齐翔腾达：转债停止交易 未来盈利增长空间大

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　　转债停止交易。 公司“齐翔转债”于 2015 年 4 月 15 日触发赎回条款，根据赎回时间安排，“齐翔转债”将于 2015 年 5 月 20 日起停止交易，转股操作不受影响。“齐翔转债”的停止转股日为 2015 年 6 月 3 日，截至 2015 年 6 月 2 日收市后仍未转股的“齐翔转债”将被强制赎回，赎回价格为 101.30 元/张。

　　制约因素将解除。 在转债被强制赎回前的阶段，我们认为部分转债持有人在完成转股后会选择立即抛售，从而可能对公司股价构成一定制约。而在转债被强制赎回后，我们认为这一制约因素将解除，公司仍有较大的增长空间。

　　内生增长，外延扩张。 齐翔腾达在建项目投产，将带动公司内生增长；同时公司对齐鲁科力收购的完成，将带动公司外延扩张。 在内生及外延增长的共同带动下，公司盈利未来增长空间大。

　　项目投产带来公司内生增长。 公司目前有较多的在建项目，包括 4 万吨甲乙酮项目、低碳烷烃脱氢项目、煤制气项目等。 4 万吨甲乙酮项目预计 2015 年 7 月底建成投产，达产后公司甲乙酮实际产量有望达到 23 万吨， 进一步强化公司在甲乙酮行业的领军地位。低碳烷烃脱氢项目包括 35 万吨/年 MTBE、 5 万吨/年叔丁醇、 20 万吨/年异辛烷和 10 万吨/年丙烯产能。 以上项目中 20 万吨异辛烷装臵已于 2014 年 8 月开车成功，其余装臵预计将于 2015 年三季度建成投产。煤制气项目设计产能为 8 万方/小时， 配套建设 4.48 万方/小时制氢装臵，预计将在 2015年底建成投产。以上项目的先后建成投产，将带来公司内生式业绩的不断增长。此外在公司煤制气项目及脱氢项目建成后，我们认为公司有可能基于现有产品进一步延伸产业链，发展下游产品的深加工业务。

　　期待外延式并购完成。 齐翔腾达拟通过发行股份及支付现金的方式购买齐鲁科力99%的股权。 齐鲁科力的主营业务为石油炼制、石油化工、煤化工行业催化剂的研制、生产、销售， 和公司现有业务具备一定的互补性。 2013、 2014 年，齐鲁科力实现营业收入分别为 2.87、 2.58 亿元，实现净利润分别为 6231、 5792 万元，收购将增厚齐翔腾达净利润 19%。我们预计该收购有望在年内完成，从而实现公司业绩的增厚。

　　关注公司业绩弹性。 2014 年公司全部产品外销量大约在 50 万吨左右，在公司在建项目建成投产后，我们预计 2016 年公司全部产品外销量将超过 100 万吨，产品销量的大幅增长将带来公司业绩的增加并提高公司业绩弹性。根据我们的测算，按照公司产品销量 100 万吨、平均售价 9000 元/吨估算，静态情况下公司产品售价提高 1%，公司 EPS 将增厚 0.11 元。

　　盈利预测与投资评级。 目前公司在建项目较多，全部建成投产后将带来公司产能及业绩的大幅增长，同时外延式收购也将直接增厚公司业绩。 我们预计公司2015~2016 年 EPS 分别为 0.73、 1.30 元(按照发行完成后 6.01 亿股本计算)，按照 2016 年 EPS 以及 24 倍 PE，我们给予公司 31.20 元的目标价，维持“增持”评级。

　　风险提示： 国际原油价格持续下跌；原材料及产品价格大幅波动；在建项目进度不达预期；增发及现金收购进展。