海通证券荀玉根：股市酝酿转机（附投资机会）

　　上周上证综指波澜不惊，创业板指一扫颓势大涨11%，迪士尼、上海本地股等热点活跃。成交量大幅萎缩说明投资者观望心态浓厚，9月16、17日FOMC货币政策会议是近期关注焦点。《股市，值得你慢慢靠近-20150828》中我们指出“对比过去市场轮回，目前市场更像冬天的尾声”，《开启多头思维-20150907》中进一步指出“大寒已来临，该考虑准备春天衣衫了”，并明确提出“战略上开启多头思维”。市场处于重建三部曲中的第一步的利率下行，汇率稳定将强化利率下行逻辑，随着改革创新、稳增长推进，市场望步入第二步的风险偏好回升，正在酝酿转机，继续保持多头思维。

　　1、成交量萎缩，酝酿变化中

　　成交量大幅萎缩，观望心态浓厚。上周市场底部徘徊，但明显的变化就是成交量出现了大幅萎缩，9月11日两市成交量降至本轮调整以来新低414亿股，相比5月28日最高峰1300亿股萎缩68%。回顾历史，牛市中期回调，如96年12月、06年5-8月、07年530，回调探底过程成交量萎缩至高点的70-80%。震荡市回调、熊市下跌，如07年10月-08年10月、10年4-7月、11年4月-12年1月、12年5月-12月，市场下跌筑底时成交量萎缩高点的70%左右。时间上，集中在13个交易日上下。当前成交量萎缩的空间已与历史水平相当，时间上略短，才5个交易日，反应观望心态浓厚，也预示着市场正在酝酿新的变化。

　　等待新信号，市场正在酝酿变化。本轮牛市从2000点到5178点，股市上涨有两个重要逻辑：第一，利率下行，大类资产配置转向股市；第二，通过改革和创新实现转型，盈利最终会改善。第一个逻辑被去杠杆、汇率贬值打破，第二个逻辑也受到种种质疑。市场担忧的核心就集中在这两个方面。对于第一个利率下行逻辑，央行8月25日“双降”已经表明“不可能三角”的政策取向，市场悲观预期虽已有所修复，但对汇率贬值的担忧最终能否落地，市场在等待9月16-17日联储议息会议、22日习近平访美后人民币汇率情况，可观察外汇交易额萎缩，以确认人民币汇率稳定及利率下行趋势。而对于改革与创新的逻辑，市场在等待国企改革1之后N方案的落地，10月召开的五中全会在“十三五”中对改革创新路径的未来规划，以及10月三季报业绩落地。

　　2、市场有望再迈一步

　　当前市场：处于重建第一步，有望奔向第二步。《开启多头思维-20150907》总结历史，行情展开分三步：第一步，无风险利率下降，价值投资者入场；第二步，风险偏好上升，高净值投资者入场；第三步，盈利(预期)改善，中小投资者入场。本轮暴跌之后，高股息率个股投资价值逐渐凸显，8月25日央行“双降”后利率下行政策空间打开，大类资产轮动开始奏效，价值投资者已有入场迹象，市场重建正处于第一步的利率下行阶段。奔向第二步的风险偏好上升，还需要新的积极变化：第一，确定汇率稳定、利率下行，第二，积极财政对冲增长下行压力，消除通缩担忧，第三，继续推进改革和创新，重树转型信心。

　　市场再迈一步的积极信号增多，望逐步确认。第一，汇率、利率方面，正面概率大。8月中旬开始，市场担忧人民币持续贬值，美元兑人民币即期成交金额大幅上升，但9月来已迅速回落，反应市场预期渐趋平稳。据《华尔街 日报》调查，54%的经济学家认为美联储9月不会加息。第二，积极财政对冲增长下行压力在路上。9月8日财政部发布《财政支持稳增长的政策措施》，明确表示近期我国经济运行遇到新的压力，要实施更有力度的财政政策。1-8月固定资产投资同比增长10.9%，比前7月回落0.3个百分点。13年中增长回落压力大时，积极财政对冲，最终下半年GDP增速高于市场一致预期。随着积极财政发酵，最终对冲增长下行压力，会修复市场预期。第三，改革创新值得期待。13日，中共中央国务院印发《关于深化国有企业改革的指导意见》，将国有企业分为商业类和公益类。商业类国企主业处于充分竞争行业和领域的原则上都要实行公司制股份制改革，积极引入其他资本实现股权多元化，并不要求国有资本绝对控股，重点考核经营业绩和市场竞争力。公益类国企重点考核成本控制、产品服务质量、营运效率和保障能力。8月来，市场对国企改革的预期已经明显降低，改革推进有望修复预期。此外，李克强总理在夏季达沃斯论坛致辞时，开篇就提到，一到大连就去看了一家创客公司，支出“双创”是推动发展的强大动力。

　　3、应对策略：保持多头思维

　　市场在酝酿转机，保持多头思维。市场的底永远是后验的，我们没法精确判断，但可以分析市场处在哪个阶段。《股市，值得你慢慢靠近-20150828》中我们指出“对比过去市场轮回，目前市场更像冬天的尾声，价值股可能已经度过最冷的时刻，成长股也许还有反复，甚至再遇冷空气。”《开启多头思维-20150907》中进一步指出“8月底9月初中小创超跌创新低是个好现象，虽然立春具体在哪天仍不确定，但大寒已来临，该考虑准备春天衣衫了，战略上开启多头思维。”过去一周，市场成交量大幅萎缩，观望氛围浓厚。目前市场处于重建三部曲中的第一步利率下行阶段，随着汇率稳定、改革创新推进、积极财政对冲增长下行，有望迈向第二步风险偏好回升阶段。市场正在酝酿转机，建议继续保持多头思维。重建之路夭折的风险是，海外金融市场波动、国内主动刺破信用风险。

　　中期聚焦“十三五”：新兴产业。10月十八届五中全会将讨论十三五规划，这必将是股市未来的一大主线。5月27日在华东7省市“党委主要负责同志”座谈会上，习总首次描绘“十三五”总体框架，并提出十大目标。在产业发展方面，与“十二五”规划研究60个课题相比，“十三五”规划课题高度凝练至25个，并首次提及“转型升级”、“信息经济”等概念，“十二五”重点聚焦的房地产、交通、能源、矿产等不再列为重点。结合习总讲话、相关课题判断，“十三五”或聚焦制造升级(中国制造2025、新能源汽车、清洁能源)、信息经济(大数据、互联网+)、现代服务(医疗养老、传媒娱乐)。这些领域仍是新兴的成长股，考察各个行业中的一线成长股，构建漂亮30组合，持续回调后，动态PE已经降至30倍左右。

　　大上海：催化剂多，仍是年内好主题。近期上海本地股表现好源于事件催化多，7日消息称上海地铁11号线迪士尼段秀沿路站已经基本完成，开始最后的收尾工作。8日迪士尼动画展开幕，展出园区早期概念图。1日上海市政府常务会议审议并原则通过《关于进一步加大财政支持力度加快建设具有全球影响力的科技创新中心的若干配套政策》，主要从改革财政科技资金管理、完善财政资金投入方式、发挥财税政策引导效应、激励科技成果转移转化等方面提出了16条财政配套政策。虽然大上海主题我们已经推荐半年，但展望未来，迪士尼、国企改革、科创中心三重催化仍将不断，仍是年内确定性较强的好主题。迪士尼预计于2016年春季正式开始营业，今年底望举行主体工程完工的庆祝活动。科创中心旨在引领上海实现产业升级，张江科技银行正筹备，战略新兴板预计于16年上半年推出，相关概念有望持续发力。个股如春秋航空、中路股份、张江高科、锦江股份、陆家嘴、龙头股份、上海机电、申达股份、隧道股份，及本地商业零售股，详见《“大上海”专题系列1-5》。

　　积极财政发力点：如电网、通州等。《财政支持稳增长的政策措施》提出实施更有力度的财政政策，第一条就是统筹资金推动重大建设项目加快实施。根据年初计划，电网、铁路、水利、电信投资前7个月完成率仍较低，尤其是电网投资预计全年计划5513亿，前7个月才完成35%。区域规划属于既惠民生，又有投资体量的着力点，京津冀是重点。其中，疏解北京非首都功能为京津冀规划核心和首要任务，承接该功能的地区战略地位突出，通州迎历史性机遇，区域地产获价值重估良机，并加速基建、交运、环保等需求爆发。当然，不用担心稳增长对风格的影响，相比12年，13年稳增长后周期股基本没有超额收益。故事的最后是，积极财政对冲增长下行压力，会修复市场预期，稳增长搭台后调结构唱戏。详见《积极看财政：稳增长搭台，调结构唱戏-20150909》、《通州！通州！-20150727》。（海通证券）