海通证券：政策底后 震荡确认市场底

　　核心结论:①政策底后,震荡确认市场底是正常形态,成交量通常会萎缩到前期高点的三到四成,保持中性仓位,灵活操作。②政策底后市场的结构分化显示,风雨洗礼后投资者决策短期化、追求确定性。积极财政支持的稳增长和惠民生是确定性强的方向。③转型的中国梦是诗和远方,心存希望,中期精选真成长,优化组合、增配白马成长股,短期投资聚焦眼前的苟且,如稳增长的通州、城市管廊建设。

　　眼前的苟且

　　上周市场呈现二次探底走势,27日上证综指跌8.5%,跌幅创8年之最,随后4个交易日指数小幅震荡,上证50创本轮调整新低。我们判断市场处于震荡阶段,政策底后通过震荡确认市场底,615股灾后,短期市场对转型中国梦的诗和远方没有热情,进入眼前的苟且阶段。

　　1、政策底后,震荡确认市场底

　　政策底已出现,维稳仍在继续。上周市场二次探底,投资者担忧再起,甚至比之前更悲观,担心阴跌和慢熊的声音渐起。悲观的逻辑主要有两条:一是猪肉价格上涨和美联储加息导致的货币政策转向,二是增长乏力、需求不振下的盈利下滑,前者是通胀逻辑后者是通缩逻辑,本身就存在一定的矛盾。我们认为,这些微妙变化的确存在,但无需过度悲观,市场情绪受股市涨跌影响大,线性思维模式下往往放大宏观变量的变化,好比14年上半年无数报告讨论信用风险暴露、房价下跌、汇率贬值,回头看有些过度。当前场内机构投资者的仓位普遍偏低,估算公募8成,私募3成以下,政策维护市场的举措仍在,易方达、南方和招商7月29日一齐公布新基金发行公告,证金公司的1200亿资金将于8月入市,并严查恶意做空等。此外,A股目前证券化率回到70-80%,美国150%,剔除其他国家上市公司130%左右,历史均值也有近100%,最近市场利率整体下降,2A企业债收益率持续回落,股权市场仍要成长。

　　病如抽丝,震荡确认市场底。我们一直在持续跟踪资金入市情况,7月9日政策底反弹以来,资金入市情况不佳,代表散户的银证转账没有明显净流入,分账户看,超级大户和大户数量7月环比6月仍在萎缩,这些过往都是最活跃的资金。融资余额持续下降,新发行基金扣除证金公司申购的2000亿,增长也很小。所谓病来如山到,病走如抽丝,市场信心的恢复需要时间。当前仍有些因素制约市场,如美联储9月如加息对国内利率汇率的影响、8月中报后盈利预测会否下调。借鉴1987年美国、1988年台湾经验,政策底后都会震荡确认市场底,市场底往往伴随着成交量的显著萎缩,例如06年5-8月、07年530后调整,最终成交量都萎缩到前期高点的30-40%,A股目前成交量萎缩到584.8亿股,为5月28日最高峰1300.4亿股的45%,仍可能进一步收缩。

　　2、风雨洗礼后,市场逻辑短期化、确定性

　　市场演绎的逻辑更短期化、确定性。7月9日反弹以来,涨幅较高的行业是军工、农业养殖,之前涨幅大、跌幅也大的互联网表现一般。这本身说明,风雨洗礼后,市场的逻辑在变,诗和远方不敢再去想,要的就是眼前和当下。军工叠加八一建军节、联合军演、世界反法西斯战争胜利70周年、央企改革等多重因素催化,而农业养殖得益于猪价持续上涨。市场大跌后的震荡阶段,投资者的决策普遍偏短期化,追求确定性的政策事件催化,或基本面数据。

　　积极财政发力,重视稳增长带来的机会。7月30日的中共中央政治局相比4月30日,明显对经济下行压力更担忧,并强调要坚持积极的财政政策不变调。可见,转型是诗和远方,是方向和希望,但稳增长是眼前的苟且,也少不了。2013年中稳增长政策也出现,但与12年不同的是,稳增长与调结构、促改革、惠民生相结合,提出“加快发展节能环保产业,促进信息消费,拉动国内有效需求,推动经济转型升级”,之后4G、节能环保、高铁、军工等行业相对收益明显,但周期股相对消费股、成长股没有明显超额收益。这次稳增长预计与13年中类似,与民生结合起来,重视通州(京津冀)、城市地下管廊建设。7月28日国务院常务会议部署推进城市地下综合管廊建设,住建部会同财政部开展了中央财政支持地下综合管廊试点工作,确定了包头等10个城市为试点城市。7月24日,京津冀协同发展工作推动会议在北京召开,张高丽在会上指出,“党中央、国务院高度重视京津冀协同发展。习近平总书记强调,疏解北京非首都功能、推进京津冀协同发展,是一个巨大的系统工程”。会议指出,未来要全面落实好《京津冀协同发展规划纲要》,尽快明确路线图、时间表,落实具体单位,并将在交通一体化、生态环境保护、产业升级转移三个重点领域率先突破。

　　3、应对策略:回到眼前的苟且

　　心存诗和远方,暂时回到眼前的苟且。上周市场的二次探底让投资者情绪悲观,其实回顾过往政策救市经验,政策底后均会震荡形成市场底,成交量萎缩是个跟踪指标。正如上周《悠着前行》提出的市场震荡期,保持中性仓位,灵活操作。转型的中国梦,是诗个远方,是希望,着眼中期精选转型方向的成长股,如技术周期对应的互联网+、中国制造2025,人口周期对应医疗健康、娱乐教育等。当前市场聚焦短期的确定性,稳增长的积极财政政策相关方向值得重视,如通州(京津冀)、城市管廊建设等。

　　中期深挖转型成长股,配置业绩稳定的白马成长。每一轮牛市都对应一波主导产业的发展,即便暴跌也不会改变,如96-97的家电、电子,05-07年的地产产业链大爆发。本轮牛市背景是产业结构调整,自上而下互联网+、中国制造2025引领的技术渗透、制造升级,自下而上收入水平上升和90后消费群体崛起推动的娱乐健康消费,是转型的方向和动力,这个主线不会变。除了深挖转型的真成长之外,股灾后追求确定性使得白马成长优势体现。以09年来基金前十大重仓股频率最高的15只个股构建白马成长组合(东阿阿胶、云南白药、格力电器、双汇发展、苏宁云商、金螳螂、大华股份、歌尔声学、海康威视、恒瑞医药、上海家化、国电南瑞、康美药业、贵州茅台、天士力),09年-13年上半年业绩稳定增长阶段取得了明显超额收益,目前业绩增速已现企稳回升趋势,未来相对优势将重新显现。

　　短期聚焦积极财政稳增长的主题:通州、城市管廊建设。7月28日我们组织通州调研,结果显示北京周边仍具备大量可开发土地区域仅剩通州,考虑人口疏导和产业发展需要,未来通州将更受重视。市政府用地首批拆迁9月需全部完成,17年要求实现部分北京政府功能迁移。新城中心区已经处于实质性建设阶段,配套设施全面开花。相关公司如中国武夷、华夏幸福、首开股份、冀东水泥、金隅股份、中储股份、雪迪龙、碧水源、高能环境。详见《策略专题-通州!通州!-20150727》。7月28日国务院常务会议部署推进城市地下综合管廊建设,根据住建部副部长陆克华在国务院政策例行吹风会的披露数据,目前包头等10个试点城市计划3年内建设地下综合管廊389公里(今年开工190公里),总投资351亿元,同时,全国目前共有69个城市在建的地下综合管廊,约1000公里,总投资约880亿元。远期规划上,目前吉林省已在全省范围开展地下综合管廊建设,2015至2018年计划建设1000公里地下综合管廊,总投资约1000亿元。如果未来政策落实、成本分担等问题能够得到合理解决,目前全国32个省、自治区、直辖市,考虑东中西部省份差异,若按单个省份平均投资规模500亿估算,未来5年总投资将在1.5万亿左右,考虑到乘数效应,对经济的拉动效应明显。从投资驱动看,两条主线将最为受益:一是基建投资,包括建筑建材、机械设备等领域,二是排水、给水、电力、通讯、供暖、油气等管网铺设,公司如伟星新材、纳川股份、永高股份、隧道股份、苏交科、宏润建设、玉龙股份、青龙管业、天业通联等。

　　(海通证券)