调整成介入良机 7只低价股价值低估

　　兖州煤业:2013盈利超预期,降本力度大,重申短期交易性机会

　　兖州煤业 600188

　　研究机构：中金公司 分析师：廖明兵,蔡宏宇 撰写日期：2014-03-27

　　2013 年业绩大幅超预期

　　公司2013 年收入587.3 亿元,同比-1.6%;A/H 股净利润12.7/7.8亿元,折合EPS 0.26/0.16 元,同比-76.3%/-87.2%;扣除汇兑及非经营性损益(资产减值、MRRT 递延所得税、CVR 价值变动、收购利得等)后为0.78/0.68 元,同比+21.4%/-13.4%。4Q 收入172.7亿元,环比+13.1%;A 股净利润18.6 亿元,折合EPS 0.38 元,扣除汇兑及非经营性损益后为0.43 元,环比+69.6%,超出我们预期的0.26 元和市场预期的0.18 元。公司拟每股派息0.02 元。

　　煤价环比小幅上涨。4Q 国内煤价上涨抵消了澳洲煤价下跌影响,煤价环比+3.1%(国内+9.8%,澳洲-8.9%)。超常规降本措施延续。

　　公司继续通过减面、减员、降耗、动用专项储备等大力降本,4Q自产煤单位成本环比-15.2%(国内-25.7%,澳洲-5.0%);全年自产煤单位成本同比-15.2%(国内-24.2%,澳洲-2.8%),全年销售和管理费用分别同比-7.8%/-19.5%,降本幅度超出公司指引和市场预期。财务杠杆持续上升。公司资产负债率上升5.6 个百分点至66.1%,净负债比率上升35.4 个百分点至93.5%。

　　发展趋势

　　降本措施部分抵消煤价下滑影响。考虑到公司可能减少专项储备的使用力度,预计成本将环比增加,但全年仍将同比下降(公司目标为持平或下降),部分缓解煤价下跌的压力(年初至今环指均值同比下降8.9%,较2013 年均值下降3.5%)。大量在建项目导致资本开支维持高位。公司预计2014 年资本开支94.1 亿元,同比+3.0%,主要用于澳洲、鄂尔多斯、菏泽等煤矿建设及维护性支出。

　　盈利预测调整

　　小幅调整盈利预测,小幅下调A/H 股目标价。预计2014 年煤炭产量同比+6.0%,自产煤均价-8.0%,单位成本-5.0%,几乎不再产生汇兑损益,A/H 股EPS 为0.44/0.48 元,上调幅度为16.1%/6.0%。

　　维持A/H 股0.8/0.6x 的目标PB 不变,考虑到公司每股净资产有所下降,相应下调目标价至7.2 元/6.7 港币(分别下调1.4%/9.5%),较目前股价具有14%/19%的上涨空间。

　　估值与建议

　　短期具有交易性机会,但基本面尚难好转,维持“中性”评级。

　　公司A/H 股2014 年PE 分别为14.4x/9.1x,PB 分别为0.7x/0.5x,短期下跌的风险较小,政策微调预期、更多降本措施以及煤价季节性回升有望带来交易性机会。但考虑到煤价整体低迷,行业恶化趋势难改,维持“中性”评级。风险:煤价继续大幅下跌,降本低于预期。