券商研报强力推荐 9股价值低估跌无可跌(3)

　　生益科技:被低估的覆铜板龙头企业,长景气周期刚刚开始

　　类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：林照天 日期：2014-06-25

　　公司目前是我国最大的覆铜板生产企业,技术力量雄厚,产品质量始终保持国际领先水平。公司主要产品有阻燃型环氧玻纤布覆铜板、复合基材环氧覆铜板及多层板用系列半固化片。产品主要供制作单、双面及多层线路板,广泛用于手机、汽车、通讯设备、计算机以及各种高档电子产品中。主导产品已获得西门子、索尼、三星、华为、中兴、联想、格力、Basch等企业的认证,形成了较大的竞争优势,产品远销美国、欧盟、马来西亚、新加坡等世界多个国家和地区。在世界制造中心转移到中国且竞争日趋激烈的情况下,销量多年来始终保持国内第一。

　　通过与建滔积层板、联茂集团、金安国纪等同行公司的比较,我们认为公司具有以下几大竞争优势:规模及成本优势、技术优势、产品优势、管理优势、客户与服务优势等。对公司进行SWOT与波特五力模型后,我们认为公司的市场竞争力突出、市场地位稳固,同时公司竞争格局正不断改善,通过规模效应的发挥,行业二线企业对公司竞争压力不断减小。而随着景气高涨,公司对下游客户议价能力不断增强。

　　半导体景气反转如火如荼。PCB行业与半导体及全球经济大周期一致,过去两年受全球经济影响,景气度处于低位。2014年上半年以来,全球经济重回景气向上轨道,半导体周期上行,行业回暖迹象明显。而国内4G的大规模投入更是成为拉动行业景气超预期的催化剂。无论是BB值、半导体销售额及晶圆厂产能利用率等信号,都表明此次半导体产业复苏程度远超预期。

　　下游需求旺盛将持续。除了全球景气的好转,国内4G和汽车电子的拉动也是PCB行业景气高涨的重要原因。公司4G业务贡献占比相对较高,因此是本轮行业景气上行过程中受益最为确定的品种,未来4G移动智能终端的放量也将不断为公司增长助力。除了4G业务发展较快外,汽车电子化趋势也带动PCB行业的景气度提升。汽车轻量化、小型化、智能化和电动化是未来发展大趋势,PCB的更新换代将提振覆铜板行业需求。汽车电子要求严格,供应链稳定,车用电子元器件的使用寿命须保证在30年以上,同时应用环境严苛,因此要求甚高,如温度适应范围广、耐冲击性强等;所以产品认证难度大、时间长,一旦进入就不会轻易更换,相对消费电子供应链要稳定许多。生益科技目前已成功进入内资供应链,将充分受益行业增长。

　　产能转移大趋势明确。由于欧美发达地区进行产业结构的调整以及亚洲地区的成本优势,全球印刷线路板的制造已逐渐从欧美转移至亚洲,特别是中国内地。自上世纪90年代末以来,我国印刷线路板产值发展迅速,成为全球印刷线路板产值增长最快的地区。Prismark预计2012年至2017年五年内,中国大陆地区的PCB产值还将保持稳定增长,年复合增长率将达到6.0%;至2017年,中国大陆PCB产值将达289.72亿美元,占比将达44.1%,近乎占到全球PCB行业总产值的一半。

　　公司利润率不断提升趋势清晰。公司产品生产成本包括原辅材料成本、直接人工和制造费用,主要原材料为铜箔、玻璃纤维布、环氧树脂等,主要能源为电、水等。原材料价格近年来处于弱势下跌通道,有利于公司降低生产成本。另外,覆铜板行业寡头垄断格局清晰,而下游PCB行业则非常分散,导致公司面对下游PCB企业有较强议价能力,在景气高企时能够维持价格甚至提价。从去年开始,生益科技毛利率逐季度提升的趋势明显,我们认为这一趋势还将持续,公司业绩弹性较大。

　　盈利预测:随着公司募投项目产能的完全释放和4G订单的落地,公司今年业绩超预期可能性较大。公司前期公告了江苏的扩产项目,我们判断有可能只是开始,生益科技已经进入了新一轮产能扩张周期。下游需求方面,4G投入和4G终端的渗透才刚开始,汽车电子方面公司也大有可为,公司有望正处于一个长景气周期的开端。我们预计公司14-16年营收为82.4、99.9、118.1亿元,净利润为5.7、7.4、9.2亿元,对应EPS为0.40、0.51、0.63元。以公司14年6月23日收盘价计算,对应14/15年动态PE分别为14.61/11.28倍。我们认为公司未来业绩增长明确,市场低估了公司在向上景气周期时的业绩弹性,估值存在较大提升空间。首次覆盖,给予公司“强烈推荐”评级,目标价为8元,对应14年20倍动态PE。

　　风险提示:全球经济下行的风险;订单波动的风险。