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　　众合科技:轨交环保双驱动 管理进取求发展

　　众合科技 000925

　　研究机构：长城证券 分析师：杨超 撰写日期：2015-07-28

　　通过收购海拓环境进军水处理,工业污水处理空间广阔:公司今年通过非公开发行方式收购海拓环境,从而将环保产业链延生至水处理板块。海拓是从事重金属、印染行业等工业废水的运营商,我们认为新环保法和水十条的发布将极大利好工业水处理市场,技术领先的海拓有望借助众合科技的上市公司平台获取更多相关订单。

　　轨交投资迎来高峰期,公司信号业务的盈利能力望不断改善:公司的轨交信号业务起步较晚,经过几年的摸索,现在市场份额已位居前三,后续随着地铁投资的高峰期来临、高级装备的国产化以及自主研发的CBTC系统的运用,公司订单金额和毛利率有望不断提高(2012-2014年毛利率分别为19.0%、14.6%、27.5%)。除此之外,公司还与中国中铁签署《战略合作协议书》,受益于一带一路的走出去战略,海外订单也将推动其成长。

　　PPP模式助成长:在地方政府债务危机持续积累背景下,国家发改委、财政部在去年先后发文鼓励私营企业、民营资本与政府进行合作,参与公共基础设施的建设(PPP模式),各省市也相继出台PPP规划,形成万亿市场空间。在各地的PPP项目中,环保和轨交业务的投资占比最高,公司作为少有的这两项业务均能承接的企业,将很好与各地政府对接大项目,后续订单或超预期。

　　管理层锐意进取,公司业绩反转在即:公司自2012年更换部分管理团队后逐步发生很多正向变化,如环保产业链的延伸、激励方案的出台和并购基金的成立等等,且去年底公司实施员工持股计划,以均价18.73元/股购买330万股,显示出管理层对于公司未来发展的信心,这一系列举动都体现公司管理团队积极进取的精神,我们认为这是公司将持续良好发展的基础,后续运作仍然值得期待。此外,过去两年由于保加利亚项目的坏账计提、子公司杭州海纳的火灾事故和费用的摊销使得净利润低于预期,公司环保上的转型加上轨交业务的盈利改善,业绩即将迎来反转。

　　投资建议:公司作为仅有的从事轨交环保双业务的企业,能很好与各地方政府对接大型PPP项目,推动业绩增长,未来订单值得期待。我们预计15-17年EPS为0.26、0.52、0.98元,对应PE为94X、46X、25X。公司管理团队锐意进取,通过前两年积极的产业布局和运作,已经为未来发展打下坚实的基础,而员工持股计划的实施不仅给股价形成较强安全边际,也彰显管理团队的信心。公司业绩拐点来临,市值小,未来看点多,维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示:订单获取低于预期,CBTC推进滞后