业绩大涨股价大跌 券商融资潮陷入怪圈

　　“券商股真是伤透我的心了。”一位误信了“牛市买券商”的投资者如此感叹，2015年买券商注定是券商投资者的伤心事。

　　如果要找一个2015年业绩增速最快的板块，估计投资者都会说是券商；如果问2015年什么板块涨得最少?同样也是券商。业绩最好，涨得最慢，券商股为什么陷入了这样的怪圈？联系近日券商疯狂的融资热潮，对比2010年的银行股，两者的类似之处则有很多。

　　业绩涨股价跌

　　在2014年11月底开始的两个月暴涨的蓝筹行情里，中信证券(600030)(600030.SH)无疑是其中的明星龙头，不过在2015年大盘继续暴涨的行情当中，中信证券竟然逆势下滑，其余大部分券商股的表现，也让人大跌眼镜。

　　方正证券研究报告称，上市券商5月业绩快报显示，行业5月累计利润同比增长318%，券商业绩显著受益此轮流动性驱的牛市;而在第一季度，绝大多数券商的净利润都出现了超过200%的增长，而到底什么造成了券商股的业绩暴涨，股价不涨?

　　“股价总是要走在业绩前面。”一位公募基金人士据记者表示，券商股的业绩利好，其实在12月的那一波暴涨当中已经充分反映出来了，2015年已经后继乏力，今年以来除了广发证券(000776)和华泰证券(601688)发行H股之前的两周左右，券商股明显有强于大盘的表现以外，券商股2015年的表现乏善可陈，几乎都跑输大盘。

　　尽管如此，多家卖方分析师依然表达了对券商板块的看好，包括中银国际、方正证券(601901)、华泰证券、长江证券(000783)、平安证券的非银行业分析师，都多次为券商股“摇旗呐喊”。

　　中银国际分析师魏涛认为，券商今年的业绩高增长基本定局，且今年上半年大幅落后于市场。

　　未来随着牌照放开和互联网券商政策的出台，压制券商股的“利空出尽”。随着下半年深港通、注册制、资产证券化等行业利好因素陆续落地或推进，投资者期待券商股将会迎来一波大幅报复式反弹。

　　不过“报复式反弹”或许只是几次脉冲式的行情，未来券商股真的可以看好吗?

　　券商股今年以来跑输大盘，更深层次的原因，或许是反复再融资使得整个板块的股票供需出现了失衡，供大于求的股票又怎么涨起来?

　　券商再融资的原因，则是飞速增长的融资融券业务对券商业绩贡献越来越大，而这一切都需要券商融资扩大净资本，这也让人想起了2010年的银行股，几年来业绩一直高速增长，近一两年才开始放缓，不过几年来股价走势近乎是全市场最差，券商股会不会也陷入这个怪圈?

　　类银行融资怪圈

　　6月18日，就是国泰君安300亿IPO申购的日子。

　　2014年12月13日，正是券商行情最火爆的时候，社科院教授刘煜辉在其撰写的《中国券商的“高盛”之路还很长》中称，“中国券商股今年业务主要贡献来自融资业务的暴涨，以及融资带动的交投活跃，加杠杆引致息差收入是其主要增长点。跟前两年传统银行业务没什么本质区别。同时还有一个约束，它的加杠杆的资金还是来自银行。凭什么同一个业务，券商卖得要比银行贵3~4倍。”

　　今年几乎所有上市的券商都公布了再融资计划。国信证券(002736)和申万宏源(000166)在登陆A股市场后没几个月，就分别公布了配股和增发融资方案；中信证券更是在H股连续两次增发，合共融资近400亿港元，而向社保基金增发的这一次甚至只有A股价格的五折左右；此前海通证券(600837)的H股再融资价格只有当时A股股价的5.5折，在中信和海通宣布H股即将再融资后，券商股也走出了长期跑输大盘的行情。

　　现在券商股的市净率在3~5倍之间，只要完成再融资，券商就可以立即增厚每股净资产，哪怕是以A股股价五折多在H股增发的中信和海通，都可以通过增发获得的资金增厚每股净资产，未来随着融资融券业务额度提升和其他业务扩张，也可以大大增厚每股收益。

　　既然如此，只要券商的股价远高于每股净资产，券商就有动力继续再融资，这跟2010年以来的银行如出一辙;2010年，一位股份制银行行长私下据记者称：“3年内不要买银行股，资本太需要补充了。”

　　5月券商股的业绩排行当中，冠军恰恰就是4月初完成H股发行的广发证券，这反映了现阶段，在融资融券业务飞速发展的情况下，券商的资本水平对业绩增长有多么重要。

　　过去5年，银行一直面临着利率市场化的预期，而到近两年，随着存款利率上限不断放开，利率市场化的预期也终于逐步兑现。类似的，券商近年来佣金率不断下滑，甚至某些券商一度喊出了万分之二的“地板价”，现在万分之二点五似乎已经成为行规，这与2007年的千分之三根本不可同日而语。

　　就两融业务而言，现在依然处于“供不应求”阶段，过去的三次降息当中，只有今年3月初的那一次，多数券商跟随基准利率把融资利率从8.6%降到8.35%，而2014年11月和今年5月的降息，券商并未跟随下调。

　　不过券商净资本增长后，融资融券业务也会扩容，未来融资利率或许会像佣金战那样出现又一轮价格战，随着银行等逐步收购券商牌照，“佣金战”和“利率战”或将一触即发。