国资运营平台方案有望10月出台 五股爆发(2)

　　中国建筑:拟发优先股,锦上再添花

　　中国建筑 601668

　　研究机构：招商证券 分析师：张士宝 撰写日期：2014-05-28

　　事件:

　　中国建筑5月26日晚间公告非公开发行优先股预案,拟发行优先股募资不超过300亿元,其中48.3亿用于4个基础设施及其他投资项目,176.7亿用于补充60个工程承包项目的营运资金,75亿用于补充一般流动资金。该方案尚需国资委、股东大会及证监会审批或核准。

　　评论:

　　1、特色方案增强吸引力:跳息安排利于持有人,股息递延利于公司

　　和其它已公布的优先股方案相比,中国建筑的方案更具吸引力。一方面,该方案设置了单次跳息和赎回的组合安排:即前5个计息年度股息率不变,第6年度公司要么赎回要么将股息率再上浮2个pp,这增加了公司在5年后赎回的可能性,优先股的债券属性增强,有利于降低持有人风险;另一方面,公司可将各期股息及孳息推迟至下期支付,且不受递延次数限制,这有助于缓解公司在资金紧张年份的支付压力。

　　2、发优先股是当前最佳融资方式,有助于优化资本结构

　　中国建筑当前负债率约79%,债务融资成本虽低,但融资规模受制于国资委80%的红线;同时公司PB只有0.73,普通股融资受限。因此发行优先股是公司当前最佳融资选择,将有效优化公司资本结构。我们测算优先股融资300亿计入权益后,公司负债率将从目前的79%下降至76%。

　　3、短期对EPS摊薄有限

　　优先股虽不计入普通股股本,但需支付股息且不能抵税;从优先股成本和公司债成本关系的角度,我们预判公司优先股股息率在6%~8%之间,对应每年约21亿的股息,占2013年净利的10%,即对EPS摊薄不超过10%。考虑补充资金后,项目承接能力增强进度加快,对EPS摊薄的影响将更小。

　　4、长期有助于业务结构调整,提升股东价值

　　从公司战略角度,优先股补充资金后有助于公司加大基建和投资类业务,减少对房建业务依赖,逐步实现房建、基建、地产为5:3:2的目标;从财务角度,公司ROE已逐年上升至18.6%,远超优先股股息率,因此通过优先股优化资本结构将显著增加股东价值,增厚EPS。

　　5、纲举目张,底部崛起,维持“强烈推荐-A”的投资评级

　　公司商业模式上以地产为核心,受益于地产产业链,城市综合开发模式将实现产业链闭环;中建地产由买地阶段进入产出阶段,有望实现规模和利润双升;大客户大项目战略有望进一步提升人均产值并降低成本,专业化战略拓展市场空间,融资建造模式突破基建市场;股权激励要求10年净利润CAGR10%,且分红收益率5.5%;公司需推动市值提升以借助资本市场响应“走出去”号召;PE3.8倍,位于历史底部。预计2014年-2016年EPS分别为0.79元、0.93元、1.07元,2014年5-6倍PE对应目标价3.95元-4.74元,维持“强烈推荐-A”投资评级。

　　6、风险因素

　　宏观经济下滑超预期,房地产新开工低于预期,政府债务违约