郭施亮：现在重启IPO太可怕 皮海洲：莫对降准抱幻想(3)

　　马曼然：机构多空激辩背后的思考

　　近期沪指伴随着国企改革与流动性宽松的预期出现一波反弹，此轮反弹期间，机构大佬们的多空交锋是一大亮点，引起一轮A股“400点行情”的争议。挑头的是前期“大空头”国泰君安，其在不到一个月时间内就完成了“华丽转身”，近一周内连发5次研报坚定唱多A股。

　　机构大佬多空“肉搏”

　　去年四季度到今年一季度，国泰君安还是空方的典型代表，在3月23日发布的策略报告中还是持看空态度，称优先股改革并不意味着实质性利好的出现，在增长下滑和信用风险不断暴露的过程中，投资需要避过雷区。

　　然而时隔半个月之后，国泰君安却来了个明显的空翻多，扬言二季度沪指将出现400点大反弹，要抢蓝筹，夺龙头。4月9日，国泰君安再度发布题为“400点大反弹系列之一：坚定看多”的策略报告，明确反驳了目前市场上的看空观点，直言“当前绝大多数A股投资者只看到了风险暴露的负面影响，而没看到机会”。国泰君安称，他们坚定看多的前提是市场对于宏观负面预期的充分认识，这个前提目前已经形成。而历史经验证明，2009年以来A股市场共出现过3次资金流入引发的反弹行情，其中每一次股市整体估值的提升都超过20%。而与此同时，中金也跟随国泰看多，申银万国观点较为中性，而私募大佬赵丹阳、裘国根最近也分别发表了长线大牛市和低估值中级反弹的论调，引起市场关注。赵丹阳的观点更是激进，直接指出“2000点就是大牛市的起点”。

　　有意思的是，相比之下，3月底安信证券曾推出“春来股市绿如蓝”的二季度策略，继续孤独看空，并驳斥同行，“现在抢跑的，容易摔跟头”。其4月8日发布题为“稳增长效应已基本可以忽略”的研报之后，还遭到人民网评论其“无视中国经济基本面”“不讲政治”的大字报式的批评。但安信证券“空心不改”，最新研报又以“沪港通对股票市场影响有限”为题，认为沪港通在两边市场都不能带来增量资金的入市，因而并不能驱动市场持续上行，短期的炒作热情过后，市场将回归下行趋势。明确站在空头立场的还有中信证券，他们认为，总体来看，基于宽裕的宏观流动性的预期与风险偏好修复的A股反弹可能仅仅是短期的。未来，随着宏观流动性预期的下调、风险偏好回落与IPO可能的重启，A股的反弹不可持续。

　　看多的目标位实现了1/4

　　国泰君安看多的证据，主要是A股市场面临的无风险收益率正在出现下行拐点，增量资金流入股市，推动A股出现大级别反弹。而周四安信证券首席经济学家高善文争锋相对地指出，把市场利率回落与流动性宽松完全划等号，并进而推导出周期性股票要上涨的逻辑是幼稚的。安信证券新策略首席吴照银分析，400点大涨的可能性微乎其微。“现在最重要的观测点在货币政策，除非央行明显放水，否则市场很难兑现400点的反弹。我们认为，央行大幅放水(降准4~5次，幅度5%，或者M2增速上升至20%)实属小概率事件。现在抢跑，容易摔跟头。”

　　业内人士评价：“虽然不太赞成国泰君安这么极端的空翻多，容易给市场制造噪音。但安信这次输掉的概率较高，因市场流动性大趋势不支持过度做空。”裘国根看中今年低估值板块将引发一波中级行情的论据是社会名义利率正在走低，这有利于市场资金面的宽松，而股指在2000~2400点这一狭窄的区域运行近3年，来一波行情不为过。同时，多方阵营内部的观点也有区别，比如国泰君安和裘国根认为反弹初露端倪，但只是大级别的反弹，而非反转，而赵丹阳则喊出了大牛市的口号。按照裘国根的看法，在市场对制度变革的阵痛未有充分预期，以及中国经济转型取得突破性进展之前，A股出现系统性牛市的几率极低。

　　从目前沪市2100点来看，国泰君安的目标位刚实现了1/4，混合所有制改革和沪港通一度带动了股指的反弹。本周农商行降准出台，市场对中央出台一些小规模的财政刺激政策的期待正在逐步落实，交银国际董事总经理首席策略师洪灝认为，农商行降准预计释放1500亿资金，或是全面降准的前奏。此外，重点支持保障房、城市基础建设以及中西部基础建设也在不断制造出热点。有券商分析这是“降准开启宽货币”的开始，但大部分机构如瑞银证券仍然判断，这不是货币政策转向的信号且释放的资金应相当有限，不应高估其效果。连多头“学霸”国泰君安也认为，新政策很可能只是对已有相关文件的重申，所以本次“定向降准”的政策或许是乌龙，反而会打击市场情绪，

　　虽然流动性在好转，但蓝筹股行情的启动仍需要经济数据的进一步配合。一季度GDP同比增长7.4%，但需谨慎解读，其中3月经济取得了平稳的增长，但这一增长还不足以支撑全年7.5%的增长目标。转型期经济增长放缓的代价不可小觑，而且还要防范地产泡沫破灭的风险。市场预期二季度GDP有望同比回升，同时考虑到去年上半年基数高，下半年基数低的因素，今年GDP有望前低后高，若二季度GDP同比回升，且三季度不发生大的转变的话，则蓝筹股整体启动的几率才会提升。

　　总体来看，市场将在经济下滑和经济刺激以及股市政策之间不断博弈，一方面，新一轮全面性大牛市仍需首先跨越改革初期的阵痛；另一方面，A股在流动宽松背景下大幅下跌的概率不高，至于像国泰君安指出的二季度内就实现400点上升行情也很难，但随着经济与政策面的进一步明朗，若持续向好，二季度末或者下半年股市不排除有中级反弹的机会。

　　政策利好多指向蓝筹

　　从政策面上看，2014年中国的经济改革还将迈出新的步伐，股市利好政策大多聚焦在蓝筹身上，创业板目前高位难以实现指数中级上行。

　　近期沪深两市股指的强势走高与蓝筹股政策面众多利好有直接关系，沪港通的推出、蓝筹股“T+0”的预期、优先股的试点等一系列组合政策对蓝筹股形成直接利好，为其持续走高打下根基。国泰君安认为，沪港通对估值较低的大盘蓝筹来说是比较大的利好。而从交易制度来讲，沪港通的推出可能预示着蓝筹股T+0有望于年内推出。而优先股试点范围划定在上证50指数，直接利好蓝筹，而首家推出优先股的上市公司，或将受到市场的追捧。

　　另外，混合所有制改革的推进也是一个中期甜点。的确，过去几周的反弹就是由权重股带动的，中国石化是这次混合所有制改革的蓝筹标杆，其后期的走势将对整体低估值权重股有指向作用。按照油改时间表，6月底中国石化完成审计和评估，公布引资方案；力争第三季度前完成融资。虽然目前尚未公布股权转让方案，但业内预期方案推出后中石化资产将迎来历史性的价值重估。

　　可见，当前政策显然有利于蓝筹股，而且诸如T+0等政策也是可以预期的，但由于经济疲软和流动性制约，预计蓝筹股将呈现局部发展态势，整体启动仍需要一些更强力的刺激。

　　创业板压力未减轻

　　另一方面，成长股的估值压力尚未解除，二季度仍有一些预期的利空仍待消化，本周IPO重启的消息浮出水面，A股反弹遭遇冲击，以创业板为代表的成长股或将在二季度将受到新股发行的冲击。中小市值公司的供给和估值可能是2014年市场面临的最大压力，去年创业板长牛的逻辑，除去短期不能证伪的经济转型外，值得注意的是，去年底以来创业板不再由龙头股的业绩推动而是靠题材概念支撑，领涨的不再是白马龙头，这就意味着板块本身的泡沫化在加重，二月以来出现整体性下跌，可以说失去部分逻辑支撑的创业板已经开始进入了挤泡沫的过程。可以预期的是，随着注册制的临近，以创业板为代表的中小市值公司，经过2013年的大幅上涨，将在第二季度继续承受较大的估值压力。但在存量资金为主的股票市场中，板块之间表现的差异源于资金在板块之间的转移。而4月IPO的再次重启可能加剧资金转移的过程，但市值的差距也同时意味着转移的资金规模难以推动主板出现大幅上涨。市场风格转换很难形成大的转换。总体来看，当前可能并非介入成长股的最佳时点，但对于机构普遍关心的白马成长股，若二季度估值压力有所缓解的话，三四季度可能产生新的投资机会。

　　上突下破空间皆有限

　　综上所述，二季度在微刺激政策的影响下，市场可能展开的仍是上下波动有限的微行情，就像本刊嘉宾应建中所言，多空双方更多是为了争夺话语权，最终可能谁的目标位也没达到。而中性偏多的申银万国很可能又是赢家。

　　从技术面来看，群益证券分析，上证综指已经处于5年多收敛三角形的末端，下轨就在2000点，上轨在2100点附近，即将契合于2050点附近，很快就要面临方向性的选择，而且时间跨度不会超过3个月，未来选择向上的概率极大。

　　但值得注意的是，按照技术分析的最基本的原理，收敛三角形的末端选择上下方向都可以，但往哪个方向的力度都不会太大，所以，更大可能的是，股指走出了压制，但只是进入了一个新的震荡区间。(证券市场红周刊)