城乡居民医保获整合 六股将加速行业格局变化(3)

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　　恩华药业:业绩稳健增长,积极探索移动医疗

　　恩华药业 002262

　　研究机构：银河证券 分析师：李平祝 撰写日期：2015-10-28

　　1.事件 公司发布三季报,公司2015年前三季度实现营业收入20.25亿元,同比增长10.51%;归属于上市公司股东的净利润2.16亿元,同比增长18.39%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.15亿元,同比增长18.09%。实现EPS为0.45元。

　　公司2015年Q3实现营业收入6.81亿元,同比增长10.81%;实现归属于上市公司股东的净利润0.70亿元,同比增长18.53%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.69亿元,同比增长18.11%。实现EPS为0.14元。

　　2.我们的分析与判断

　　(一)业绩稳健增长,三季度比二季度有所提速,全年增速有望逐步提升。

　　公司三季报业绩稳健增长,分拆季度来看,三季度(18.53%)比二季度业绩增速的13.82%有所提升,虽然招标整体进度低于预期,但部分省份招标已经完成,公司中标品种在逐步上量,四季度预计增速会比三季度有所提升,从绝对额角度,前三季度已经完成全年业绩计划总量(增速同比+25%)的77%左右,我们判断公司全年业绩增速有望在20-25%,并有希望挑战完成全年业绩计划指标(25%)。

　　分业务构成来看,预计公司前三季度商业收入增速6%-7%,工业收入增速15%左右。分产品来看,结合终端数据分析,我们预计咪达唑仑增速超过10%,依托咪酯增速在20%以上,右美托咪定和丙泊酚因为基数较小销售增速估计在70-80%,利培酮片剂几乎维稳、分散片增速在35%左右、总体在10%以上,齐拉西酮增速在20%以上,丁螺环酮增速在30%以上,加巴喷丁增速在40%以上,度洛西汀也实现了大几百万销售,瑞芬太尼也有几百万销售。我们认为随着各省招标的推进,右美托咪定、度洛西汀、丙泊酚、阿立哌唑有望快速放量,另外,瑞芬太尼已经获批,无须招标便可上市销售,大大缩短了放量周期,公司近两年有望实现收入、利润双提升。

　　三大费用率方面,销售费用率同比提升0.20个百分点,管理费用率同比提升0.71个百分点,财务费用率同比提升0.04个百分点。总体维稳,相对健康。

　　(二)设立子公司,积极探索移动医疗

　　公司9月8日发布公告,设立江苏好欣晴移动医疗科技有限公司,积极探索移动医疗,我们判断,公司此项探索具有一定的可行性,未来值得期待,理由有:第一,公司涉足的主要领域精神心理领域比较适合移动医疗,因为涉及隐私,患者更愿意以一种能够保护自己的方式进行咨询、问诊,移动医疗能够满足患者这种诉求。第二,精神心理类疾病一般不需要生物学检测,对于医院设备依赖不像其他类疾病那么强,更适合移动医疗。第三,公司深耕精神心理领域多年,积累了大量的医生资源,这是后续模式成功运行的最重要的基础。第四,公司亦可以通过线上线下互动的方式,节省线下推广成本,从中长期看,有望降低销售费用率。从整体上看,公司此次探索虽然短期不能给公司业绩带来较大弹性,但是试水移动医疗,依托现有的业务基础和平台资源,积极探索打造国内中枢神经系统领域移动医疗第一品牌,从长期看值得期待。

　　(三)员工持股计划购买完成,管理层未来动力十足

　　公司8月29日发布公告,公司第一期员工持股计划完成购买,总额5518万,成交均价24.87元/股,锁定期24个月。按照草案公告,覆盖面较广,涉及管理层和员工400余人,利益绑定,动力十足。

　　另外,公司10月23日收盘价为29.76元/股,相比于公司增发价41.08元/股,折价27.6%,建议投资者重点关注。

　　(四)中短期成长逻辑清晰,长期成长逻辑值得期待

　　论及我们看好恩华的逻辑,就必须先谈谈我们如何看待仿制药企业的逻辑,我们认为,仿制药企发展主要靠品种的质量和数量,仿制药重复申报严重导致大量品种积压以及医保控费趋严导致的用药结构调整等问题已经凸显,历史大势所趋,带来的结果将是:第一,单纯靠不停申报仿制药、增加品种数量竞争的时代已经一去不复返了;第二,靠几个利益仿制品种(例如抗生素等)竞争时代已经渐行渐远;第三,靠高质量专科仿制药维持短期增速,中期仍有一定数量高质量仿制药储备,长期已经布局转型(生物药、创新药、制剂出口等)的公司发展时代已经悄然来临。恩华就具备这样的“素质”:

　　中短期:随着各省招标逐步展开,右美、度洛西汀、丙泊酚、阿立哌唑等将逐步放量,对短期业绩起到强支撑作用,对整个行业偏负面影响的招标对恩华将偏积极正面。另外,报告期内瑞芬已经获批上市,无需招标直接销售,增量业绩对公司的短期成长性也将起到积极贡献。2016年上半年,普瑞巴林和埃他卡林有望获批上市销售。公司还储备了像奥氮平、阿戈美拉汀、鲁拉西酮、卡巴拉汀等一系列中枢神经系统类重磅仿制药,未来几年将逐步上市。

　　长期:公司已经着手积极布局“移动医疗”、“创新药”和“制剂出口”。移动医疗方面,在上文中已经有所论述。创新药方面,由内,公司积极推进新药研发,三类新药鲁拉西酮、SGPT等20多项重点品种已处于新药研发的各个阶段;公司还开展了抗精神分裂症一类新药CY100611-1和QLNP,静脉麻醉一类新药RMZL、LK396的成药性系统研究。由外,公司拟与重庆络康药物研究开发有限公司共同投资4000万元设立江苏恩华络康药物研发有限公司,公司拟出资人民币2,040万元,占注册资本的51%,重庆络康以其在研药品专利技术作价投入1,960万元,占注册资本的49%。我们判断这展现了公司投资研发、关注创新的意愿和决心,长期看来,公司未来有望逐步从仿制走向创新,值得期待。制剂出口方面,公司在年报中披露,在2015年的重点工作里,“继续推进国际化战略,加快推进公司制剂产品的国际贸易”将成为主要工作之一。“移动医疗”、“创新药”和“制剂出口”的提前布局有望避免行业政策风险和解除公司这样的仿制药企业未来发展的瓶颈,长期发展值得期待。

　　3、盈利预测与投资建议

　　预计2015-2017年摊薄后EPS分别为0.58、0.73、0.92元,对应PE分别为52、41、32倍,我们认为随着各省招标逐步展开(右美、度洛西汀、丙泊酚、阿立哌唑等)和新品的逐步上市(瑞芬、普瑞巴林、埃他卡林等),公司有望实现收入和利润双重提升。从长期看,公司所处中枢神经系统领域行业好、壁垒高、产品线丰富、销售强,且公司意图避免仿制药企业未来发展可能存在的瓶颈,已经逐步开始积极布局移动医疗、创新药和海外制剂出口。另外,公司员工持股计划已经购买完成,利益绑定,未来动力十足,公司当前股价对比一年期增发增发价折价27.6%,值得投资者重点关注,我们看好公司长期发展,维持“谨慎推荐”评级。

　　4、风险提示

　　新产品销售低于预期,在研产品获批进度低于预期。