白酒业并购整合潮或开启 六只股被低估要补涨(6)

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　　山西汾酒:聚焦腰部产品有助收入恢复稳健增长

　　研究机构：国泰君安证券 分析师：柯海东,胡春霞 撰写日期：2015-03-09

　　投资建议:维持谨慎增持。维持2014-15 年EPS 预测0.45、0.52 元,参考行业可比公司,给予2015 年PS4.5 倍,维持目标价23.5 元,维持谨慎增持评级。

　　产品结构调整基本到位,渠道库存处较低水平。预计2014 年高档酒青花瓷销量约1000 吨、下滑40%,收入6 亿、下滑50%,预计青花瓷收入占比已降至15%,对公司影响已大幅降低,预计中低端酒老白汾和玻汾收入占比提升至80%左右,产品结构调整已基本到位。

　　预计目前一批商库存时间1-2 个月,处于较低的、合理的水平。

　　2015 年公司将继续聚焦中档产品,有望带动收入实现10-15%增长。

　　公司在省内市场将继续聚焦老白汾系列(10 年、20 年陈酿),并推出新品青花25 年逐步替代30 年;省外市场将聚焦新品青花15 年及甲等老白汾,实现产品结构降级、增加经销商利润空间。预计2015 年青花系列收入基本持平或略有增长,老白汾收入增长10-15%,玻汾收入增长10%左右。预计2015 年公司收入增长10-15%,但受2014Q1基数较高影响,2015Q1 收入增速可能低于全年。

　　销售改革稳步推进,期待渠道体系持续改善。2015 年公司有望对销售人员从严考核,并完善激励制度,以提升销售团队质量及积极性。

　　2015 年公司在省内将继续精耕渠道,预计县级经销商将贡献主要增量;在省外将逐步减少团购经销商占比,增加有终端网络配备、销售团队优秀的经销商占比,持续优化经销商结构。

　　核心风险:宏观经济增速下行风险、白酒行业竞争加剧风险。