国家旅游局:我国旅游投资首破万亿元 七股将飞黄腾达(6)

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　　  中国国旅 601888

　　研究机构：国信证券 分析师：曾光,钟潇 撰写日期：2015-12-17

　　事项:

　　中国国旅公告:公司下属全资子公司中国免税品(集团)有限责任公司和中国国际旅行社总社有限公司拟使用自有资金, 与国内四家出境游旅行社北京众信国际旅行社股份有限公司、竹园国际旅行社有限公司、凯撒同盛(北京)投资有限公司、北京凤凰假期国际旅行社股份有限公司共同出资4,500万元港币(约合人民币3,753万元),在中国香港投资设立“中国海外旅游投资管理有限公司”。海外投资公司设立后,将在中国公民出境旅游目的地投资和管理海外旅游零售商店等旅游产业链上游资源,拓展海外旅游零售市场。

　　评论:

　　看点之一:牵头布局国人出境旅游购物市场,分享行业高成长盛宴

　　中国国旅本次牵头设立海外投资公司,旨在中国公民出境旅游目的地投资和管理海外旅游零售商店等旅游产业链上游资源,拓展海外旅游零售市场。近几年来,我国出境旅游消费保持较快增长,2014年,我国出境旅游消费达到1648亿美元,同比增长28.20%,其中出境旅游购物消费尤其增长迅猛,显示旅游购物占出境游消费总额在50%以上,排在交通住宿、餐饮门票娱乐之前。根据11月3日自由行服务平台蚂蜂窝旅行网、今日头条与中国银行银行卡中心联合发布《全球旅游购物报告2015》显示:2015年,中国出境旅游购物市场规模已达6841亿元--远远超过“海淘”市场规模的2400亿(比达咨询预估数据)。中国游客境外购物人均花费5830元,同比增长16.3%。在2015年中国游客出境旅游的目的中,有53.6%是以购物为主要目的,平均用于购物的费用占人均境外消费的55.8%。根据环球篮联的统计数据,今年上半年中国游客的购物消费额同比增长75%,尽管8月份人民币贬值且股市大跌,但该月中国游客的购物消费额同比仍增长72%。并且,上半年,环球蓝联经手的中国游客在欧洲的人均购物消费达到981欧元,比去年同期增长7%。在英国,2014年,中国赴英游客增长18%,购物消费额增长122%,约占四成,是其最大的外国游客消费群体。在德国,中国人以32%的市场份额成为德国免税购物最大的客源市场(2013年)(参考欧洲时报等媒体报道)。

　　在这种情况下,中国游客也成为了境外目的地旅游零售店最重要的客户。以欧洲最受国人喜爱的旅游零售店老佛爷为例, 2013年,老佛爷实现销售额38亿欧元(较2012年的23亿欧元增长65%),其中有60%来自外国游客,而这些外国游客中80%系中国人。在韩国,中国游客已经成为其免税店最重要的客户,2014年中国游客对韩国乐天和新罗免税店的贡献超过50%,其中对乐天免税店的贡献达到70%(http://finance.qq.com/original/MissMoney/mm0050.html)。

　　看点之二:强强联合,客源、采购、销售等方面优势凸显

　　首先,国旅与国内民营出境游旅行社龙头强强联合,掌握了境外旅游零售店的主要国内客源。从表1可以看出,本次海外投资公司除了中免外,还包括了国旅总社、众信旅游、竹园国旅、凯撒旅游和凤凰假期,囊括了国内出境游旅行社尤其是欧洲游旅行社的重要龙头。如下表2所示,2011年北京始发的欧洲游旅行社前五强中,众信旅游、竹园国旅、凯撒旅游和凤凰假期占据四席(华远未参与)。在这种情况下,公司未来的旅游零售店在客源上优势突出,在一定程度上掌握了国内赴欧旅游的主要客源(北京始发)。

　　其次,中免凭借20多年经营历程已经与全球300多个品牌供应商建立的良好的合作关系,采购业务规模优势明显,因此采购价格均能保持较低或与供应商亚太区水平一致的采购价格,且能与世界同步获得供应商最新推出的商品,与其他免税业务企业相比议价能力优势突出。在这种情况下,公司未来的旅游零售店在采购渠道方面优势也十分显著。同时, 公司20多年旅游零售的运营经验,也为公司本次海外扩张的运营提供了有利背书(旅游零售采购、运营及销售经验较丰富,且积累了良好的人才储备)。

　　看点之三:与民企合作,彰显未来经营思路更加开阔灵活,未来运营机制仍可期待

　　一方面,公司本次设立海外投资公司主要与民企旅行社龙头合作,可以充分参考其经营管理和激励机制中的优势,提升其管理水平和经营效率,进而提升旅游零售店的盈利水平。另一方面,本次联手民企出境游龙头显示公司未来经营思路更加开阔灵活,这对国企背景的公司而言难能可贵,从而有助于其未来成长。

　　n 看点之四:与公司主业协同效应显著,参考国际龙头发展案例,此举有助于公司进一步做大做强

　　对于中国国旅而言,旅行社和旅游零售构成其最核心的业务来源。因此,公司本次投资布局出境目的地旅游零售市场, 无论在客源方面,亦或产品采购及旅游零售方面都可以与公司原有主业形成较好的共振,从而带来显著的协同效应。

　　并且,从国际旅行社龙头的成长经验来看,积极向上游全产业链布局包括旅游零售布局也是国际旅行社龙头成长的重要一步。以韩国旅行社龙头HANA TOUR 为例,此前,针对韩国人赴日旅游较多的情况,HANA TOUR 对日本也进行了全产业链布局,如下图所示,其在日本除了地接社、酒店(Tmark)、大巴公司等以外,也提供购物店服务。此外,HANA TOUR 于今年上半年还设立了子公司SM 免税店,并于今年11月在仁川机场正式开店(店总面积918平方米,有160余个品牌的5千多种商品),并获得了首尔中小型市内免税店牌照(首尔市内店将于明年1月在位于首尔仁寺洞的HANA TOUR 旅行社总部大楼开业)。虽然这主要是为其入境游服务(主要针对中国游客的出境购物),但对国内旅行社布局出境游购物等一条龙服务在某种意义上也异曲同工。

　　看点之五:海外扩张提速,公司未来做大做强开始更加积极

　　在国企体制下,公司此前对外扩张积极性受到一定程度的压制。不过,在目前积极鼓励央企走出去背景下,公司此举也算大势所趋,显示出其做大做强的态度更趋积极。并且,与民企合作布局海外旅游零售市场,不仅可以充分发挥各方优势分享国人出境游盛宴,还可以开阔自身的经营思路,从而大幅提升其海外扩张的成功概率。我们认为,从长远来看, 公司在强强联合背景下布局海外旅游零售市场有望成为公司未来业绩成长和模式复制扩张的新亮点。

　　n 重申公司未来几大核心看点:政策预期、机场免税店、央企改革等

　　1、海南离岛免税政策放宽预期日渐增强,跨年度有望成为政策调整的重要时间窗口。4月28日李克强总理召开国务院常务会议明确表示“增设和恢复口岸进境免税店,合理扩大免税品种,增加一定数量的免税购物额,方便国内消费者在境内购买国外产品”。在经济增速下行背景下,促内需已经成为当务之急,我们认为免税额度调整是大势所趋,概率大。与日本、台湾对比,免税额度调整至15000-20000元是可行的。同时,从近三次政策调整的时机来看,主要集中在跨年度这一阶段。在这种情况下,我们认为从现阶段到明年一季度有望成为免税政策调整的重要时间窗口。

　　2、首都机场免税店招投标仍可预期。首都机场免税店经营权此前有媒体报道称2015年到期,在目前外围环境下,中免公司存有公平竞标机会(首都机场免税店预计年营收约40亿元),虽然目前招投标进度略有低于预期,但预计未来3-6个月仍可能值得期待。

　　3、严控跨境代购背景下,入境免税店政策与跨境电商迎来转机。从目前的政策取向来看,虽然政府依然鼓励在境外旅游消费,但是为了打击海外代购对入境清关时的检查将趋严(根据央视财经12月9日的最新报道,针对海湾代购更为严厉的监管政策,将于明年“两会”后陆续出台),这将在一定程度上影响出境游消费的活跃性,对中免的境内免税业务带来利好。同时,央视财经的报道还提到,政府正在试点行业和品类(多为大众消费品),以进一步扩大刺激消费范围,降低进口关税、推进贸易自由化等,进一步刺激跨境电商发展。在这种背景下,公司跨境电商业务--中免商城也将迎来利好。

　　4、公司免税“互联网+”也值期待。公司2015年中报披露在积极推动旅行社和免税业务的电商化,特别是海棠湾店电商平台已完成第三方支付接口开发,未来想象空间大。海南免税电商和中免商城跨境电商未来有望改变公司的传统免税消费场景。

　　5、三亚逐渐进入旅游旺季,港澳游退烧将有利于三亚巩固自身竞争优势。此前港澳游的购物游特色显著,与三亚存在一定的区域竞争。目前港澳游受多重因素影响相对不景气,除了日韩出境游受益外,三亚也将受益于二三线城市的国内旅游消费场景替代。

　　6、央企改革及混改预期不断强化。一方面,二股东华侨城集团于2015年12月10日与南华众鑫资产管理计划签署了《华侨城集团公司与南华众鑫资产管理计划股份转让协议书》,以51元/股的价格转让其所持公司52,716,960股股份,从而在一定程度上完成混改。另一方面,央企整合是国企改革政策主要着力点之一,按照此前媒体报道,中国国旅集团与港中旅集团存在合并预期,则港中旅旗下入境市内免税店牌照有望带来想象空间。

　　低估值低涨幅白马蓝筹,海外扩张提速,政策预期渐起,建议稳健型投资者积极配置

　　中国国旅是我们2009年以来持续跟踪推介的白马蓝筹股。公司今年股价走势相对平缓,主要原因预期是3月停牌推动的国企改革方案最终未能成行以及公司三季报业绩11%增长低于市场预期。目前公司的股价处于整理平台,我们预测现有政策环境下公司15-17年EPS1.70/2.22/2.64元,15-16年PE33、25倍,估值处于板块低位。并且,公司本次联手民营出境游龙头布局海外旅游零售业务,一方面,行业高成长+强强联合下未来前景值得期待,甚至有望成为公司未来盈利成长和模式复制扩张的新看点,另一方面,海外扩张提速,与民企合作,彰显公司未来经营上开始更为开阔和积极,同时,公司未来仍存有免税政策放宽、机场免税店、入境免税店和央企改革等诸多看点,未来前景随着预期触底反弹并开始累积,现阶段稳健型投资者可积极配置。

　　风险提示

　　公司免税经营对政策依存度较大;部分项目投资偏重;国企改革进度低于预期;管理层激励机制缺失。