瑞银：市场仍有系统性风险 沪指或跌10%

　　瑞银证券A股月度策略：市场还有多大下跌空间 市场仍然有系统性风险

　　投资者似乎普遍认为市场将持续窄幅波动，尽管有各种顾虑，低估值的市场消化了大部分的风险。然而我们认为，市场的系统性风险，可能从信用风险(流动性)转向业绩下滑(地产投资下滑带动的经济持续减速)。年初至今的估值下降可能暂告停止，但业绩下滑引发的系统性风险或才刚刚开始。

　　业绩若下调可能引发上证指数10%左右的下行空间，疲软的1季报拉响了业绩警告。1、收入增速跌到2010年以来次低点，从去年8%下降到4%；2、2013年钱荒滞后效应显现，财务费用率上升；3、应收账款占收入比重再创新高，现金紧缺。考虑到瑞银宏观将2014年GDP增速预测从7.5%下调到7.3%，并指出潜在的地产泡沫破灭风险，我们将2014年全市场的利润增长预测从之前的11%下调到5%，其中金融利润增长11%，而非金融企业利润下滑3%。

　　我们认为，当前的市场一致预期(2014/2015年分别增长14%/13%)，面临大幅下调风险。经业绩预测调整后市场不再便宜，扣除银行的沪深300指数2014 年市盈率上升到了14倍。换言之，如果估值稳定在现有水平，若市场一致预期下调到我们预测的5%，指数也可能出现10%左右的下行空间。

　　2012年重现观察当前状况，与2012年颇为相似。1、商品房新开工面积和施工面积增速在短暂平稳后连续下降；2、房地产投资增速持续下滑；3、2012年年中，猪肉价格见底，物价缓慢攀升限制货币政策放松。如今，我们的农业分析师警告，母猪存栏数已经下降到警戒水平，猪肉价格也可能在下半年出现反弹。

　　我们认为市场的表现也可能类似，尽管估值水平稳定，但盈利预测连续下调将带来指数下挫。

　　我们预计小盘股相对跑赢大盘股。1、主板公司与经济/投资活动更密切，盈利调整风险更大；2、原先支持大盘股的因素在消散，比如刺激政策的预期，“沪港通”，比如，预期A股纳入MSCI指数；3、原先制约小盘股的因素在消散。比如IPO，我们估计IPO重启后的发行节奏可能显著比1月份慢；比如1季度业绩。