四部门研究起草东北地区民营经济改革意见 6股将井喷(4)

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　　通化东宝:慢病管理平台务实 多个在研产品即将进入收获期

　　通化东宝 600867

　　研究机构：方正证券 分析师：吴斌 撰写日期：2015-08-27

　　投资要点

　　事件:我们近期参加公司临时股东会。

　　点评:

　　务实的糖尿病慢病管理平台,是最有可能成功的平台之一。我们在8月13日点评报告中已经描述了公司的慢病管理平台计划,简要重述如下:1、用户入口,公司已经推出两个微信公众号,分别是血糖仪和胰岛素的用户入口,目前功能有限,未来将丰富咨询、购买耗材等功能;公司还将与1万家实体药店合作,帮助糖尿病人监测血糖、购买药物和耗材,由于公司带来的用户都有较强的变现能力,因此公司并不需要向药店支付终端费用;2、数据接口:与红倍心合作的带有互联网功能的血糖仪(实际上也是华广生技代工)将成为血糖数据入口;3、用户在平台上的利益:患者可以在平台上咨询医生、购买试纸、针头等耗材(都是东宝独家代理),在政策清晰之后,也可能将逐步销售糖尿病相关药物;公司将先尝试把每年新增的60万左右用户导入到平台上,半年之后再考虑导入现有的300万用户;4、医生在平台上的利益:通过蒲公英计划,公司过去3年每年培养1000名基层医生,今后将在慢病管理平台上培养基层医生,即基层医生一方面可以在平台上向大医院专家学习,另一方面可以向患者提供咨询收取费用;5、盈利模式:短期来看是销售试纸、针头等耗材,今后还将引入更多糖尿病相关产品;长期来看,向商业医保收费是最终模式,公司将进行大规模临床,将商业医保纳入进来,为其提供精算依据。

　　今年推出慢病管理平台时机成熟。1、胰岛素销售已经稳健增长。通过多年的推广和销售,东宝胰岛素已经占据了二代胰岛素20%的市场份额,稳居行业第二位,销量增速稳定在20%以上,在业内认知度已经很高,销售团队足够专业;2、商业医保今后将进入快速发展期。今年5月财政部已经推出商业医保个人免税政策,年底预计还将有一系列政策出来,各地商业医保管理基本医保也在试点之中,随着商业医保的快速发展,以及智能手机用户逐渐进入糖尿病队伍,未来5~10年将是移动医疗和慢病管理的黄金时代。3、物质条件已经准备充足。过去东宝仅有胰岛素,但现在糖尿病相关产品已经丰富,获得华广生技血糖仪的国内独家代理权,即将获得注射笔针头的独家代理,与欧洲企业合作的胰岛素泵也在开发中,代理和自主研发的降糖化药进一步丰富,已经能够为糖尿病患者提供整体解决方案。

　　以产品和服务为核心的慢病管理平台。大多数做糖尿病慢病管理的厂家都将重心放在血糖监测,通化东宝虽然也有血糖监测,但其核心是产品和服务:产品包括上面所述的耗材和药品,服务包括患者向医生的咨询、用药提醒、血糖监测等。我们认为,如果以血糖监测为核心,指尖血血糖仪并不适合,很多患者回家后不会按要求测血糖,只有无创连续血糖仪才合适。因此,以产品和服务为核心是慢病管理较为务实的模式,一站式满足糖尿病患者的各种需求。因此,我们认为东宝的模式能够提升用户粘性和用户活跃度,从而促进公司产品的销售。预计公司的糖尿病慢病管理平台成熟之后,能够提升公司胰岛素销售增速20个百分点。

　　代理华广生技血糖仪将提升收入。公司已公告拟参与华广生技的私募股权,持有其17.79%股份,获得所有血糖仪产品在国内的独家代理权。华广生技血糖仪采用金电极,与罗氏、强生最好的产品不相上下:对于血糖仪精度要求,中国执行ISO15197的2012标准,误差不能超过20%,美国执行2013标准,误差不能超过15%,而华广生技误差是12%。POCT血糖监测设备,误差要求不超过10%,华广生技是8%。在私募股权方案在台湾获得通过之后,明年华广生技的销售队伍将整合到东宝,收入也将并进来。去年华广生技在大陆有几千万的销售,明年预计将达到1.5~2亿元。

　　在研品种即将进入收获期。甘精胰岛素已经完成全部临床入组,预计年底完成临床,明年上半年有望申报生产,我们预计2017年上半年有望获批;门冬胰岛素今年年底也能完成临床入组;赖脯和地特也即将申报临床。利拉鲁肽、格拉鲁肽明年将申报临床。厦门特宝的干扰素a-2b正在等待生产批件,临床自查没有问题,销售队伍也已经建立好。公司与合作伙伴共同开发的胰岛素泵,非常先进,不需要抽取胰岛素注入泵内,而是直接把卡式笔放入即可。美国Dance公司的吸入式胰岛素在国外已经完成2期临床,即将进入3期,对公司原料药需求预计将加大,未来有望于公司合作,带入中国。

　　管理层对股价信心非常强。公司此次定增,价格是22.63元,发行对象几乎都是大股东、管理层和销售团队,仅有一位外部机构。我们估计管理层和销售团队的实际成本价格在28元。虽然股东会当天股价就跌破了定增价,但公司高管对三年后的价格仍然非常有信心。我们判断,即使股价持续低于定增价,只要差距不大,公司仍有可能完成定增;如果差距太大,定增确实有可能放弃,但并不代表将来不会继续定增,而且也肯定不会影响公司参股华广生技以及慢病管理平台的建设,即不会影响未来战略执行。

　　风险提示:业绩不达预期风险,新药获批低于预期风险。 业绩预测与评级。我们暂不考虑投资收益和股本摊薄,维持预测2015~2017年扣非净利润同比增长49%/31%/32%,EPS分别为.37/0.48/0.63元,当前股价对应15PE 51倍,对应16PE 40倍。我们认为,公司是糖尿病领域的优秀企业,二代胰岛素稳健增长提供业绩支撑,三代胰岛素、胰岛素制剂出口、子公司长效干扰素提供未来业绩的想象空间,而糖尿病慢病管理的进展则是提升公司估值的主要因素,长线来看,公司仍然是最值得投资的成长股,维持“强烈推荐”评级。历史上来看,公司估值几乎从未低于40倍,现在增加慢病管理平台的预期之后,我们估计最低估值也将相应提高,当前股价非常有安全边际,强烈推荐买入。