6股获多家知名私募抱团买入 王亚伟重仓10只股(7)

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　　美邦服饰:仍处模式调整阵痛期,关注互联网转型动作

　　美邦服饰 002269

　　研究机构：光大证券 分析师：李婕 ,唐爽爽 撰写日期：2015-04-03

　　14 年净利下降64%,Q4 单季净利大幅下滑.

　　14 年实现营业收入66.21 亿元,同比下降16.08%;归母净利润1.46亿,同比降64.08%, EPS0.14 元,低于预期,10 送5 股派1 元,同时以资本公积10 转增 9 股、以盈余公积10 股转增1 股。净利降幅大于收入主要由于费用率提升。扣非净利润同比降78.04%,高于净利降幅主要由于新增处置长安基金投资收益2396 万、以及关店减少带来的非流动资产处置损失减少5540 万。

　　14Q4 单季收入降9.4%、净利降450.5%。14Q1-14Q3 收入分别增长-17.2%、-23.9%、-16.0%,净利分别增长-15.3%、-25.2%、-70.6%。Q4收入降幅有所收窄、直营零售在Q4 实现正增长,而净利大幅下滑主要由于计提了大量存货跌价准备。

　　仍处于净关店,MC逐步走出低谷、Q4实现正增长.

　　(1)14年总店数4000多家(直营900多家、加盟3000多家、O2O体验店十几家),相较13年接近5000家进一步减少,外延增速为负,MB同店下滑、MC实现同店正增长。MC在率先进行组织及产品开发模式变革后,正逐步走出经营低谷,Q4销售收入及同店实现正增长,过去较弱的女装产品线亦取得两位数以上增长。

　　(2)分渠道来看,直营和加盟出货业务分别下降17.83%和14.63%,直营收入占比49%、和去年持平;电商2-3亿,基本持平。

　　(3)从量价来看,销量下降14.62%,从而推断出价格降2%,我们估计和过季产品销售占比提升有关。

　　(4)分地区来看,东、西、南、北四区分别下降13%、11%、9%和1%。

　　毛利率增,费用刚性,存货下降,资产减值损失大增.

　　毛利率:14 年毛利率同比增0.54PCT 至45.17%,这主要和公司去库存接近尾声、且终端打折力度减弱有关。14Q1-14Q4 毛利率分别为44.51%(+0.2PCT)、56.25%(+5.7PCT) 、44.17%(-0.4PCT)、40.07%(-0.7PCT)。

　　费用率:尽管销售费用、管理费用下降,但收入降幅更高使得费用率仍在上升:14 年销售费用率增加1.26PCT 至32.72%,管理费用率增加0.12PCT 至3.43%,财务费用率增0.52PCT 至1.95%。Q4 销售、管理和财务费用率分别为31.83%(+0.24PCT)、2.19%(-1.72PCT)、1.34%(+0.02PCT)。

　　其他财务指标:1)存货较年初降9%至14.36 亿,存货周转率为2.41,略低于13 年、但好于10-12 年同期水平,存货/收入为22%。从存货结构来看,过季产品占比基本不多。

　　2)应收账款较年初减少27%至2.3 亿,主要由于公司加强回款力度;3)资产减值损失较去年同期增加210%至2.56 亿,存货跌价损失、坏账损失分别增加1.4 亿、1745 万;4)营业外入同比增92%至1 亿,主要由于政府补助增加;5)投资收益增加2809 万至2396 万元,主要由于处置长安基金;6)经营现金流量净额较去年同期增加34%至13.22 亿,主要由于生产采购规模下降,因而支付的货款减少。

　　合伙人制度、产品经理和设计经理双轨机制初试.

　　持续提升直营店铺精细化管理水平,在终端店铺大力推动“合伙人”机制,通过将店铺经营管理的核心人员升级为“合伙人”充分激发店铺终端人员的积极性,并使其成为店铺经营的核心力量。公司的合伙人制度分为两类:(1)经营合伙人:公司进行统一管理、晋级,大部分来自之前的店长,这部分合伙人不投入资金,只做收入分成;(2)财务合伙人:吸纳社会资金,和公司约定固定回报。目前合伙人制度已开始试点,预计今年下半年逐步扩大范围。

　　公司进一步聚焦产品和店铺,不断梳理和完善供应链流程,推动产品经理、设计经理双轨运营机制,为消费者提供更加时尚、丰富、高性价比的产品,将职能重新划分,保证了产品设计性和市场适销性的融合。

　　互联网转型仍处于梳理、摸索、深化过程.

　　美邦是业内首家实质性进行O2O 战略的公司,从2013 年10 月正式提出这一战略,并引进了林海舟、刘毅、闵捷等高管。14 年5.1 邦购新版上线,尝试做会员打通,并希望在此基础上进一步做直营和加盟的货品打通,再做到人、货、场三者的打通,衍生出新的商业模式如C2B 等。2014.5 负责邦购电商业务的副总裁闵捷辞职。此后公司O2O 进入梳理期,目前O2O 体验店维持十几家,销售在逐步好转。

　　邦购改版之后的销售尚未达到公司预期,此后公司曾提出将邦购转型为综合型平台、整合外部资源,包括独立设计师品牌、定制品牌等。未来公司有望推出新的电商平台,可能会和邦购并行、或二者进行整合,预计公司在电商方面仍会推出一系列新举措,包括众筹模式等。

　　公司提出2015 年将通过运用互联网技术不断升级企业信息系统,加速构建内外部信息对称的平台化运作机制,充分整合社会产业资源和终端消费需求,为未来构建移动互联商业运营能力夯实基础;加快开发并适时推出新一代移动互联商业工具,满足“互联网+”模式下的新型消费需求。

　　上海华瑞银行开始营业,未来有望实现以5 倍资本金从境外融资.

　　14 年11 月公司公告拟与均瑶集团一起作为主发起人筹备设立“上海华瑞银行股份有限公司”, 注册资本为30 亿元。公司拟投资总额为4.5 亿元,持股比例为15%。14 年12 月,上海华瑞银行股份有限公司召开了创立大会,并收到上海银监局开业批复。

　　华瑞银行是首批五家民营银行之一,初始发起人为复星集团和均瑶集团,分别持股20%,后因股权关系复星退出、美邦接替。我们分析,公司参与民营银行,未来将为消费者提供多元化的增值服务,也有利于产业链资源整合。目前华瑞银行已开始营业,是唯一一家在自贸区的民营银行,未来有望实现以5 倍资本金从境外融资。

　　14 年行权条件未达成,15Q1 预计净利下滑60-90%.

　　公司于14.2.7 授予2 名新高管限制性股权激励600 万股,即林海舟和刘毅各300 万股,授予价格11.63 元,四次解锁比例分别为10%、20%、30%和40%,行权条件分别为:14-17 年扣非净利分别不低于8.5、9.9、11.4和13.2 亿,相当于14-17 年净利增长99%、16%、15%和16%,且ROE 不低于18%;14 年行权条件未达成。

　　公司决定以购买价格11.63 元回购首批次60 万股限制性股票并注销。2014 .9 泽熙增持美邦服饰股份超过总股本5%,达到举牌底线,成为公司第三大股东,锁定6 个月。

　　公司目前下大决心做互联网创新和转型,模式调整期难免遭遇业绩阵痛,目前内部组织架构调整初步完成、实体店业绩逐步好转、存货资产恢复健康,未来有望实现从资产负债表向利润表业绩贡献的过渡。由于正处互联网转型投入期,同时受加盟渠道提货减少的影响,公司预计15Q1 收入下滑10%、净利下滑60-90%。

　　终端低迷叠加公司模式调整使得业绩改善迟于预期,调整15-17 年EPS 至0.16、0.2、0.25 元,短期业绩继续承压,但看好公司的模式转型、创新和学习能力、对行业趋势的前瞻性把握,维持“增持”评级。