券商评级：利空出尽A股暴涨 11只股持续大涨(股)(2)

　　佰利联:钛白价格七连涨 业绩空间弹性大

　　类别：公司研究 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：张学 日期：2016-06-15

　　事件:公司6月13日晚间发布公告, 从2016年6月13日起再次上调主导产品金红石型钛白粉销售价格,其中:硫酸法金红石型钛白粉内贸全线上调500元/吨,外贸上调100美金/吨;氯化法金红石型钛白粉内贸全线上调1000元/吨,外贸上调150美金/吨。

　　年内行业第七次涨价。进入2016年以来,钛白粉行业逐渐回暖, 钛白粉价格也触底回升,行业内生产企业纷纷提高出厂价。公司一季度钛白粉价格相对于2015年底价格,累计3次上调销售价格,上调幅度合计约900元/吨。进入第二季度,公司于2016年4月6日、4月22日、5月17日起以及6月13日,分别销售均价再次上调500元/ 吨。至此,公司主营产品销售均价累计已上调约2,900元/吨,涨幅较2015年底已超过30%。同时,公司拟定增并购的行业龙头四川龙蟒也于6月13日宣布其产品分别调价500-800元/吨,年内七次涨价后, 累计上涨幅度也达到30%。以公司目前的产能情况计算,钛白粉每吨约1,000元的涨价幅度将增厚公司EPS 约0.17元-0.22元。

　　钛白粉价格步入合理区间。长期以来,我国钛白粉产业低端产能过剩,在同质化严重的情况下以及国内宏观经济放缓的大背景下,钛白粉生产企业只能以价格战为手段竞争,此前行业产能及规模高速发展所带来的隐患也逐渐显现,国内金红石型钛白粉价格由2011年的高点23,500元/吨下跌至2015年底的不到10,000元/吨,下跌幅度超过50%。正是去年的市场环境迫使钛白粉行业的部分产能退出以及开始深度整合,2015年国内钛白粉整体产量为236万吨,较2014年下降了4.52%,行业开工率由72%下降到67%,出口量也出现了下滑。进入2016年后,受益于国际三大钛白供应商宣布削减钛白粉产能32万吨及国外钛白粉价格的持续上涨,我国钛白粉行业出口形势呈现逐步好转的态势,一季度整体国内出口15.77万吨,环比及同比分别上涨11.99%及15.04%水平,1月、2月、3月出口量同比分别上涨8.00%、6.24%和30.15%。国内方面,1-4月全国房地产开发投资同比增7.2%,创一年新高,商品房销售额同比增长55.9%,房地产销售的回暖,带动涂料市场需求改善,对钛白粉价格的上涨亦具有强支撑作用。此外发改委制订的《钛白粉单位产品能源消耗限额》将于2016年10月1日正式实施,较大幅度增加高能耗钛白企业生产成本,加速淘汰行业落后产能,结构性优化供需格局。据业内估算,预计将有约20%(约60-70万吨)的落后产能退出市场。在供给侧改革的强环境下,我们预计未来钛白粉价格将步入合理区间,维持2016年金红石型钛白粉均价1.3万元/吨的判断。

　　氯化法项目成为未来发展重点方向。2016年一季度,公司氯化法钛白粉生产线已经连续稳定运行接近或超过一周达五次,最高可实现连续十一天连续稳定生产,期间产量达到2,600吨,并且成功开发出BLR895、BLR896两个型号的氯化法钛白粉产品,产品品质达到国际同行业先进水平,得到了包括PPG、广东新高丽等国内外客户的认可。同时公司2X15万吨富钛料项目,采用国内首创的预还原-电炉熔炼两段式的新工艺技术,已成功生产高钛渣,可为氯化法钛白粉生产提供优质原料。5月13日,公司公告拟以公司富钛料及氯化法钛白粉业务的经营性资产出资15亿元投资设立全资子公司“河南佰利联新材料有限公司”,将有助于整合氯化法、富钛料等配套资源优势,有利于氯化法钛白粉业务的持续健康发展。目前,国际公司氯化法钛白粉在国内销售价格约在18,000元/ 吨, 国内氯化法钛白粉也维持在14,000-15,000元/吨的高水平,公司6万吨/年氯化法项目有望在上半年实现达产达标,未来计划将焦作生产基地氯化法钛白粉产能扩大至30万吨,形成55万吨的生产规模,同时适时在沿海新建30万吨氯化法钛白粉生产线。氯化法钛白粉项目将成为公司未来最重要的发展方向。

　　估值与评级。我们预计2016年9月份前公司顺利完成对四川龙蟒的收购,同时参照佰利联与四川龙蟒签订的《股权协议转让书》中条款,四川龙蟒承诺2016和2017年净利润分别为9亿元和11亿元, 假设公司2016年和2017年钛白粉平均销售单价为1.3万元/吨和1.4万元/吨,我们预计公司合并四川龙蟒后2016和2017年净利润分别为10.72亿元和13.26亿元,EPS(摊薄后)分别为0.52元和0.64元, 对应6月13日收盘价(13.20元)PE 分别为25.4X 和20.5X,在供给侧改革、环保政策趋严以及下游房地产行业回暖的大背景下,钛白粉价格步入合理区间,今年累计上涨30%后,公司业绩具备较大的弹性空间。并购四川龙蟒后将成为世界第四大钛白粉巨头,产生规模协同效应及掌握价格话语权,氯化法项目将成为未来公司最重要的业绩助推器,同时管理层具有建设世界最大先进钛白粉生产企业的坚定决心, 继续维持“增持”评级,6个月目标价15.00元。

　　风险提示。钛白粉市场价格下跌的风险;企业整合不及预期的风险;公司氯化法项目进展不及预期的风险。