国家级多战略助推国企改革提速

　　2015，国企改革进入深化年。“两会”期间，官方正式确认成立国企改革领导小组。针对2015年国企改革的方向、路径和目标，中国企业改革与发展研究会副会长李锦表示，今年的政府工作对此进行了重新定调：方向是市场化，途径是混合所有制。多家券商对2015年该主题性轮动行情表示乐观。总体来看，基于国家级市值管理、国家战略推动及优化地方存量债务管理等要求，央企改革和地方国企改革均面临提速。

　　央企为出海整装“巨无霸”

　　近日，中国南车和中国北车合并案已获成功，该合并案所涉及的国际反垄断申报业已得到澳大利亚等反垄断审查机构的批准，最大的合并障碍已告突破。李锦认为，有了中国南北车巨型央企重组成功的经验，在国家“资本出海”的大战略下，作为“走出去”的先锋队和排头兵的央企合并将是大趋势，央企“巨无霸”的整合将会加速。

　　不过，自去年以来，我国在“出海”进程中所经历的缅甸水利大坝停建、泰国及墨西哥撕毁高铁合同、希腊和斯里兰卡中止港口工程等多重不利事件的影响，已令管理层越来越强烈地意识到地缘政治风险阻碍下，强化军事力量保驾护航的紧迫性，以及央企无序竞争困扰下，同业整合扩容提升国际竞争实力的必要性。从后续政策来看，面临国企改革的顶层方案即将推出，以及央企第二批名单的出炉，目前已进入重组程序的央企集团，以及与出海进度息息相关的资源类、军工类央企有望先行先试。

　　核能改革已在路上

　　除了前述南北车合并、华孚入主中粮外，今年年初核能央企重组也正式浮出水面。在提高国际竞争力方面，去年即有多方消息显示决策层在筹划中国电力投资集团公司(简称“中电投”)与国家核电技术公司(简称“国家核电”)的联合重组事宜。不过，直到今年2月3日，相关获批消息才通过中电投旗下多家上市公司的公告得以宣布。

　　相关数据显示，中电投旗下有7家上市公司。其中，中电远达、中电新能源涉及核电项目。另外，值得留意的是，中电投旗下另一家上市公司吉电股份2014年7月就有公告称，公司已获准向集团旗下的新能源发电公司增资3.79亿元，后续注资完成后吉电股份可占到该新能源公司总股本的51%。与中电投拥有多家上市公司的背景不同，目前国家核电技术公司旗下并没有上市公司。经查证，仅其主要股东和主建设方的中核集团旗下有三家上市公司中核科技、东方锆业和中国国际(2302.HK)。在本次的重组中，中核集团不排除涉及重组事宜的可能。

　　综合上述数据，核能关联公司中总市值和股价较低的中电远达、中电新能源以及大股东持股比例较高的火/水电类公司吉电股份等有望成为公司业务重组的主要平台，并在其中承担重要的整合职能(表1)。另外，对于上述间接关联公司中核科技、东方锆业、中国国际、长江电力(中电新能源第一大股东中国长江三峡集团公司旗下的上市公司)也需适度关注重组对其业务及股价的影响。

　　强化海空系成军改主要方向

　　对于进入深水区的军改领域而言，为改善地缘风险和能源风险，从“资本出海”提供安全保障的角度出发，相关精简地面兵装进而注重海空军实力的军改计划已在实施中。除了近期提示的航空航天系发动机系统、大飞机产业的重组预期外，近日中国海军高层已低调证实了我国正在建造第二艘国产航空母舰。在“两会”公布了中国2015国防预算数据后，专家预期，虽然今年是五年来军费增幅最低的一年(同比增幅10.1%，8868亿人民币)，但有关军费增长部分或将主要投向海军反潜舰和建造更多航母，未来舰船航母等类产业的重组将成为阶段军改的重头戏。

　　总体上看，空前的对航母系复制建造能力、提质增效能力提升的要求已令航母系央企改革引而必发，预期将涉及近期刊物多次强调的中国船舶重工集团公司(中国重工、风帆股份)、中国船舶工业集团公司(广船国际、中船股份、中国船舶)等央企集团。而以其中的中国重工为风向标，分析师表示，同样涉及航母建造(贵绳股份、亚星锚链、抚顺特钢)、动力系统(航空动力、中航精机、中航动控)及电子行业(四创电子、华东电脑、航天电子、中航电子)的个股亦可适度留意。

　　地方平台债倒逼地方国企改革

　　在今年的“两会”政府工作报告表述中，李克强总理阐述了国资改革的着力点并强调“市场化平台运作”以及国有资本运营效率。可以预见，今年将进入国企改革平台运作年。在地方平台债优化存量管理的要求下，地方国企改革阶段性重心有望围绕地方平台债的偿付展开。

　　在地方平台债方面，3月11日，全国政协委员、财政部副部长朱光耀明确表示，国务院已正式批准了地方债的万亿置换方案。操作上，财政部将对地方债中风险完全可控、资质优秀的资产部分进行置换，剩余部分则由地方政府负责处理。数据显示，由于今年地方债到期偿付规模大(总规模17万亿，2015年到期62%超过10万亿)，即使杠算万亿置换额度，地方政府的偿付压力仍然巨大(万亿置换额度分发后，以债务大省广东为例，其得到的500多亿额度连当年到期额的10%都未能覆盖)。而按照全国人大代表、广东省财政厅长曾志权的介绍，置换方案重在债务管理从无序向有序转变，这恰与今年国企改革的定调(从积极到有序)相吻合。

　　市场分析人士指出，虽然目前地方设置的预处理方式还相对温和渐进，包括地方资产管理公司购置不良资产(山东省已成立该类公司)及股权置换债权等。然而考虑到高层对存量债务拒绝刚性兑付的明确态度，未来地方政府仍需发挥主观能动性为主。因此，鉴于“两会”上证监会副主席庄心一对多层级市场下市值管理模式的新解，偿债预期强烈的省市会更强烈地转向通过资产证券化消化存量债务，以维护地方企业的共同利益和长远利益。由此，这一方向上的地方国企改革有望将进入快车道。

　　苏粤沪市政建设国改预期强烈

　　根据2013年6月的公开数据，地方平台债务规模最高的是江苏、广东、四川和上海，四地债务水平均超过8000亿元。其中，江苏和广东分别突破万亿达到1.48万亿和1.02万亿，上海为0.85万亿。在平台债的主要支出项中，以市政建设、交通运输、土地收储、保障性住房等基础性、公益性项目为主(89%)，市政建设占比最大(35%)。

　　在上述四省市中，除四川外，上海、广东、江苏省均面临较为沉重的市政建设偿债压力。三地中，除上海债务集中在市县两级政府外，江苏和广东则在市县乡镇三级中均有较大比例债务。而由此推断，苏粤沪三地的资产证券化目标的实现，将与本次“两会”的方向相吻合，即主要依赖主债务层级地方国企的市场化之路。对此，民生证券研究院执行院长管清友表示，资产证券化是国企改革相对透明公平的办法。

　　目前，随着地方国企改革的推进，多地政府均提出了这一改革方式并明确了资产化率目标(如广东2015年目标为70%)。平安证券认为，对于没有上市平台的国企，资产证券化方向以国资委主导下的跨集团资本运作为主，或借壳上市(如上海现代集团借壳棱光实业)，或由国资委主导其与上市集团公司合并后再进行注资(类似中电投与国家核电)。原则上，若某国资集团下有多家上市公司，则其中资产规模与业务绩效较差的平台更易为同地域无上市平台的国资集团借壳，未来的运作空间也相对较大。同时，该类公司中以市政建设领域为主，且最近的区间融资净买入额(2月1日至今)较大的前10家公司可以予以关注(表2)。

　　另外，随着偿债周期的临近，市场预期，原各地政府组建的城建投资公司、城建开发公司及城建资产经营公司等类融资平台，过去的历史使命将逐步完成并走上拆分、剥离、合并重组之路。历史上依此建制目前仍在存续的市政建设、地产类公司未来被地方政府重组的可能较大，除表3类公司外，国内其他偿债压力较大省市同类概念股也可重点留意。