无锡银行9月23日上市交易 定位分析

　　无锡农村商业银行股份有限公司股票将于2016年9月23日在上海证券交易所上市。股票简称“无锡银行”，股票代码“600908”，发行价格4.47 元/股，本次公开发行的股票数量184，811，482股，公开发行后的总股本1，848，114，814股。

　　【发行状况】

　　【申购状况】

　　【公司简介】

　　无锡农村商业银行（原江苏锡州农村商业银行）成立于2005年6月。2010年7月，经中国银监会批准正式更名。本行现下辖1家营业部、55家支行、57家分理处。其中，无锡市（不含江阴、宜兴）103家，异地支行机构10家。异地机构中，在无锡江阴市、无锡宜兴市、南通如皋市，淮安市楚州区（现淮安区），扬州仪征市，徐州市丰县和泰州靖江市设立8家异地支行，在徐州市铜山区、泰州姜堰市发起设立2家村镇银行。此外，无锡银行还参股了江苏省信用合作社联合社、淮安农村商业银行股份有限公司、江苏东海农村商业银行股份有限公司。

　　【机构研究】

　　无锡银行:区域经济环境优越，关注非息收入提升的可持续性

　　类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：励雅敏 日期：2016-09-14

　　盈利预测及估值:

　　在我们的预测模型中主要运用相对估值法对无锡银行进行估值，得到无锡银行的合理估值对应2016年PB0.90x-1.00x之间，对应股价在4.22-4.69元。作为新股，我们参考A股区域性银行上市后短期涨幅空间的平均水平，结合考虑无锡银行基本面情况（略逊于已上市区域性银行），给予无锡银行100％-120％的溢价空间，对应股价9.38-10.32元，对应16年PB2.00-2.20x。我们认为相较于目前A股上市的区域性银行，无锡银行的业绩表现稍显逊色，公司均衡化发展能力有待提升。考虑到作为新股题材短期存在一定获利空间，首次覆盖给予“推荐”评级。

　　风险提示:资产质量暴露超预期。

　　无锡银行:深耕无锡的精品农商行

　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：赵湘怀 日期：2016-09-09

　　事件:2016年8月5日，无锡农商行（600908.SH）获证监会IPO批文，并于9月8日进行网上、网下申购，新发行的股票拟在上交所主板上市，发行价格4.47元/股，共发行18，481.15万新股，预计扣除发行费用后募集资金净额为7.89亿元。

　　频繁增资扩规模，社保入股增信心。无锡农商行前身锡山市农村信用合作社联合社，历经七次增资后注册资本逐渐扩充为16.63亿元。在2015年英国《银行家》杂志排名中居国内银行业第96位。本次公开发行后，全国社保基金将继承国有法人股无锡建发及国联信托共3.33％的股份，这表明了机构投资者对公司未来发展的信心，有利于提振无锡农商行上市以后的股价。

　　扎根无锡，服务中小企业。无锡农商行业务扎根无锡，全行113家分支机构，103家设立于无锡，约95％的贷款客户集中于无锡市。无锡农商行自成立以来，便定位于服务三农、服务当地的中小企业，对于对公业务的依赖较大，近三年公司贷款占比（包括贴现）达90％，公司金融业务的盈利贡献亦均超过80％。目前个人贷款中按揭贷款增长较快，主因是居民财富增长和房价尚处价格洼地。但随着楼市调控预期升温，需谨防泡沫风险。

　　息差依赖偏大，资产质量优于农商行整体。与各上市行相比，无锡农商行资产增速及投资资产占比较低，定期存款占存款的比重超过70％，导致其净息差较同业偏低。2015年不良率仅为1.17％，优于上市国有行和股份行，大幅优于同区域农商行。在同业不良率大幅上升的背景下，无锡农商行2015年不良率较上年仅上升2BP；并且关注类贷款比例及不良生成率亦处于低位，保持连续下降趋势。拨备覆盖与上市行相比较为充足且资产质量恶化风险较低，不良率有望率先迎来拐点。

　　目标“精品社区银行”，发展四大业务。无锡农商行结合本地区状况和自身经营特点，确立了“服务三农、服务中小企业、服务社区居民”的市场定位，计划发展成为多元化稳健发展的精品社区银行。具体来说就是在以公司业务为核心的基础上拓展个人业务，以中间业务和资金业务为新的增长点。目前，无锡农商行多元发展还处于初级阶段，密切关注公司转型发展进程。

　　资产质量表现较好，业绩回升趋势显现。无锡农商行近三年资产规模稳步上升，投资资产成为拉动增长的驱动力；负债结构则较为传统（近三年存款占比均超过80％），未来需要优化存款结构，降低计息负债的成本，以提高净息差。无锡农商行近两年营收增速放缓，盈利增速降幅较大，主要是由于净息差收窄以及业务管理费用的上升。但从无锡农商行最新披露的2016年中期业绩来看，盈利已呈现回升趋势:2016年1-6月实现归母公司净利润4.73亿元，同比增长10.50％，成本控制亦有所改善。近三年企业的不良贷款率虽小幅上升，但整体资产质量表现较好，保持拨备覆盖率在220％以上。由于不良包袱小，待未来盈利能力提高以后，业绩有望提升。

　　投资建议:我们预计无锡农商行2016年~2018年的营业收入增速分别为6.5％、8％、9％，净利润增速为10％、11.5％、13％，EPS分别为0.5元、0.55元和0.62元。参考同业各类上市银行估值水平，我们判断无锡农商行的合理价格在7.4-7.9元区间，对应2016年动态PB为1.5x-1.6x区间。考虑到新股溢价效应，我们预计公司上市后短期内估值存在40％左右的溢价空间，对应股价10.3-11.0元区间，2016年PB2.1x-2.2x。

　　风险提示:宏观经济下行，资产质量暴露超预期，业务转型不及预期。