首商股份 600723

　　研究机构：海通证券 分析师：汪立亭,路颖,潘鹤,李宏科 撰写日期：2014-01-21

　　公司1月21日发布《2013年-2015年任期考核与激励实施办法》,适用于公司董事、监事和高级管理人员,考核指标包括年度和任期指标两大类,涉及诸多财务及经营指标。

　　激励方案的主要内容及我们的观点。

　　整体来看,该考核方案虽未提出明确的量化经营指标,但对于一家国资背景鲜明的大型企业来说,至少又向市场化改革迈出了或大或小的一步,体现公司较积极的经营管理改善意愿。该方案的主要亮点包括:(A)基本涵盖了高管团队,且兼顾团队与个人考核;(B)以三年任期作为考核期限,与其他公司的(股权)激励方案期限基本一致,避免短期利益冲突;(C)提出对标、资本运作等更具市场化色彩的词,后续可能的方案及本办法实施值得关注。

　　同时,该方案是近期继天虹商场之后,第二家推动激励改善的国有零售上市公司,体现在经营困境和转型大趋势下,上市公司有意愿建立更为相容的激励约束机制,从而更好推动转型创新,具有示范意义和积极作用。我们判断后续其他零售上市公司也有望陆续推出各种形式的中长期激励计划,从而短期内推动效率提升和业绩释放,中长期推动并购重组及创新经营。

　　(1)出发点:有效调动经营者的积极性和创造性,确保实现年度和任期经营管理目标,不断提升市场竞争力和盈利水平,以建立激励与约束相结合的中长期激励机制。

　　(2)原则:(A)市场对标、体现竞争:经营管理水平与薪酬水平逐步与市场中的同业态公司进行对标,考核标准科学有效,薪酬激励体现市场价值;(B)绩效导向、有效激励:绩效考核结果直接与经营者的薪酬水平挂钩,注重公司资本运作;(C)规范运作、利益兼顾:建立以公司董事会为核心,以公司薪酬与考核委员会为运作主体的科学的考核激励、决策、执行和监督体系;兼顾股东利益、企业利益与管理层利益。

　　(3)考核指标:(A)年度指标以归属净利润为核心,直接与经营团队年度薪酬挂钩,由主要指标(收入、利润总额、平均ROE、归属净利润、平均归属净资产收益)、分类指标(股东分红、实发工资、计入成本费用工资、流动资金周转率、EVA值、应收帐款周转率、集采率)、服务质量指标、评价指标、否定指标等构成,各项指标满分合计为100分;(B)任期指标由经营目标、发展目标、运营管理目标和市值管理目标构成,各项满分合100分;(C)因外部环境变化可对以上两项进行调整。

　　(4)考核期限:年度考核期限从日历年度1月1日起至12月31日止;每一任期期限原则上为三年,从任期期初年度1月1日至任期期末年度12月31日止(2013/1/1-2015/12/31)。

　　(5)考核体系:经营者收入=基薪+风险收入+任期奖励+特别奖励。

　　经营管理团队(A)“基薪+风险收入”总额=当年归属净利润×计提比例×年度考核系数,其中计提比例为2.21%,原则上任期内每一年度保持不变;(B)“基薪”总额=Σ经营管理团队每位成员基薪;(C)“风险收入”总额=“基薪+风险收入”总额-“基薪”总额,即以上A-B。

　　经营管理者个人“风险收入”=经营管理团队“风险收入”总额×{(个人分配系数×个人当年在岗月数)/〔Σ(经营管理团队中每一成员分配系数×团队中每一成员当年在岗月数)〕}。其中,公司总经理的分配系数为1;专职党委书记的基薪分配系数为1,风险收入分配系数为0.9;公司副职的分配系数将根据其任职年限、工作责任及业绩贡献,在0.9~0.6之间核定。

　　任期奖励:主要依据任期内各年度“基薪+风险收入”的平均值、任期核心指标完成情况和任期考核结果确定,其中:(A)总经理任期奖励基数=(Σ任期内总经理年度“基薪+风险收入”实际发放额)/任期年度;(B)总经理任期奖励标准=总经理任期奖励基数×奖励倍数(X)×(企业任期实际考核得分/100)×100%,其中奖励倍数(X)以企业任期核心指标完成情况确定;(C)经营管理者个人任期奖励=总经理任期奖励标准×个人分配系数×个人任期在岗月数/任期内月数之和。

　　特别奖励:对在重大项目组织策划实施、企业发展与创新、资本市场运作等工作中做出突出贡献的经营者,给予一次性特别奖励。

　　(6)考核程序:每年年末,公司根据年度经营管理目标完成情况,提出经营者年度收入分配方案;任期期末,公司根据任期目标完成情况,依据考核规定提出经营者任期奖励分配方案,均按公司有关程序报批后实施。

　　维持对公司的判断。整体预计公司2013-14年处于业绩平淡期,能否回升取决于消费环境及两大新店的培育情况。其中预计燕莎金街购物广场(租赁,7.85万平米)和天津奥莱(自有,9.25万平米)将于2013年底开业,培育期分别为2年和4年,按公司测算预计两者2013-15年合计亏损约9900万元、5000万元和3000万元,影响EPS约0.15元、0.08元和0.05元;更长远的,不排除公司通过并购等实施跨越发展,我们判断公司未来发展上还存在大股东以及北京国资继续支持以公司作为重要零售业平台的可能。

　　维持盈利预测。考虑以上两个大体量门店的外延增量,我们预计公司2013-2015年EPS为0.55元、0.55元和0.6元,对应增速-9.8%、0.5%和9.6%(公司预约3月22日披露年报)。公司目前5.88元的股价对应2013-15年PE各为10.8倍、10.7倍和9.8倍,估值低于行业平均水平,维持目标价7.63元(对应2013年约14倍PE)和“增持”评级。

　　风险与不确定性。西单与新燕莎是国资和同一大股东下的重组,重组后各层面的整合进程和效率存在一定不确定性;外延扩张提速后培育期长短的不确定性等。

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