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　　友阿股份:内生增长压力显现,下半年将确认房地产收入

　　友阿股份 002277

　　研究机构：平安证券 分析师：耿邦昊,徐问 撰写日期：2014-04-30

　　事项:友阿股份4 月28 日晚发布2014 年一季报,实现营业收入18.2 亿元,同比下滑2.93%;扣非后净利润1.81 亿元或EPS=0.32 元,同比降7.28%,略低于市场预期。

　　平安观点:

　　高端消费受压,主力店同店小幅下滑。公司1Q 实现营业收入18.2 亿元,同比下滑2.93%,三大主力门店均呈现不同幅度的同店下滑(我们预计在1-5%之间)。高端公务消费受到抑制,尤其是春节期间购物卡等消费同比下降是主要因素。定位于中端自用消费的奥特莱斯店继续保持20%左右的强劲增长。金融业务部分实现收入2200 万元。

　　毛利率小幅下滑,费用率呈上升趋势。1Q 综合毛利率17.8%,较去年同期下滑0.55 个百分点,除了奥特莱斯收入占比上升,百货主力门店的毛利率也小幅下滑。公司期间费用管控一直处于同业较优水平,但随着经营压力的加大,费用水平也呈上升趋势。同期销售费用率和管理费用率分别增加了0.18、0.73 个百分点,单季营业利润率小幅下滑0.5 百分点。

　　下半年将结算部分地产收入,储备项目稳步推进。公司天津滨海住宅项目去年下半年开售,郴州地产项目将于今年下半年开售,今明两年将确认部分收入。目前在建或储备项目包括五一广场地下购物中心、友谊AB 馆扩建项目、邵阳购物中心、天津滨海奥特莱斯、郴州店、国货陈列馆、长沙奥特莱斯扩建、石家庄奥特莱斯项目等,外延扩张是最大看点。

　　下调 14-15EPS 至0.78、0.86 元,维持“推荐”评级。区域百货业竞争日趋激烈,高端消费受压等因素使公司内生增长遇到瓶颈,外延扩张项目短期内还很难创造效益,全年零售主业业绩或难实现正增长。今明两年将结算部分天津、郴州地产项目收入,给公司现金流和净利润带来重要补充。

　　我们将公司14-15 年EPS 分别为由0.86/0.95 元下调至0.78/0.86 元,PE=13X/12X,维持“推荐”评级。

　　风险提示:新门店经营低于预期;经营杠杆下降,外来竞争对手进入等。