上市公司财务安全分析:主板最差 中小板表现最佳

　　2015年上半年，A股如“疯牛”狂奔，继去年大涨53%之后，继续发力上涨32.33%，高成长的背后实际是泡沫与价值并存。从6月至今，股市出现了持续震荡并巨幅下探，上证指数在6月12日达到最高点5178点之后一路下跌至最低点2850.71点,至今仍在3000点附近徘徊。分化是下半年市场的主旋律，只有精心挑选个股、精细投资才能继续获得超额收益。在此背景下，解读上市公司的财务基本面、分析和预测上市公司总体财务安全状况和走势，对投资者、金融机构和监管部门都具有重要的参考价值和现实意义。

　　非金融类上市公司总体财务安全状况分析

　　根据2015年2169家中国非金融类上市公司中报财务安全评级显示，我国非金融类上市公司财务安全总指数(Financial Security Index，简称FSI总指数)为6120.89点，比2014年同期下降93.73个基点，降幅为-1.51%。数据说明：一方面，2015年中报的财务安全指数低于2014年同期，与2014年同期相比，非金融类上市公司的整体财务安全状况有小幅下降。另一方面，上市公司中报的财务安全总指数保持在6000点以上，我国非金融类上市公司的总体财务安全状况尚属正常范围。

　　在2015年春季报告中，根据FSI总指数变化情况分析预测，2015年我国GDP增长率预测值为7%~7.05%之间。从2015年上市公司中报看，我们认为，2015年中国GDP增长率调整为6.8%~7%。

　　分市场财务安全状况分析

　　一、主板公司财务安全分析

　　根据2015年中报分析，2015年FSI主板指数同比下降了43.73个基点，降幅为-0.75%。环比下降了92.1个基点，跌幅为-1.56%。主板指数下降，说明主板上市公司在2015年下半年仍将无法摆脱整体疲弱态势，整体财务安全状况将继续下行。

　　另外，主板上市公司的财务安全指数仍低于中小板673.91个基点，低于创业板756.47个基点，说明主板上市公司的总体财务安全状况在3个分市场中最差，目前仍是风险最大的分市场。

　　二、中小板公司财务安全分析

　　根据2015年中报分析，2015年中期FSI中小板指数同比下降了32.22个基点，降幅为-0.49%，FSI中小板指数降幅较小，整体财务状况平稳，是3个分市场中表现最好的模块。投资价值逐步展现，成为最具价值的分市场。

　　三、创业板公司财务安全分析

　　根据2015年中报分析，2015年中期FSI创业板指数下降了396.59个基点，降幅为-5.70%，降幅在3个分市场中最大，同时也是创业板指数近3年最低值，说明创业板上市公司整体财务安全状况下滑速度最快。

　　总体结论和2015年下半年预测

　　从中国非金融类上市公司FSI总指数分析，2015年上半年中国宏观经济仍然处于下行通道，实体经济经营和财务问题没有好转。为了确保2015年我国宏观经济(GDP)增长达到既定目标，有必要在现行经济政策基础上，适度放宽宏观经济政策。

　　从财务安全指数分值看，FSI主板指数最低，创业板指数最高；但从财务安全指数的变化趋势看，FSI中小板指数降幅较小，而主板和创业板FSI指数下降幅度较大，其中创业板下降幅度最大。

　　如何评价3个分市场的财务安全状况？我们认为，趋势性变化更优于分值高低。即，3个分市场本期财务安全状况都有下降的趋势，中小板降幅较主板与创业板下降幅度最小为-0.49%，而且总体估值比较低，因此中小板上市公司应是近期投资的主要市场；而主板与创业板下降趋势较为明显，尤其创业板下降5.70%，即使整体分值较高，2015年下半年投资从总体上仍然应保持谨慎态度。

　　行业财务安全状况分析

　　2015年上半年25个一类行业中，FSI行业指数上升的有5个行业，下降的有20个行业。

　　其中，行业财务安全指数上涨幅度最大的是房地产行业，行业财务安全指数同比上升了12.47%。第二是轻工制造业，行业财务安全指数同比上升了3.85%。第三是电气设备行业，行业财务安全指数同比上升3.4%。其他财务安全指数上升的行业有：计算机行业、公用事业。

　　行业财务安全指数下降的20个行业中，建筑材料行业财务安全指数下降幅度最大，为-10.11%；休闲服务行业降幅排名第二，为-6.82%；综合行业下降-6.32%，降幅排在第三位。其他财务安全指数下降的行业有：电子行业、交通运输行业、采掘行业、建筑装饰行业、机械设备行业、汽车行业、纺织服装行业、医药生物行业、有色金属行业、家用电器行业、国防军工行业、农林牧渔行业、化工行业、通信行业、钢铁行业、商业贸易行业以及食品饮料行业。

　　从25行业财务安全指数的分值情况分析，2015年上半年FSI公用事业行业指数最高，行业指数高于行业均值近737.23点，行业指数突破6700点，行业整体财务风险最小；第二位是医药生物行业，行业指数比公用事业行业低90.82点，行业整体财务风险也非常小；第三位是计算机行业，行业指数比公用事业行业低134点。以上3个行业指数均突破6600点。超过行业指数均值的行业还包括：轻工制造行业、食品饮料行业、电子行业、电气设备行业、家用电器行业、交通运输行业、纺织服装行业、汽车行业、化工行业、机械设备行业、通信行业、有色金属行业。

　　2015年上半年FSI房地产行业指数为4597.35点，低于行业指数均值达1431.24点，是所有行业中惟一行业指数低于5000点的行业，排名最后一位，行业整体财务风险非常大，两极分化严重；倒数第二位是综合行业，该行业低于行业指数均值达933.14点，行业整体下滑速度很快；倒数第三位的是建筑装饰行业，该行业低于行业平均值893.40点。该行业受房地产等相关行业不景气的影响非常大，近3年来行业财务安全状况一直欠佳，行业整体财务风险也不容乐观。低于行业指数均值的行业还包括：商业贸易行业、休闲服务行业、钢铁行业、建筑材料行业、采掘行业、国防军工行业、农林牧渔行业。

　　总体结论和2015年下半年预测

　　在对25个一类行业2015年下半年行业经营和财务安全预测时，必须从行业的整体安全性和行业的变化趋势两个角度综合分析。

　　总体看，2015年下半年，轻工制造行业由于整体财务安全度高，而且上涨幅度大，应是所有行业中最值得关注的行业。其次，公用事业行业和计算机行业的综合情况良好，也是投资选择的重点行业排名靠前行业。房地产行业和商业贸易行业虽然整体行业安全性不突出，但上升势头较为迅猛，尤其是房地产行业的上升势头远远超过其他行业，涨幅达到12.47%。市场积极因素积累、商品房销售继续回暖、房地产开发企业到位资金增长加快都促进了房地产行业势头的上升，但是行业指数排名仍然是最后一位，行业整体尚未走出困境，风险性仍然很大，需要进一步观察。

　　从风险角度和下降趋势变化情况看，综合行业无疑是风险最大的行业，其行业指数和下降幅度均是排名最后。其次，建筑材料行业下降幅度也非常快，跌幅达到10.11%，反映出该行业受新兴市场和交易方式变化的影响极大，行业已经出现一定风险。如何破解行业困局、寻求突破创新应是该行业下一步的重点工作。国防军工行业(包括航天装备、地面兵装、航空装备、船舶制造)一直是投资者关注和追捧的对象。但是，该行业所属的二级行业存在巨大的不均衡性，一些分支行业的状况甚至出现明显的下降趋势，投资者应保持清醒和审慎的判断。近两年来，休闲服务行业受国家反腐倡廉运动的影响最大，酒店、餐饮、旅游、景点等分支行业均受到不同程度的冲击，从目前看，该行业的下降趋势仍在延续，并在低谷徘徊，行业整体尚未走出困境。其他应保持审慎态度的行业还有建筑装饰行业等。

　　上市公司财务安全总体分析

　　2015年上半年，中国财务安全最优秀非金融类上市公司(AAA级以上)有3家，占上市公司总数的0.14%，主板、中小板、创业板上市公司各一家；非常优秀上市公司(AA级以上)有164家，占上市公司总数的7.56%，；较优秀上市公司(A-BBB级)1123家，占上市公司总数的51.78%，这3个等级的上市公司占所有上市公司的59.48%，与去年同期相比上涨3.37%。

　　与此对应，2015年中报显示，已出现财务风险或重大财务风险的上市公司(CCC级以下)有222家，占所有非金融类上市公司的10.23%，与去年同期持平。

　　因此可以看出，虽然在2015年上半年，我国非金融类上市公司财务安全属于优秀级别的企业有所增加。但总体财务安全状况未发生根本性变化，上市公司总体财务安全状况与去年基本持平，更多的企业居于中游水平。

　　从3个分市场情况看，创业板上市公司的优秀上市公司的比重最高，BBB级以上的创业板上市公司占所有创业板上市公司的69.74%，高于中小板(69.11%)，远高于主板(51.47%)。同时，主板存在风险的上市公司占全部主板上市公司13.38%，比例远高于创业板的7%和中小板的6.11%。

　　从3个分市场上市公司财务安全等级情况看，创业板上市公司总体情况最好，其次是中小板，而主板市场存在风险的上市公司仍然偏高。

　　不过，从各等级变化趋势情况分析，主板上市公司与中小板上市公司的等级比例正在向上移动，而创业板的等级比例则向下移动，速度是最快的。这说明从总体看，主板上市公司与中小板上市公司正在朝着好的方向转化。

　　因此我们认为，即使主板上市公司的财务安全质量仍落后于中小板和创业板，但那些财务安全等级高、风险小的主板上市公司仍然是2015年下半年应关注的重点。同时，在创业板和中小板中，那些财务安全等级高、业绩好、估值较低的上市公司也是应该深度挖掘的投资对象。

　　财务安全状况大幅变化上市公司统计分析

　　一个上市公司财务安全等级、得分的大幅变化，反映了上市公司在一个经营周期出现了财务和经营的巨大变动，并揭示了该公司未来经营状况的趋势，对投资者有重要参考意义。

　　1，财务安全快速上升上市公司分析

　　2015年中报显示，财务安全状况同比快速上升(同比财务安全得分上升超过20分)的上市公司共计143家，财务安全状况改善明显。上升最快的上市公司得分上升了90分，上升超过40分的共计17家上市公司。

　　143家中，房地产行业上升公司比例最大，达到29家，其次是机械设备行业20家，第三是电气设备行业13家。化工行业12家排第4位。

　　当上市公司财务安全等级快速上升时，其财务安全状况明显改善，具有较好的投资价值。

　　2，财务安全大幅下降上市公司分析

　　2015年中报显示，财务安全状况同比大幅下降(同比财务安全得分下降超过20分)的上市公司共计183家。下降幅度最大上市公司的财务安全得分下降91分。下降超过40分的共计31家上市公司。

　　其中，机械设备行业下降公司最多，达到32家；其次是化工行业16家；第三是医药生物及电子行业各13家。其他包含较多下降较快企业的行业还有：房地产行业11家、农林牧渔行业各9家、交通运输行业8家等。

　　当上市公司财务安全等级快速下降时，其财务安全状况明显恶化，投资风险非常大。本期尤其房地产与机械设备行业，既有上升较快速企业，也有下降幅度比较大的企业，应该引起重视。

　　财务安全100强和财务最差100家上市公司分析

　　在非金融类上市公司中，财务安全得分排名前100强上市公司是财务安全状况最好的群体。2015年上半年，2169家上市公司中，有1家上市公司财务安全得分达到94分，8家上市公司90分，其余上市公司财务安全得分均达到80分以上。

　　在100强公司中，医药生物行业数量最多，达到16家，而且得分超过90分、排名前两位的均为医药生物企业。

　　除医药行业外，电子行业在100强中占据12席，100强中数量排名第二；

　　机械设备行业有11家进入财务安全100强，排名第三。其他上榜数量较多的行业包括：计算机行业10家，公用事业9家，汽车行业9家。

　　财务安全100强上市公司均具有长期投资和安全投资的较高价值，如果这些企业的业绩和成长性也较为出色时，投资应予以重点关注。

　　在非金融类上市公司中，财务安全得分排名最差100家上市公司是财务安全状况最差的群体。2015年上半年，有24家上市公司财务安全得分在0分以下，存在较为重大的财务安全隐患。其余76家上市公司财务安全得分也均在31分(CCC级)以下。

　　在财务安全最差100家公司中，房地产行业数量最多，达到27家，化工行业、建筑行业和综合行业各占据8家，采掘行业7家，休闲服务行业5家。

　　存在财务报表粉饰嫌疑上市公司分析

　　1，上市公司粉饰嫌疑数量和行业占比分析

　　通过Themis纯定量异常值评级分析看，2015年中报样本中，有1286家上市公司可能存在不同程度的财务报表粉饰嫌疑，占全部样本上市公司的59.29%。

　　从行业情况看，钢铁行业上市公司可能存在财务报表粉饰嫌疑有30家，行业占比达96.77%；第二是商业贸易行业，可能存在财务报表粉饰嫌疑上市公司74家，行业占比达89.16%；第三是家用电器行业，可能存在粉饰嫌疑上市公司36家，行业占比达78.26%；第四是建筑装饰行业，可能存在粉饰嫌疑上市公司40家，行业占比达74.07%。

　　2，Themis财务报表粉饰嫌疑科目分析

　　Themis财务报表粉饰嫌疑是从财务报表相关关联会计科目不合理异动和问题企业科目异常统计的综合分析方法判断公司财务报表的粉饰，我们称之为“科目不合理异动粉饰分析方法”。因此，粉饰科目分析主要集中在公司的运营环节的科目，包括销售成本、销售收入、应收账款、应付账款等。对于上市公司的无形资产、总资产、净资产、借款、固定资产等相关科目，要揭露粉饰或造假必须进行账实核实，因此在Themis分析中仅指出其不合理性和程度，但不定性为粉饰。即，此次公布的可能存在财报粉饰的上市公司，并没有包括这些必须进行账实核实的会计科目。

　　在运营环节粉饰最严重的会计科目是销售收入和应付账款两个科目，销售收入可能作假占到全部粉饰公司的57.62%，其次是应付账款科目，科目粉饰嫌疑占比52.64%，第三是销售成本，隐瞒实际销售成本占比8.48%。

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