两部委酝酿地铁物业开发支持政策 四股爆发(5)

　　万科A:B转H股聆讯获批,估值迈向国际化

　　万科A 000002

　　研究机构：海通证券 分析师：涂力磊,贾亚童 撰写日期：2014-05-23

　　事件:

　　万科发布公告,就公司境内上市外资股转换上市地以介绍方式在香港联合交易所有限公司主板上市及挂牌交易申请事宜, 公司于2014 年5 月21 日收到香港联交所上市委员会聆讯通过的函件。

　　投资建议:

　　公司 B 股转H 股进入冲刺阶段。

　　1)B 股最新除权调整后现金选择权价格为12.39 港元/股。本次聆讯通过意味着万科B 股转H 股进入实质阶段。两次除息后现金选择权现金对价调整为12.39 港元/股。

　　2)6 月有望完成B 股转H 股工作。公司拟向深交所申请B 股股票自2014 年6 月4 日起停牌。此后公司B 股股票将进入现金选择权派发、行权申报、行权清算交收阶段。如果现金选择权行权申报结束后,出现申报行使现金选择权的股份数超过B 股总股份数的三分之一,本次方案将不予实施。

　　转股成功将有利万科估值回归。截至2014 年5 月22 日,万科B 股股价11.72 港币,较现金选择权价格12.39 港币仅折价5.4%。目前红筹龙头企业平均2014 年动态估值在6.05 倍上下,与万科销售规模类似的中国海外2014 年PE 在6.5 倍。按万科2014 年1.71 元EPS 看,A 股2014 年动态PE 是4.61 倍,B 股为5.48 倍。如果B 转H 实施后万科B 估值与中海外看齐,万科B 合理股价为13.89 港币每股,较现金选择权价格(12.39 港元/股)溢价12%。预计大部B 股股东会选择继续持有万科B,并完成B 股转H 股。此外,目前A 股龙头估值低于H 股,B 股转H 股有利后期A 股估值修复。

　　B 股转H 股完成后,有利推进公司国际化程度,双融资平台有利万科降低未来融资成本。万科目前是全球最大房地产企业,B 转H 股的推进工作将有利公司国际化发展战略。香港等境外资本市场,能够为公司提供更加广阔的业务平台,有利于公司充分利用境外资源及市场激励来进一步加强公司核心竞争力。如果本次方案顺利实施,万科将拥有两个香港上市公司平台。一旦双平台战略构建成功,未来将有效降低公司融资成本。

　　公司大幅度提高派息比例,积极推进“小股操盘”模式:公司此前完成每10 股派送人民币4.1 元(含税)现金股息。年度现金红利占合并报表净利润的比例同比上升了接近一倍。公司同时承诺未来将在今年现金分红占合并报表净利润的基础上,稳步提升派发现金红利占合并报表净利润的比例。现金分红比例提高将有利保障公司中长期股东利益。“小股操盘” 是公司合作开发模式的进一步深化,即公司在合作项目中不控股,但项目仍然由公司团队操盘,使用公司品牌和产品体系,共享公司的信用资源和采购资源。通过输出管理和品牌,这种轻资产模式有利于提升公司的净资产收益率。也意味着在同等的资产规模下可以支持更大的经营规模,获得更大的市场份额。进而意味着可以摆脱增长对股权融资的依赖, 提高分红派息、回馈股东的能力。

　　投资建议:维持“买入”评级。考虑H 股投资人更偏好大市值龙头公司,H 股地产龙头所获估值水平比A 股更高,因此事件对B 股构成直接利好。双融资平台有利万科降低未来融资成本,有利提升公司整体经营效率,对A 股股东同样有利。目前市场对于龙头公司未来发展过度悲观,事件有利提振市场人气。预计公司2014、2015 年EPS 分别是1.71 和2.05 元,RNAV 在15.2 元。按照公司5 月22 日7.89 元股价计算,对应2014 和2015 年PE 为4.61 倍和3.85 倍。给予公司2014 年6 倍市盈率,对应股价10.26 元,维持对公司的“买入”评级。