提高药物研发水平：创新药企迎来重大利好 抢筹七只股(3)

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　　科伦药业:业绩有望触底回升,维持增持评级

　　科伦药业 002422

　　研究机构：申万宏源 分析师：王晓锋 撰写日期：2015-11-04

　　营收维持小幅下滑,净利润下滑幅度逐季增加。前三季度公司实现收入58.18亿元,同比下降2.80%。扣非净利润5.18亿元,同比下降33.22%。1-9月份EPS为0.38元,略低于我们三季报前瞻0.40元的预测。其中Q3单季度实现收入19.83亿元,同比下降1.79%,扣非净利润1.47亿元,同比下降44.68%。单季度来看,前三季度收入增速呈现小幅下降态势,但净利润增速下滑幅度逐季增加,特别是三季度,净利润同比下滑51.07%,为历史单季度最大降幅。公司同时公布2015年净利润的变动区间为-40%至-10%。

　　销售毛利率保持稳定,费用增加拉低净利率水平。公司Q1的销售毛利率为41.37%,二季度加大了塑瓶输液促销力度,致使上半年毛利率小幅下降至41.06%,前三季度毛利率为41.20%。

　　总的来说,在行业供过于求,竞争加剧的环境下,公司通过包材结构调整,保证了整体毛利率的稳定。净利润率方面,Q1和Q2分别为10.74%和10.40%,但Q3大幅下降,仅为4.53%。

　　净利润率的下降主要销售费用率和财务费用率环比增加较多,特别是财务费用率,由Q2的3.60%大幅增加到Q3的8.89%,财务费用的的大幅增加一方面与融资净额增加有关,更主要的是八月下旬以来哈萨克斯坦坚戈贬值致使公司汇兑损失增加。

　　大输液业务盈利能力有望趋稳,中间体业务静待产能释放。今年以来,塑瓶输液产能供过于求,供给量同比增加了30%以上,导致塑瓶价格战不可避免,塑瓶输液价格达到了历史性低点,甚至低于同规格玻瓶价格。而招标延迟也使公司包材优势无法充分发挥,我们预计随着年底招标的推进,公司有望进一步用可立袋、软袋等替代传统塑瓶,加速塑瓶去产能,提升输液业务的盈利能力。中间体方面,受异味因素影响,公司川宁一期项目处于半负荷生产,前三季度产量同比降幅超过20%。目前公司二期项目也已拿到试生产批文,随着新的环保设施的投入使用,气体处理能力有望进一步提升,为中间体产能的完全释放奠定基础。

　　下调15年盈利预测,维持增持评级。预计公司输液业务年内改善概率不大,中间体限产短期还会持续,同时受哈萨克斯坦坚戈贬值影响财务费用有所增加,我们下调公司15年的净利润,预计公司15-17年的净利润分别为8.19亿(前值为9.48亿)、11.10亿和14.10亿元,对应的EPS为0.58(前值为0.66)、0.78和1.00元,同比增长-16.8%(前值为-5.38%)、35.6%和26.9%,相应的PE为28、21和16倍。我们认为大输液业绩下滑及中间体限产只是暂时性问题,未来向好概率较大,而创新药业务也开始步入收获期,维持增持评级。

　　风险因素:输液招标降价风险,川宁项目产能受限风险。