美电信巨头进军有线 “三网融合”概念提速(股)(6)

　　歌华有线:成本大降收入上升,公司进入业绩爆发期

　　歌华有线 600037

　　研究机构：中信建投证券 分析师：朱律 撰写日期：2014-04-30

　　事件

　　公司公告一季度报告

　　公司一季度营收5.23亿元,同比增长11.13%,是公司上市以来营收最高的一季度;一季度营业成本4.74亿元,同比增长2.28%,增速下降0.1个百分点;归母净利润0.62亿元,同比增长51.22%,其中公司按照25%的税率计提了0.21亿元所得税。 政府补助方面,摊销到本期的高清机顶盒补助资金1.02亿元,同比下降1.15%。

　　简评

　　我们强烈看好公司的未来业绩,一方面公司成本(主要是高清机顶盒折旧)已过高峰;另一方面,公司在传统收视费之外,宽带、广告、付费点播以及其他增值业务已经成型,预计营收将持续增长。

　　高清机顶盒折旧高峰已过,公司成本将大幅下降

　　公司自09年开始进行高清机顶盒更换和改造,09-13年高清机顶盒新增成本分别为7.23、18.03、18.92、9.58和5.48亿元,各期折旧成本分别为3.89亿、5.52亿、7.96亿、10.19亿和10.34亿元,近三年折旧约占公司成本的50%。进入2014年后,09年的高清机顶盒基本折旧完毕,相关折旧进入下降期。 同时从2013年开始,新增机顶盒不再计入公司成本,相关补助也不计入公司收入。由于政府补助仅覆盖机顶盒成本的65%,采用此会计处理方式后,可以认为2013年以后新增的机顶盒总成本节省了大约35%。 根据公司专用设备五年期进行直线摊销,我们可以测算得出公司2013年折旧成本达到高峰,2014年折旧将不超过10亿。 此外,随着技术进步双向网改成本已由700-800元/户下降为100-200元/户,公司下一步针对远郊区县的改造成本将大幅下降。综上,随着折旧高峰已过、新增机顶盒成本不计入公司,我们认为2014年公司成本或将下降5%左右,且未来3年还将持续下降。 用户优势提升变现能力,多点开花盈利大幅增长 。

　　自改制以来,公司一直享受免所得税的优惠政策,但该项优惠已于2013年底到期,一季度公司按照25%的税率计提了0.21亿元的所得税。如果不计提所得税,则公司一季度归母净利润0.83亿元,同比增长101.81%。

　　面对IPTV和互联网电视的强烈竞争,2013年底公司有限电视用户已达524万户,增长26万户,同比涨幅5.22%。公司有线电视月费18元全国最低,但能收看最多的168个频道,有线电视仍然具有最高的性价比,几乎没有用户流失,2014年新增用户预计在20-30万户,基础收视收入将保持5%-8%的增幅。

　　宽带业务方面,2013年底公司宽带用户23.8万户,同比增长22.68%。公司已完成500多万户双向网改,宽带用户发展空间巨大,随着公司加强宣传推广,高速宽带产品的面世,以及与高清机顶盒的捆绑销售,我们认为宽带业务至少可以保持20%的增长速度。

　　基于公司超过500万的用户规模,公司广告、点播和其他增值业务发展迅猛,变现能力逐步提升。在传统电视之外,公司“时移回看”频道已增至108个,点播日点击量突破70万次,电视回看日点击量突破220万次,一季度新推出的电视影院日点击量已突破2万次。随着用户大屏使用习惯的改变,我们认为广告收入将会加速提高,2014年广告收入或达1.3亿。同时,付费点播(收入来自与内容提供方的5:5分成)、视频教育(政府支持)、电视购物和电视彩票等业务也将贡献可观收益,我们认为2014年公司收入或超过24亿元,同比增幅约10%。

　　盈利预测和评级 。

　　作为北京市唯一改制上市的文化媒体企业,公司市值相对不高,在国企改革大背景下,公司发展意愿强烈。随着公司用户规模进一步扩大、多元化转型营收大幅提高、成本大幅降低、所得税继续享受减免优惠,我们认为2014年净利润将大幅增长,预测2014-2016年EPS分别为0.56、0.76和1.06元,对应PE仅为18、13和10,目标价15元,买入评级。