申万宏源：这是从未经历的加杠杆牛熊 忍住别抢反弹

　　本周初，IPO 申购资金回流的市场实验仅是日内震荡较大的弱反弹，有持续性的新主线并未出现。市场实验结果不理想使得我们多一份谨慎。近期我们一再提示，震荡格局尚未真正走出，控制仓位，不要急于抢反弹，目前无论仓位和风格均已得到验证。上周我们强“警惕反身性”(比如货币政策边际不再宽松逻辑的提出)，挤出杠杆影响的不确定性则强化了反身性。

　　一种被广泛认同的说法是，上周的快速下跌 1:5 的杠杆被明显挤出，本周的调整已威胁到了 1:4和 1:3 杠杆资金，而杠杆更低的两融资金本周并未明显下降。杠杆挤出并未完成，而杠杆挤出居民资产负债表受到伤害将如何影响市场不可测，亦无历史经验可考。这种“不可测”已明显伤害市场的风险偏好，并可能在较长的一段时间内，阻碍市场风险偏好的修复。所以我们维持市场需要时间恢复元气的判断。

　　继续忍住别抢反弹，震荡格局短期难以有效走出，以时间换空间，耐心等待市场恢复元气。一个重要的市场观察，本周初市场弱反弹时融资余额反而下行，反映出杠杆资金希望等待反弹再出逃的行为金融倾向，所以我们上周指出反身性会导致利好出来仅仅是为杠杆资金提供了出逃机会，反而高开低走伤害风险偏好，本周贷存比取消等政策后市场反应验证了这一点。因此震荡格局短期难以有效走出，建议继续忍住别抢反弹。

　　诚然，风险偏好的伤害并非完全不可逆，但最大的可能是以时间换空间，通过利好因素的积累逐步修复。短期风险偏好的 V 型修复可能只能寄希望于“震慑人心”的利好组合(货币政策+管理层鲜明表态+改革或互联网超预期)，观察本周下跌后管理层表态和是否有宽松相关政策，从逻辑上说，如果管理层可能担心发表过于鲜明的表态反而鼓励了投机和场外配资等行为，所以或将有所顾虑。

　　新经济龙头公司深幅调整，重整旗鼓尚需时日。我们统计了这轮回调中新经济龙头公司表现，发现龙头公司已经历了超过 1 个月的调整，幅度介于 30%~60%之间。特别是近期复牌股票即使公布利好也调整超过 20%。市场对于新经济的追逐明显降温。产业角度，我们依然认为互联网+是中国经济突围最佳方向，但投资角度，如果互联网这颗恒星下山休息，其他主题都只能带来朦胧月光，新经济龙头重整旗鼓、市场主线重新明晰尚需时日。

　　休息观望但研究不止，寻找未来的重仓股。近期降低仓位，休息观望是最优的策略，但我们依然相信在“中国版 QE”的背景下，由改革和发展新经济主导的长期牛市依然可以期待。当下交易上的休息观望确却是做研究的好时机，深入挖掘未来重仓股正当其时。重点方向包括：(1) “十三五”规划的新方向，重点关注安全、养老、新材料和部分区域主题；(2) 次新股里面真正稀缺的代表未来的新方向；(3) 互联网+的去伪存真；(4) 深度挖掘地方国企整合收益的相关标的。(申万宏源 王胜)