京东腾讯今日联手 大变革上演(4)

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　　跨境通:业绩翻番表现靓丽 现金流改善明显

　　跨境通 002640

　　研究机构：光大证券 分析师：李婕,孙未未 撰写日期：2017-08-24

　　跨境电商业务继续高速增长,Q2收入、净利增长提速。

　　17H1公司实现收入55.72亿元,同比增62.02%;扣非净利3.06亿元,同比增93.94%;净利3.15亿元,同比增98.87%,EPS0.22元,符合预期,跨境电商业务继续高速增长促业绩表现靓丽。贡献主要业绩的子公司环球易购17H1收入46.06亿元(同比+55.35%)、净利2.80亿元(+102.02%)。

　　16Q1-17Q2收入分别增205.40%、167.84%、127.35%、63.67%、50.72%、73.85%,净利分别增214.81%、47.13%、139.27%、171.09%、82.05%、119.67%。17Q1收入、净利增速较去年有所放缓,主要是基数放大叠加出口电商中的服装品类承压所致;17Q2收入和净利增速均有回升,主要为服装业务恢复增长贡献、电子品类仍保持了100%以上的高速增长,预计未来在公司经营步入良性轨道下业绩将继续维持高增长。

　　服装出口增长转正,电子出口保持高增长。

　　跨境电商业务目前收入占比98.52%,是业绩主要贡献者。分拆来看:1、出口方面,17H1环球易购出口B2C收入40.30亿元(同比+44.75%),Q1/Q2收入增速分别为30.29%/61.23%。分销售渠道来看:1)自营平台收入占出口总收入比例为64.12%,17H1收入25.84亿元(+36.28%),Q1/Q2收入增速分别为14.88%/62.56%,两大主要品类服装、电子收入分别为12.76亿元(+0.19%)、13.07亿元(+110.20%),其中电子延续高增长态势,Q1/Q2收入增速分别为115.59%/105.46%,服装品类二季度增速转正、显示前期调整基本完成、恢复良性增长,Q1/Q2收入增速分别为-23.99%/35.25%。2)通过第三方平台销售的出口B2C业务收入目前占比为35.88%,17H1收入14.46亿元(+62.83%)。前海帕拓逊17H1收入8.80亿元(+114.59%),净利润8320.43万元(+127.28%)。帕拓逊主营电子品类出口、主要在第三方平台上销售,保持了良性高速增长。2、进口方面,17H1公司实现收入4.35亿元(+141.82%)。

　　毛利率、费用率双降,存货略降、现金流改善明显。

　　毛利率:17H1毛利率同比降2.51PCT至47.88%,主要系产品结构变化、毛利率较低的电子品类占比提升(合并报表层面电子品类收入占比自去年同期56%提升至66%);但两大品类服装、电子毛利率分别同比提升0.12PCT/4.01PCT。费用率:17H1期间费用率同比降3.69PCT至40.04%,其中规模效应及营销策略改变(服装出口业务从付费流量向免费流量转型、减少广告宣传费用)促销售费用率同比降4.34PCT至37.01%,管理费用率同升0.25PCT至2.58%主要为薪酬、租金等费用相应增长,财务费用率上升0.40PCT至0.45%主要为银行贷款增加致利息支出增加。

　　我们认为:1)跨境电商行业处于发展初期、保持高速增长,出口跨境电商还处于竞争蓝海,公司作为龙头已取得领先优势和规模优势,在下一步精细化布局、扩大份额方面较同业存在明显优势;2)公司原有的跨境出口B2C业务方面,服装品类的大幅调整已进入尾声、17Q2销售已呈现回升,未来预计将恢复增长,叠加电子品类持续高速增长,公司未来业绩高增长持续性较好;3)存货和现金流两大困扰电商类公司发展的指标在17Q2有所改善,预计随着公司推动平台化发展、实行供应商铺货占比提升有利于经营指标的良性发展:短期来看在铺货模式推进下,存货总额预计变化不大,长期来看存货增长速度将低于收入增速;现金支出方面,17Q1有支付供应商欠款的影响带来较大的现金流出,之后相应压力预计会减轻,但上半年还有广告宣传费用绝对值下降的部分影响,在下半年旺季来临之时有可能这方面会加大投入,因此现金流方面短期变化方向不确定、但预计变化幅度不会太大;4)优壹电商收购推进中,已于6.22获得证监会审批通过,若顺利将于四季度并表。5)16年定增的1.40亿和6294万股股票(占股本比例分别为9.78%和4.39%)将分别于17年的9.20和11.13解禁,可能带来一定减持压力。

　　公司预计17年1~9月归母净利同比增长80~110%。考虑公司二季度经营数据改善,收入、净利增长提速、显示业务层面步入良性发展轨道,我们上调17~19年EPS至0.54/0.88/1.35元,对应17年36倍PE,假设优壹电商于17Q4开始并表、按承诺净利润和现有股本14.35亿股+发行股份购买资产所发行股份7327万股测算、暂不考虑募集配套资金带来的股本增加,预计17~19年EPS将分别增厚EPS0.02/0.11/0.14元,维持“买入”评级。

　　风险提示:国外需求疲软、国际贸易环境变化风险、定增减持风险、进口电商政策风险、优壹电商收购进展不仅预期、并购整合不当等。