江西国资改革再提速 5股或借势腾飞(6)

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　　赣粤高速:主业稳健副业提速,资本运作步步为营

　　赣粤高速 600269

　　研究机构：安信证券 分析师：胡光怿 撰写日期：2017-08-10

　　主营业务稳步发展,成本控制卓有成效。报告期内公司营收主要来源于高速公路运营、成品油销售及工程业务,分别实现收入14.71亿元(-2.18%)、4.11亿元(+3.79%)、2.30亿元(-23.26%),收入占比分别为68.13%、19.04%、10.65%,合计97.82%;毛利率分别为57.22%(+4.42pct)、6.16%(-1.07pct)、19.83%(-2.6pct)。虽然总体收入有所下滑,但公司成本管控得当,整体毛利同比增长2.2%,毛利率提升3.4pct至42.5%。报告期内,通行服务费仍是公司收入和毛利的主要来源,成品油平均售价上升助力油品销售收入增加。

　　路网完善抵补分流影响。公司目前主要经营昌九、昌樟、昌泰、九景、温厚、彭湖、昌奉、奉铜等8条高速公路,管养总里程796公里,占江西省现有高速公路通车总里程6,000公里的13.27%。其中昌九、昌樟、昌泰、九景高速1-6月实现收入3.72亿(-8.74%)、2.92亿(-12.99%)、3.26亿(+15.23%)、3.16亿(+9.47%),合计占通行费收入88.78%。报告期内,受昌九大道及东昌高速分流及公司昌九高速四改八工程影响,昌九、昌樟高速车流下滑明显;但同时杭新景高速公路衢州段通车,致九景高速收入增长;路网完善使跨省车辆增加,致昌泰高速收入显著增长。分流与增收影响两相抵消,使公司通行费收入基本持平。

　　工程业务划出影响总体收入。公司于2015年12月将所持全部赣粤高速公路工程公司65.3204%股权和嘉和工程咨询监理公司56%股权作为对价出让于控股股东省高速集团,并同步受让国盛证券8.0757%股权。交易完成后,公司工程业务收入减少11.06亿,收入占比由15年31.7%下滑至2016的14.0%,1H2017由于高速公路建设速度减缓,工程项目减少导致工程业务收入进一步减少,影响公司总体收入。

　　扣非净利大幅增长。上述股权转让交易完成后,公司持有国盛证券20.0114%股权,并于2016年5月以这部分股权作为对价参与华声股份(现改名国盛金控)定增项目,获其5.52%股权及现金对价款,去年同期公司因此项交易确认投资收益5.47亿元。此外公司今年1月收到财政支持款2.78亿元,去年同期仅12万元,此项财政支持款与经营密切相关,具备可持续性,但金额较大且收款时间存在偏移,影响财务指标对比。剔除上述重大事项影响,公司1H2017扣非净利润大幅增长17.57%,盈利能力回升。

　　投资建议:公司作为省内唯一公路类上市,主业发展得到江西省政府在政策和资金方面的支持;所辖路产区位优势显著,业绩稳健;同时,公司多元发展目标明确,资本运作步步为营,目前持有金融资产市值24.76亿元(以2017/6/30收盘价计,国盛金控:持股5.52%/市值13.14亿、信达地产:持股6.58%/市值5.77亿、湘邮科技:持股4.26%/市值1.47亿;以支付现金计,恒邦保险:持股20%最大股东/市值4.37亿)。我们看好公司长期发展前景,且目前估值处于低位。预计2017-2018年EPS分别为0.40元、0.42元,给予“增持-A”的投资评级,6个月目标价为6.10元,相当于2017年1.1倍PB。