新一轮电力体制改革进入攻坚期 四股或立风口(4)

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　　华电国际:三季度火电盈利改善显著,资产减值拖累业绩表现

　　华电国际 600027

　　研究机构：申万宏源 分析师：刘晓宁,叶旭晨,王璐 撰写日期：2017-10-31

　　事件:

　　公司发布2017年三季报,前三季度公司实现营收580.93亿元,同比增加26.62%;实现归母净利润-2.37亿元,同比下降106.38%,符合申万宏源预期。公司营收增长主要是受益于煤炭贸易收入增加,归母净利润下降则是由于煤价高企以及三季度计提资产减值所致。

　　投资要点:

　　受益装机增长、电力需求回暖发电量同比增加,前三季度平均上网电价回升。年初以来公司奉节电厂2*60万千瓦、十里泉电厂2*66万千瓦机组先后投产,新能源装机亦有所增加,截至目前公司控股装机容量4850万千瓦。受益于装机增长及电力需求回暖,公司前三季度完成发电量1426亿kWh,同比增长2.43%。年初以来公司市场电让利幅度有所收窄,以及受三季度开始煤电电价上调影响,公司前三季度实现平均上网电价为396.98元/兆瓦时,同比增长4.76%。电力主业量价均有所回升,加之公司煤炭贸易业务收入同比显著增长,公司前三季度实现营收580.93亿元,同比增加26.62%。

　　三季度电价上调、机组发电量大增提升毛利率;若不考虑资产减值影响,三季度业绩环比改善显著。7月1日开始多地区上调煤电上网电价1-2分钱,公司煤电机组受益明显。同时从单季度来看,受益下游旺盛电力需求公司三季度实现发电量540.73亿千瓦时,环比增加24.35%,增加的发电量主要由煤电机组贡献。电价上调、机组利用率提高帮助公司三季度实现毛利率13.43%,较二季度环比提升4.88ppt。由于发电量增加和毛利率提升,三季度单季度公司实现毛利28.79亿元,较二季度相比接近翻倍。从毛利角度公司三季度业绩显著改善,但是由于17Q3公司关停下属二道岭煤矿计提6.99亿资产减值损失,直接导致三季度业绩由盈转亏。分季度来看,17Q1~Q3公司归母净利润分别为0.12,-2.24和-0.26亿元,扣除资产减值影响后公司业绩环比改善显著。

　　煤价仍处高位有待回落,期待煤电联动落地带来业绩弹性。三季度以来由于夏季动力煤需求超预期,加之环保、安全检查等因素影响优质煤炭产能释放,导致煤价持续处于高位。最新一期环渤海动力煤价格指数处在582元/吨的高位,高煤价下煤电整体盈利微薄。据各省披露“三西”地区联合试运转产能近3.2亿吨已形成实际产量,煤炭供需环境将会逐渐偏宽松。平均电煤价格指数预计同比大增,明年年初大概率落实煤电联动。公司装机分布区域整体煤价较行业平均值较高,当前盈利在电力龙头中处于较差水平。未来煤电联动落地后公司业绩弹性预计将会较为突出。

　　盈利预测与评级:综合考虑煤价和电价变化,以及公司资产减值计提的情况,我们下调17~19年归母净利润分别为-0.92、18.71和36.31亿元(下调前分别为8.03、18.99和36.63亿元),对应每股收益分别为-0.01、0.19和0.37元/股,当前股价对应的PE分别为-435倍、23倍和12倍。公司作为优质电力龙头,期待煤价回落以及煤电联动落地带来业绩弹性,维持“增持”评级。