券商：股价远离目标价 8只优质股没涨够(4)

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　　海天味业:看好公司长期竞争力 上调盈利预测和目标价

　　类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：赵琳 日期：2015-01-29

　　预计公司未来3-5年将继续维持较快增长我们预计14-18年收入复合增长率16%,净利润复合增长率20%,其中:1)酱油产能继续扩张,市占率进一步提高(目前18%左右);2)蚝油业务从局部市场拓展到全国市场,产能从30万吨拓展至100万吨,进一步拉开与竞争对手的差距;3)调味酱从区域市场出发,优势单品拓展至全国,拌饭酱、蒜蓉辣椒酱等单品具备全国超过10亿的能力和空间。

　　海天的渠道优势明显,市占率有望进一步提升1)目前海天一级经销商约为2300家,分销商/联盟商11000家左右,规模庞大;2)经销商依靠高周转获得较高资金回报率。经销商平均利润率约为6%左右,周转率为5-6次/年,整体盈利水平较高。海天目前在酱油行业市占率18%,在整个调味品市占率仅3%左右,未来3-5年,公司在酱油行业市占率有望提升至20%以上,在整个调味品行业市占率有望提升至5%以上。

　　盈利能力有望进一步提升海天14年前三季度净利率为21.1%,我们认为仍有提升空间:1)产品结构继续提升。酱油产品中,高中低产品占比已从11年的1:6:3提升至14年的3:6:1,未来盈利能力更强的生抽产品增速有望明显快于老抽;利润较高的其他品类新品中,江苏新建生产基地计划年内投产,未来将聚焦蚝油、醋以及相关多元化产品(苹果醋等);2)规模优势和管理优势带动平均成本下降。

　　公司目前产能利用率维持在100%,大豆转化率远高于竞争对手。

　　估值:维持“买入”评级,目标价从43元上调至55元由于14年12月平均提价3-4%和原材料价格下降,我们上调了14-16年收入增速和毛利率假设,预计14-16年EPS为1.39/1.70/2.02元(原1.33/1.60/1.92元)。目标价基于瑞银VCAM现金流贴现模型(因市场无风险利率下降,WACC从8.3%下调至为8.0%),对应15/16年的P/E32/27x。