机构感叹 四股基本面太完美

　　浦东金桥:定增注入优质资产,融资助力自贸建设

　　浦东金桥 600639

　　研究机构：海通证券 分析师：涂力磊,谢盐 撰写日期：2014-02-28

　　事件:

　　2014年2月24日,公司七届董事会第二十六次会议审议通过了《上海金桥出口加工区开发股份有限公司非公开发行A股股票预案》议案。公司拟采取非公开发行的方式向包括公司控股股东金桥集团在内的不超过10名特定对象发行股票。本次非公开发行股票的定价基准日为公司第七届董事会第二十六次会议决议公告日(2014年2月26日)。本次发行股票价格不低于10.27元/股(若通过询价方式无法产生发行价格,则金桥集团按10.27元/股认购公司本次非公开发行的股票),发行股份数量不超过2.922亿股,募集资金总额不超过30亿元,其中金桥集团以其所持联发公司39.6%的股权参与认购,其余部分由其他特定对象以现金进行认购。联发公司39.6%股权的预估值为21.08亿元。预计本次非公开发行可募集的现金不超过8.92亿元(含发行费用),用于上海临港碧云壹零项目以及补充流动资金。

　　投资建议:

　　注入资产优异,未来有望提高上市公司业绩增速空间。在假设联发公司总资产为全部经营性物业(在营和在建等物业)时,其21.08亿元估算的39.6%联发公司股权价值对应的单位面积物业价值仅为5707元/平米。而在假设剔除联发公司里面的出租物业后,联发公司总资产中的在建和拟建等物业价值对应单位面积物业价值仅为1万元/平米。近年来,上海地价和商业用地价格不断上涨。截至2013年底,上海土地价格和商业用地价格分别达到1.62万元/平米和3.67万元/平米。金桥地区作为上海市较为成熟的优质办公和工厂用地,当前地价远高于本次注入对价。目前联发公司以租赁为主,公司已公告未来联发公司有望将经营模式由以租为主逐步调整为租售并举,这将推动联发公司的盈利水平快速增长。

　　PE估值较高,但未来经营思路转变将体现资产真实价值。按照39.6%的联发公司股权价值21.08亿元测算,此次注入联发公司对应PE估值大约57.8倍。造成相关资产PE估值较高的主要原因是:1)注入资产中包含部分未产生经济效益的土地;2)相关资产当前主要以出租为主,土地真实价值未能有效体现。考虑到未来联发公司将经营模式由以租为主逐步调整为租售并举,一旦相关资产转为出售将极大程度改善上市公司业绩水平。

　　考虑公司停牌期间地产板块跌幅较大,预计本次复牌后股价会受到一定冲击。此次定向增发注入39.6%联发公司股权将推动公司业绩提速。目前公司将S11项目定位销售有利于稳定公司未来业绩。此外,公司参股1.66亿股的东方证券已经进入IPO预审阶段,一旦上市有望给公司带来较高的资产增值。此外大股东参与临港开发,上市公司在临港地区有20万平土地储备。临港“双特”政策和自贸区建设有望给对应土地带来价值重估。我们预计公司2013、2014年EPS分别是0.41和0.52元,对应RNAV是15.78元。截至2014年2月26日,公司收盘于11.43元,对应2013、2014年PE分别为27.81倍和22.05倍。考虑到公司金桥园区和临港一号项目将受益于自贸区建设,我们以公司RNAV的7.5折即11.84元作为6个月的目标价,维持公司的“增持”评级。

　　主要分析:

　　公司定向增发注入联发公司39.6%股权,同时募集8.92亿元资金投向临港碧云壹零项目及补充流动资金。联发公司注入地块平均估值仅5707元/平,远低于周边地价;临港碧云壹零项目建设项目投资收益率为15.9%,项目经济效益良好。

　　1)拟募资30亿元注入联发公司39.6%股权。本次发行股票价格不低于10.27元/股,发行股份数量不超过2.922亿股,募集资金总额不超过30亿元,其中金桥集团以其所持联发公司39.6%的股权参与认购,其余部分由其他特定对象以现金进行认购。联发公司39.6%股权的预估值为21.08亿元。本次注入资产为集团公司拥有的联发公司39.6%的股权。联发公司拥有“金桥”、“碧云”两个核心品牌。作为公司工业房产及其配套业务的运作平台,联发公司是公司最大的子公司,在金桥开发区内拥有大量优质土地和项目。

　　截至目前,联发公司拥有在营物业总建筑面积(含地上和地下面积)约65.42万平。其中包括:碧云别墅银杏苑项目,建筑面积5.66万平(其中地上面积4.90万平);碧云花园服务公寓碧云国际社区项目(碧云国际社区S1地块公寓项目),建筑面积6.74万平(其中地上面积4.38万平);Office Park现代产业园项目,建筑面积12.11万平(其中地上面积8.90万平);新金桥大厦部分楼层,建筑面积2.78万平(其中地上面积2.57万平);由度工坊研发楼,建筑面积14.51万平(其中地上面积8.86万平)。其次,联发公司拥有(待建、拟建及在建面积)土地总面积约33.20万平。

　　经过测算,此次注入资产对应物业价值未来存在较大升值空间。在假设联发公司总资产为全部经营性物业(在营和在建等物业)时,其21.08亿元估算的39.6%联发公司股权价值对应的单位面积物业价值仅为5707元/平米。而在假设剔除联发公司里面的出租物业后,联发公司总资产中的在建和拟建等物业价值对应单位面积物业价值仅为10145元/平米。

　　近年来,上海地价和商业用地价格不断上涨。截至2013年底,上海土地价格和商业用地价格分别达到1.62万元/平米和3.67万元/平米。金桥地区作为上海市较为成熟的优质办公和工厂用地,当前地价远高于本次注入对价。我们认为,随着自贸区建设,以及公司“二次开发”战略推动,联发公司存量物业具有较好的盈利前景。目前联发公司以租赁为主,公司已公告未来联发公司有望将经营模式由以租为主逐步调整为租售并举,这将推动联发公司的盈利水平快速增长。

　　按照39.6%的联发公司股权价值21.08亿元测算,此次注入联发公司对应PE估值大约57.8倍。造成相关资产PE估值较高的主要原因是:1)注入资产中包含部分未产生经济效益的土地;2)相关资产当前主要以出租为主,土地真实价值未能有效体现。考虑到未来联发公司将经营模式由以租为主逐步调整为租售并举,一旦相关资产转为出售将极大程度改善上市公司业绩水平。

　　2)相关融资投入临港碧云壹零项目的地理位置。上海临港碧云壹零项目(临港新城主城区WNW-C5-4地块)是位于临港区域的自贸区配套住宅项目,该项目位于上海临港新城主城区内,毗邻洋山保税港区,濒临东海和杭州湾,距上海市中心人民广场直线距离约75公里,距浦东国际机场直线距离37公里。上海自贸区建设、临港的双特政策、中长期发展规划等逐步出台将使得临港迎来新的发展,将为临港房地产发展带来机遇。该项目土地面积14.3万平,建筑面积14.3万平。项目类型为普通商品住宅,项目总投资21.32亿元。本次非公开发行可募集的现金不超过8.92亿元将用于上海临港碧云壹零项目以及补充流动资金。经过测算,上海临港碧云壹零项目可获得销售收入27.31亿元,净利润3.39亿元,投资收益率为15.92%,项目经济效益良好。

　　本次非公开发行前,公司总股本为9.29亿股,控股股东金桥集团持有公司4.07亿股,持股比例为43.82%。本次非公开发行完成后,金桥集团以联发公司39.6%股权作价21.08亿元认购约2.05亿股,则金桥集团持有公司股权将变为约50.15%,仍然保持公司控股股东地位。

　　投资建议:定向增发注入联发公司39.6%股权,碧云壹零项目受益“双特”和自贸区政策,“增持”评级。公司主要从事上海金桥出口加工区内的工业地产和园区开发和租售业务。公司物业租赁收入每年保持10%稳定增长。此次定向增发注入39.6%联发公司股权将推动公司业绩提速。目前公司将S11项目定位销售有利于稳定公司未来业绩。此外,公司参股1.66亿股的东方证券已经进入IPO预审阶段,一旦上市有望给公司带来较高的资产增值。此外大股东参与临港开发,上市公司在临港地区有20万平土地储备。临港“双特”政策和自贸区建设有望给对应土地带来价值重估。我们预计公司2013、2014年EPS分别是0.41和0.52元,对应RNAV是15.78元。截至2014年2月26日,公司收盘于11.43元,对应2013、2014年PE分别为27.81倍和22.05倍。考虑到公司金桥园区和临港一号项目将受益于自贸区建设,我们以公司RNAV的7.5折即11.84元作为6个月的目标价,维持公司的“增持”评级。

　　风险提示:行业面临加息和政策调控两大风险。