便携移动互联器械迎来重大机遇 七股有望爆发小宇宙(2)

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　　鱼跃医疗:超大增发,外延+内生开启超大格局

　　鱼跃医疗 002223

　　研究机构：海通证券 分析师：余文心 撰写日期：2016-05-24

　　公司近日非公开发行股票获证监会核准,预案为:非公开发行不超过1亿股,募集资金不超过25.60亿元,员工持股认购不超过2.40亿元,其中6.67亿元用于留置针、真空采血管等、1.84亿元用于针灸针、电子针灸仪等医用耗材建设,此外,补充流动资金5.96亿元。

　　2016年第一季度报显示现金及现金等价物余额为3.48亿元。

　　点评:布局医用耗材内生+外延打开超大空间。鱼跃成为中国家用器械龙头企业的同时,积极向医用器械拓展。近年来确立了“家用医疗器械和医用耗材”的战略,通过内生+外延积极布局医用耗材,一方面研发真空采血管、留置针、丝线、刀片等耗材,另一方面通过外延加速发展,去年并购了上械集团,获得8000个品种、1200张注册证,包括大量稀缺性II、III类医疗器械注册证,打开新的成长空间。

　　根据《卫计委统计年鉴》估算,我国医用低值耗材市场过去5年快速增长,由2011年186亿元增长至2014年413亿元,复合增长率为22.0%,预计2015年达496亿元,未来增速20%左右。我们看好低值耗材领域,市场大、成长快,而且几乎不受降价政策影响(目前承压的主要为骨科等高值耗材)。

　　外延整合加快公司发展。公司此次定增募集资金不超过25.60亿元,补充流动资金5.96亿元,加上一季度报披露的3.48亿元现金余额,结合公司向医用耗材跨越发展战略,我们认为公司外延预期强烈,并购整合将会成为公司新的增长点。

　　从历史来看,公司外延整合能力强大。2009年公司以3100万元收购苏州医疗用品厂,获得华佗牌中医器械,2010年净利润仅937万元,2014年、2015年贡献净利润3288万元、2385万元。去年公司7亿元收购上械集团,上械资产优良,2013年收入7.46亿元,净利润4245万元,2014、2015年因整合、GMP改造等,利润尚难以体现出来。经过业务调整、股权激励、精简人员、引进销售管理人才等措施,今年一季度整合业绩初现,我们估计一季度上械集团贡献利润1200万元,去年同期约600万元,彰显公司强大的外延整合能力。

　　销售方面,2004年前,鱼跃产品主要销往医院,具备较强的医院销售渠道。近年来公司继续加强了医院销售人员引进,2015年底销售人员达719人,较14年增了加200余人,增加的销售人员主要面向医院。鱼跃销售渠道覆盖了数百个一级经销商,多数一级经销商同时经营家用、医用器械,我们认为鱼跃的医用耗材和家用器械存在较强的渠道协同。我们判断鱼跃未来会继续引进销售管理人才,甚至是知名企业人才,大幅增加面向医院的销售人员,销售重心会向医院倾斜,以实现向医用耗材跨越发展的战略。

　　内生进入收获期。除外延外,公司自己研发的留置针、真空采血管、睡眠呼吸机等医用耗材也将进入收获期,已取得留置针、真空采血管、睡眠呼吸机等产品注册证,即将大规模量产、销售。此次定增中,6.67亿元用于留置针、真空采血管等、1.84亿元用于针灸针、电子针灸仪等医用耗材建设,根据阳普医疗招股说明书,我们估计国内留置针、真空采血管年销售量在3亿支/年、60亿支/年,市场规模(医院终端)在50亿元、100亿元左右。建成后每年可为公司带来超过8亿元的收入,成为新的强劲增长点。

　　2.4亿元员工持股计划,彰显公司发展信心。此次定增计划包括2.4亿元的员工持股,包括副总经理、董秘陈坚先生在内的多名高管,公司现处于向医用耗材跨越发展的重要时期,开展员工激励,一方面彰显公司发展信心,另一方面可以凝聚员工,增强发展动力。

　　上调至“买入”评级。我们预计16-18年EPS分别为0.86、1.17、1.50元,考虑到公司行业龙头地位,外延+内生带来高增长,参考可比公司估值,我们给予公司2016年50倍PE,目标价43元,公司外延+内生双轮驱动,向上空间大,上调至“买入”评级。