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　　贵州茅台:性价比凸显,社会消费支撑增长

　　类别：公司研究 机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：苏铖 日期：2014-04-23

　　通过对全国商超卖场等现代零售渠道的零售数据进行分析,我们发现贵州茅台作为高端白酒第一品牌,目前价位贵州茅台酒性价比相对突出,导致社会消费在旺季放量增长,零售数据已经得到体现。高端白酒高度景气时期,商超卖场渠道占高端白酒销售比重低,但价格更高,作为以普通居民为主销售对象的渠道,随着高端白酒价格回落,零售放量情况的出现,预示着当前茅台酒的社会消费在突出的性价比条件下明显提升。国窖1573由于价格仍然高位,相比而言,性价比不甚突出,零售数据表现一般,而梦之蓝、五粮液实际销售价格都出现回调,导致春节前旺季销售都有一定程度的增长表现。中价位酒方面,海之蓝、五粮醇等品种都出现了较好的增长表现。

　　支撑评级的要点

　　贵州茅台酒在2013年“三公消费”大幅退出后的第一个春节旺销,不仅是团购方面,零售数据同样正向反馈。我们认为零售价格的显著回落,使得贵州茅台作为高端白酒第一品牌的性价比凸显,拉动了社会消费。

　　零售数据作为普通居民或社会消费的一个重要反映,我们认为有助于加强市场对贵州茅台社会消费属性显著增强的认知。随着高端白酒的社会消费属性增强,未来如平稳增长预期建立,则估值能够在前期低于10倍的基础上修复到10倍以上,10倍估值将是底线。

　　贵州茅台属于有市场定价权的龙头消费品,放之全球市场亦属于稀缺标的。

　　2007年之前,公司季度收入分部同消费淡旺季匹配,2008-2012年严重背离,2013年重新匹配,我们认为,随着社会消费属性增强和供应量增加,一段时期内,淡季终端销售会比较平淡,这将成为一个显性特征,但无碍全年预测和估值修复。

　　评级面临的主要风险

　　提价缓慢,结构转型,利润增长弹性变小;社会收入增长预期过于悲观。

　　估值

　　我们预测14-15年每股收益分别为15.81和17.75元,以2014年12.5倍市盈率估值,维持目标价222.00元,维持买入评级。