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　　白云山(600332)：王老吉趋势未变，维持“买入”评级

　　来源：华泰证券撰写时间：2013-10-31

　　事件：公司2013年10月31日公布三季报，公司前三季度实现收入132.05亿，同比增长54.93%，实现归属股东净利润7.28亿，同比增长28.58%；其中三季度实现收入41.32亿，同比增长43.82%，实现归属股东净利润1.47亿，同比增长0.68%，前三季度EPS为0.57，低于市场预期。

　　王老吉(红)趋势未变，今年收入70-80亿：王老吉前三季度报表收入预计超过50亿，三季度收入超过15亿，略低于预期，一方面与南方雨水天气加多以及广东台风有关，另一方面竞争对手借《中国好声音》也在发力。但我们判断未来2-3年王老吉和加多宝二分凉茶市场的趋势已现，王老吉其他系列(瓶装、无糖)市场表现良好，而且2014年过年在1月份，经销商提前备货，全年王老吉(红)回款将会超80亿，对应报表收入大概率在70-80亿，今年重收入淡利润，全年净利率预计约为4%-5%。

　　除王老吉(红)其他业务保持平稳：由于公司今年的重点是王老吉，资源会向王老吉倾斜，公司资源也刚刚进入整合期，而且三季度也在整治商业贿赂，除王老吉(红)外的制药业务净利是基本保持平稳的，我们保守预期全年除王老吉(红)其他业务的净利将与去年持平，约为7.5亿。

　　展望明年：凉茶市场的空间还没有到顶，我们预计王老吉还将顺势而为，收入将达90-100亿左右，净利率逐步提升，但考虑到加多宝还会顽强抵抗，净利率提升不会很快，保守预计在5%-6%；药业的整合将会逐步推进，保守预计除王老吉(红)外其他业务2014年和2015年的净利分别为8.25亿和9.49亿，同比增长10%和15%。

　　盈利预测：我们按2013-2015年王老吉(红)收入分别为70亿、95亿和120亿、净利率分别为4%-5%、5%-6%和8%-9%测算2013-2015年王老吉对公司的业绩贡献分别为0.22-0.27、0.37-0.44、0.74-0.84。我们略微降低除王老吉(红)外其他业务的业绩预测，2013-2015年净利分别为7.50、8.25和9.49，贡献EPS分别为0.58、0.64和0.74；综上公司2013-2015年EPS分别为0.80-0.87、1.11-1.28、1.48-1.58.

　　我们还是通过市值的方式(逻辑见之前报告)预计明年的股价将会超40元，考虑明年可能的亮点(国企改革、乙肝疫苗、伟哥、土地补偿)，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：王老吉销售情况不及预期，整合效果低于预期