在线旅游迎并购高峰 旺季行情爆发在即(4)

　　　　中国国旅:网上免税叠加海棠湾项目开业,打开成长新空间

　　中国国旅 601888

　　研究机构：国泰君安证券 分析师：许娟娟 撰写日期：2014-05-22

　　维持增持评级。年初以来因离岛免税政策年内调整预期减弱,市场担忧成长性,股价回调10%。我们认为:①公司免税经营实力突出,年初以来通过品类调整已实现内生较快增长;②海棠湾项目增加高端商品,改善购物环境,可提升渗透率及客单价;且年内网上免税推出概率大,有望助力项目开业并贡献业绩增量。③不计网上免税,预计内生外延仍可保障未来三年净利复合增速约20%。维持2014-15年EPS1.66/1.96元,目标价46元,对应2014年EPS28xPE。

　　2014年以来在现有政策下离岛免税销售额增速超市场预期,经营实力突出,内生增长强劲。①预计2014年Q1大东海店销售额同增20%~25%,五一期间销售额同增22%,均保持较快增速。②品类调整带动客单价提升是主因,预计仍有挖潜空间,亦证明公司经营实力。

　　产品品类、购物环境是离岛免税发展瓶颈,海棠湾项目破解瓶颈前景看好,网上免税店年内可期,外延增长空间大。①与离岛免税购物限额、限量相比,大东海店高端商品缺乏、购物环境拥挤是当前制约离岛免税发展的更重要因素,致离岛免税整体客单价和渗透率远低韩国。②海棠湾项目解决两大痛点以提升客单价和渗透率,未来三年销售额复合增速30%,推动外延增长。③在海南省政府积极推动下,预计年内网上免税推出概率大,若渗透率提1个百分点,可增7万消费者(+7%),推动整体净利+4%,EPS+0.06元,有望贡献业绩增量。

　　催化剂:大东海店继续快速增长、海棠湾项目及网上免税店正式推出

　　风险提示:经济增速放缓、突发因素影响旅游、海棠湾项目低于预期。