汇金减持是银行混合所有制改革启动重要信号 五股珍惜(2)

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　　招商银行:开源节流挽颓势,资产质量仍承压

　　招商银行 600036

　　研究机构：国泰君安证券 分析师：邱冠华 撰写日期：2015-05-05

　　投资要点:

　　投资建议:上调目标价至28.22元,上调评级至增持

　　经济下行与降息背景下,预计2015/2016净利润增速4%/12%(分别下调10/1pc),对应EPS2.31/2.58元,BVPS14.11/15.99元,现价7.89/7.07倍PE,1.29/1.14倍PB。招行有望凭借零售业务优势掘金互联网金融时代,上调目标价至28.22元(对应2015年2.00倍PB),现价空间55%,从谨慎增持上调为增持评级。

　　业绩概述:2014业绩低于预期,2015Q1迎头赶上

　　2014年和2015Q1拨备前利润同比分别增长34%和30%,归属母行净利润同比分别增长8%和15%,2014业绩低于预期但2015Q1业绩超预期,主要归因于15年招行的开源节流举措。

　　新的认识:经营管理开源节流,资产质量持续承压

　　1、经营管理开源节流。招行2014业绩增长不及预期主要源自主动放缓资产扩张步伐,降低风险敞口,生息资产/付息负债余额与第三季度基本持平。2015Q1资产扩张重启,生息资产余额环比增长3.6%,且同业与债券投资收益率提升拉动净息差环比扩大26bp至2.80%。此外,招行提高经营效率,2015Q1成本收入比环比大降13.9pc至24.2%。资产扩张与管理优化是2015Q1业绩超预期主因。

　　2、资产质量持续恶化。2014全年加回核销后的真实不良生成率较上半年年化生成率上升12bp至1.12%。领先指标关注类贷款余额较上半年末增加55%(是行业增速的近两倍)。2015Q1末不良率继续环比上升13bp至1.24%,资产质量持续恶化。

　　风险提示:经济失速致资产质量加速恶化

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