业绩驱动金融股估值加速修复 六股受关注(3)

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　　兴业银行:资负结构调整初显成效,资产质量持续改善

　　兴业银行 601166

　　研究机构：平安证券 分析师：励雅敏,袁喆奇 撰写日期：2017-08-31

　　息差拖累净利息收入表现,信贷成本释放反哺业绩

　　兴业银行17年上半年净利润同比增7.3%,基本符合我们预期(6.9%)。公司营收同比下降15.8%,利息净收入同比下降25.3%,一方面是由于兴业银行负债端主动负债占比高,16年4季度以来资金利率的快速上行对公司息差造成的负面影响,公司上半年净息差为1.75%,同比下行52BP;另一方面在金融去杠杆背景下,公司对部分同业业务的调整和回撤。兴业银行上半年手续费同比增6.8%,其中代理业务同比负增34%。我们认为在监管延续环境下,公司手续费收入增速将有所放缓(vs 2016年13.9%及2017Q1 15.9%)。由于公司资产质量改善,公司的拨备计提同比负增43.3%,2季度单季年化信贷成本为1.49%,较去年同期下行1.66pct,带动公司净利润同比增速由拨备前的-15.8%升至7.3%。

　　资负结构调整持续推进,息差有望企稳回升

　　虽然同业业务监管趋严以及资金利率抬升对公司的同业业务规模发展、盈利空间带来一定挑战,但是公司积极进行资产和负债结构的调整。资产端,公司主动压降同业资产规模,环比1季末负增9%。负债端,在1季度对同业负债规模压缩后(环比负增4.2%),公司2季末同业负债规模略有下降(环比负增0.2%)。截至2季末,公司的同业存单+同业负债(扣除同业结构性存款)占总负债比重已从年初的41%下降至32%。同时,公司存款规模环比1季末增4.3%。截至2季末,公司存款占比较16年底提升1pct至50%,负债结构进一步优化。根据我们期初期末余额测算,公司2季度单季净息差已经呈现出企稳向上趋势。我们认为,公司较快的结构调整能力叠加未来资金利率向资产端的逐步传导,将会有助于公司下半年息差的改善。

　　资产质量呈改善趋势,拨备水平维持同业前列

　　兴业2季末不良率为1.60%,与1季末持平,较16年末下降5BP,我们测算公司2季度加回核销年化不良生成率为0.52%,较1季度继续下行12BP,不良生成率处上市银行较低水平,公司资产质量持续改善。公司2季末关注类贷款占比2.87%,较16年底上升0.28pct;逾期90 天/不良比率为85%,尽管较16年底上升6pct,但不良认定严格,未来不良生成压力较小。基于公司资产质量的改善以及较好的拨备基础,尽管2季度信贷成本有所降低,但公司拨备覆盖率依然环比提升7.4pct 至223%,拨贷比环比提升13BP 至3.57%,拨备水平维持股份行前列。

　　投资建议

　　考虑到兴业的息差表现有望进一步回升以及资产质量的持续改善,我们上调兴业银行17/18 年净利润增速至7.7%/9.6%(原为5.8%/7.6%),目前对应17/18 年PB 为1.02x/0.90x,PE6.52x/5.95x。目前估值已经反映了市场对兴业受监管及资金成本上行影响的负面预期。公司对市场变化有较快的反应能力,积极进行资产和负债的调整和结构优化,搭建结算、投资、交易转型的基础框架。结合兴业自身综合化业务优势,公司的转型成效值得关注,维持公司“强烈推荐”评级。

　　风险提示:行业监管大幅趋严,资产质量反复。