肖钢出言IPO适度增加 七问羊年股权融资市场

　　2015年3月初已经发放批文24张，知名经济学家宋清辉告诉理财周报记者，，不排除3月下旬再发放一批批文的可能性，每批20家左右。

　　2015年，市场将面临股权融资市场的重大调整。证券法修改及注册制实施、审核权下放是背后重要的影响因素。

　　理财周报记者通过大量采访，总结了市场7大关心问题，其中新股发行3问、并购重组3问、新三板1问，试图为市民展示羊年股权市场将要发生的变化。

　　一问：新股发行节奏是否仍要调节？

　　3月2日晚，证监会核准了24家企业的首发申请。这是春节后的第一批批文，也是2015年第三批批文。

　　进入2015年，新股发行逐渐提速。2014年下半年证监会共下发79家企业IPO批文。2015年第一批批文就打破了2014每批批文11家左右的节奏，数量翻倍。到今年3月初证监会便分三批次下发68张IPO批文。

　　去年证监会针对股票供给实行“预期管理”之后，IPO批文的下发保持相对稳定，基本为月中下发、月均11家、沪深均衡。

　　而进入2015年，新股发行打破了每月一批批文的节奏，调整为月初一批，月底又一批，每家20家左右。2015年3月初已经发放批文24张，知名经济学家宋清辉告诉理财周报记者，春节后新股发行节奏可参考春节前，不排除3月下旬再发放一批批文的可能性，每批20家左右。

　　多位投行人士关心的是，如若审核权下放及实施注册制，发行节奏是否不用管控。

　　中信证券分析师认为，预计最有可能的方式是发售制度向市场化方向推进，但可能通过窗口指导交易所适当控制新股发行节奏，这将是最理想的改革路径。

　　证监会主席肖钢在两会期间表示，2015年仍然基本按月均衡发行，并适度增加新股供给。注册制待证券法修订完成正式实施后方可落地。如果排队企业在实施注册制之时未审完仍需排队，因为注册制并不是不审。

　　二问：注册制推进速度如何？

　　那么紧接着抛出的问题是，证券法修改及注册制推进时间表如何？

　　全国人大财经委副主任委员吴晓灵在两会期间表示，按正常进度，证券法修订案有望4月底上会，初审后需要征求意见并总结，最快8月进行二审，10月完成三审。

　　“按此说法，注册制真正实施最早也要等到今年年底。”沪上一大型投行人士表示。

　　注册制的进度明显慢于市场预期。此前预期是去年12月上会一审。

　　而在注册制落地之前，证监会已开始做铺垫工作。一方面，今年6月开始，IPO审核权将下放到交易所。另一方面，为增加信息透明度，让投资者更加了解上市公司，监管层将发审会现场审核及反馈意见进行公示。

　　宋清辉表示，IPO审核在由核准制向注册制过渡的过程中，今年6月将由沪深交易所承担具体的预审工作，发行核准批文仍然由证监会负责。注册制实施后，届时就无相关部门主管发行。目前沪深交易所针对审核权下放，参考此前证监会发行部设置，基本搭建好相应的架构，并启动“招兵买马”工作。

　　据理财周报记者了解，在目前的预审队伍中，有100人左右借调自沪深交易所，其中深交所60人左右，上交所40人左右。“这些人有丰富的审核经验，届时也将回到交易所，成为审核的中坚力量，同时证监会发行部也会有人过去指导。”北京一家中型券商投行人士称。

　　“交易所与公司仍然要进行多轮问答，以加深审核人员与投资者对上市公司的了解。”前述沪上大型券商投行人士表示。

　　而在审核过程公示方面，截至目前，证监会上市部已经公示了12家公司的并购重组反馈意见，但发行部尚未公布一家首发及再融资反馈意见(原定2015年2月1日起公开)。

　　前述北京中型投行人士认为有三方面的原因，一是受补充2014年年报影响，拟上市企业中止审查，耽误了反馈进展；二是元旦前后有不少预审员离职，新补的审核人员需要时间熟悉项目资料；三是预审员承担压力，“不能想怎么问就怎么问了。第一要专业，要表述完整、具体，有利于发行人及投资者理解，以前碰到过预审员问题表述不清还需要电话沟通的情况；第二，考虑到市场影响，要讲究措辞，感情色彩不能太浓，且不能随便定性，比如如果提是否涉嫌内幕交易之类的问题就要很谨慎；第三，不能提超出中介机构职责范围内的过分要求。

　　三问：发行价及市盈率是否会放松？

　　2014年6月以来，新股发行存在三方面特点：一是固定价格发行，二是超募极少，三是不鼓励超过行业平均市盈率发行，如若高于行业市盈利，申购要推后三周，且不能超过23倍市盈率红线。

　　从2015年公示新股发行方案的新股来看，市盈率限制仍然尚未放开。只有一家天孚通信安排了老股转让。

　　北京一家大型券商投行人士认为，发行价应该还不会彻底放开，由市场决定，因为目前中国的定价体系，中介机构责任归位尚未完全实现，这样的背景下发行价一旦放开，就意味着三高问题会再度出现，这会伤害二级市场的投资者，也不利于市场的公平性，发行价保留监管层窗口指导应该是可行的。

　　不过投行和发行人已经开始在不逾越红线的基础上做大胆尝试。从2015年拿到批文的新股来看，发行后市盈率最低的是火炬电子，为15.04倍。而2014年下半年至年底，市盈率最低的是九强生物，为10.07倍。即2015年最低市盈率比2014年高。

　　从募集资金的情况来看，同花顺数据显示，2015年上市的46只新股，平均每只募资5.82亿元。而2014年下半年上市的77只新股平均每只募资5.78亿元，如若排除国信证券这一IPO重启后最大新股，平均每只新股募资量更小于2015年。

　　四问：并购重组谁来审、怎么审？

　　2015年下半年，并购重组的审核环境将发生重大变化。

　　华东一家大型券商并购部负责人向理财周报记者表示：“如果6月份IPO审核下放到交易所，我相信并购重组审核也会下放。”

　　理财周报记者从华东一家中型券商高管处了解到，证监会对并购重组审核权下放实则讨论已久，但由于内部争议较大，所以鲜有公开表态。

　　前述华东大型券商并购部负责人称，未来并购重组(特别是产业并购)审核理念核心是以完善信息披露为目的，与国外相似。

　　相对于IPO，并购重组交易复杂，且个性化强，因此对交易所来说是一个不小的挑战。

　　理财周报记者从一家华南券商并购部人士处了解到，交易所过往在并购重组董事会公告前也都会有服务于披露文件完善的前置审核，只有交易所认可了才能披露方案、上报证监会，目前这个程序短则一周，长则需要两周或更长时间。

　　“交易所内也有专员初审，公司监管部资深人员复审，部门内专门小组讨论拿出意见等，企业和财务顾问也要针对他们审核过程中的每次问题回复、补充、甚至调整。”前述华南券商并购部人士称。

　　但前述华东大型券商并购部负责人表示，目前除信息披露外，这一环节中也涉及一些交易条件和实质价值的判断和意见指导。而且交易所对一些问题，特别是一些复杂项目的特殊问题审核经验和判断还有所不足，不比会里常年审核对问题与原则把握、拿捏得准,“所以开始下放时估计还是会有些慌乱，需要两个交易所尽快形成自身服务于信息披露的审核标准和价值体系，这个过程处理不好甚至会让市场感觉阶段性开倒车，但长期看肯定是会好的。’

　　据理财周报记者了解，此前证监会也有从交易所借调人员审核并购重组，但相比于IPO审核借调，人数很少。“下放后估计证监会上市部会有人去协助指导，类似当年股改的情况，但只是过渡性安排，审核主要还是靠交易所的人。”前述华南券商并购部人士表示。

　　华北一家小型券商并购部人士担心：“我感觉交易所未必好打交道，尤其在熟悉审核的过程中可能会问得更细。”

　　五问：并购重组审核是否趋严？

　　今年以来，并购重组被否率提高。去年全年并购重组委共否决9单，而今年2月初就否掉4单，被市场解读为监管趋严。

　　但北京一家中型券商多年从事并购业务的资深人士表示：“我认为是偶然行为。”

　　华东一家大型券商并购部负责人也对理财周报记者表示，这并不代表会对并购重组总体的审核态度，“最近否掉的项目自身多少有些问题。”

　　不过，其表示，监管层对一些特殊行业(如游戏等)，特殊类型会在市场化基础上适当从严，以抑制短期行为。

　　万好万家重组被否的原因之一就是三家标的公司分属不同业务领域。

　　而前述北京券商并购人士则强调，打着创新的旗号巧妙设计方案规避借壳的行为仍然是2015年审核中重点关注的行为。

　　代表性的案例是去年天晟新材“租壳”计划被叫停。另外在泰亚股份并购欢瑞世纪的方案中，也嵌入了诸多巧妙安排规避借壳，结果方案公布三天后就被长期停牌核查直至一个月后重组终止。

　　“现在借壳不容易，甚至为了打消市场和监管层的疑心，减少审核的阻力，财务顾问可能会主动建议以借壳的标准来操作，比如在去年9月国投中鲁的重组预案，在置入资产并未达到上市公司100%资产规模红线的情况下，主动要求按照借壳标准进行披露和操作，”前述华东券商并购部负责人表示，“这样的话对收购资产的盈利能力要求会比较高。”

　　六问：配套融资是否继续收紧?

　　根据Wind显示，2014年以来有20例配套融资未顺利实施，占比11.7%。其中18例在反馈阶段停止实施，2例发审委未通过。

　　据理财周报记者根据上市公司公告不完全统计，自2014年9月1日至11月26日,至少有8家涉及重大资产重组的上市公司调整了配套融资方案，其中6家取消，2家调减。

　　而2015年，监管层对配套融资的把关并没有放松。

　　截至2015年3月2日，除去春节假期，在不到两个月内，就有4家推进重大重组的上市公司调整了配套募资方案。其中3家取消，分别为永利带业、海亮股份、利德曼；还有1家调减，为凯乐科技，配套募资中用于补充营运资金的部分从15700万元削减至12300万元。

　　理财周报记者从北京一家大型券商并购部负责人处获悉，证监会发行部目前对于没有明确募投项目、锁定3年的定增偏谨慎，不提倡完全没有投向或使用计划。

　　“监管层对于配套融资用于补充流动资金的审核非常严格，只允许少量资金用于补充流动资金。而对于与并购重组有关的支付现金对价和相关中介机构费用、税费等相对宽松一些。”沪上一家大型券商保代表示。

　　但近期取消配套融资的案例表示，即便不涉及补充流动资金，仅用于支付现金对价及中介费用也有可能被建议取消。

　　取消配套募资的光一科技内部人士向理财周报记者表示，原因是监管层认为公司资产负债率不高，建议取消。

　　“会里会根据上市公司的自有资金情况、募投资金使用、可比公司负债率水平，来判断是否有配套资金需求，”北京一家中型券商并购部人士表示，“反馈会如果认定不需要，还要找你谈话提示。”

　　另外，监管层对于募集资金用于上市公司项目而不是收购对象的审核也相对谨慎。福日电子取消配套募资就是因为原本想将部分资金用于自己的两个项目上。

　　那么，想要重组顺利，是否应该规避配套募资？前述沪上保代认为，投行不必在制定方案之初就先限定自己，可以先将配套融资放进去，再看反馈阶段与监管层沟通的结果，“我们还是会建议客户进行配套融资，否则会影响券商收费。”

　　其表示，由于支付财务顾问费会影响上市公司当期损益，而支付承销费则不会，所以实际操作中，券商可以少收一些财务顾问费，不足部分从配套融资的承销费中收取。但如果没有配套融资，就无法如此操作，上市公司也不愿因多付财务顾问费而影响当期损益。

　　七问:新三板挂牌企业将达多少家？

　　今年头两个月左右的时间里，新三板共挂牌425家企业。以此速度计算，华南一家中小型券商分管新三板业务的高管预测，2015年新三板挂牌企业增量或将会达到2500家到3000家。其表示，实行电子化报送与审查后，审查速度提升，目前从企业申报到挂牌成功，一般需要3个月到4个月的审核时间，快的也有两2个月的。

　　理财周报记者根据同花顺数据统计， 2015年1月1日-3月6日，新三板共完成135定向增发，共募集资金32.59亿元，已经达到去年1月到11月总量的28%。

　　做市商制度增加新三板的活跃性。2月16日至27日，新增10家企业转为做市交易，新三板做市企业总数达到170只。做市交易额占新三板全市场比例超过70%。

（2014-05-05）

（2014-04-29）