国泰君安：两维度把握控制权变更带来的投资机会

　　实际控制人变更现象频频出现。随着2016年9月证监会《上市公司重大资产重组管理办法》修改版的出台，借壳趋严，不少上市公司便抛出控制权变更的替代方案。控制权变更作为构成借壳的前提条件和替代手段，已成为上市公司后续资本运作(如注入新股东旗下资产等)的一个重要信号，备受市场青睐，带来“弱市炒重组”的投资机会。从2014年以来，A股公告控制人变更的上市公司总共出现了208家，进入2016年以来，A股总共有78家上市公司公告实际控制人变更，呈现加速趋势。

　　协议转让先行，资本运作跟随。统计显示，股权协议转让是A股公司控制权变更最主要的方式，由于控制权本身是存在价值的，所以很多协议转让的价格都高于当前股价，控制权溢价转让一直以来都屡见不鲜，这也使得二级市场的投资者有机会跟随新股东获得相应的控制权变更收益。此外，上市公司的新进控制人获得公司实际控制权后，往往会利用上市公司平台，加速资本运作，包括注入旗下优质资产或者定增收购其它资产等，来提升上市公司的盈利和估值水平。高溢价转让和后续资本运作预期使得控制权变更有事件性投资机会。

　　六大特征锚定公司公告控制权变更后股价表现。我们研究控制权变更公告后的股价超额收益后发现：(1)公告一年之内股价表现都具有超额收益，存在较长期的投资价值；(2)协议转让方式改变的公司股价表现最优；(3)属于创业板和中小板的公司表现要好于主板公司；(4)国营改民营或是民营改民营的公司超额收益最大；(5)市值200亿以下的企业股价弹性更大，表现更为优异；(6)控制权变更投资收益的行业间差异不明显。

　　两维度把握控制权变更带来的投资收益。从公司特征出发，我们选取2016年公告过股权协议转让的、创业板或中小板、民营控制人转民营控制人或者国营控制人转民营控制人类型且市值在200亿以下的上市公司。从股价安全边际出发，我们选择2016年有变更过控制人且股价与转让成本价倒挂，安全边际较高的上市公司。经过筛选，同时满足上诉条件的公司一共有六家，分别是科林环保(002499)、天马精化(002543)、达意隆(002209)、日海通讯(002313)、栋梁新材(002082)和深圳惠程(002168)。