第二批资产证券化PPP项目出炉 六股或蓄势待发(5)

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　　葛洲坝 600068

　　研究机构：中泰证券 分析师：夏天,杨涛 撰写日期：2017-05-02

　　PPP与环保助力公司营收快速增长,全年业绩高增长信心仍强。公司一季度营业收入231.85亿元,同比增长37.86%,归母净利润7.46亿元,同比增长15.59%。营收大幅增长预计主要是房地产业务、环保业务发展势头强劲及PPP项目加速落地所致。公司净利润增速为33.24%,归母净利润增速远小于净利润增速,主要系地产一季度盈利较好,控股地产子公司房地产确认少数股东损益同比增长153.44%所致。考虑到一季度盈利占全年比例一般较小,历年占比不超过20%,增速对全年的指引作用有限。公司2017年合同签约计划2400亿元,较2016年实际签约增加12%,营业收入计划1200亿元,较2016年收入增长20%,显示出公司对今年继续快速增长的较强信心。

　　期间费用率明显降低,营业外收入大幅增长。一季度公司毛利率11.26%,较上年同期下降3.71个pct,主要因营改增以及公司低毛利率的环保业务比重提升。营业税金及附加占收入比下降0.67个pct。三项费用率6.64%,较上年同期下降1.46个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.06/-0.51/-1.01个pct,销售费用的提升主要是环保、水泥业务运输费和房地产企业销售费用增长所致。投资收益较上年同期减少0.4亿元,主要是对联合营企业确认的投资收益减少。实现营业外收入4.17亿元,同比大幅增长447.89%,主要是环保业务政府补税收返还所致。净利率下降0.62个pct,为3.22%。公司经营性现金流净额-59.38亿元,上年同期为-33.41亿元,同比下降77.75%,主要是本期房地产板块竞拍土地和项目开发投入增加所致。收现比为108.22%,较上年同期提升8.15个pct;付现比为133.64%,较上年同期提升5.94个pct。

　　一季度新签订单快速增长,海外及PPP表现亮眼。一季度公司新签合同额累计人民币690.16亿元,比上年同期增长42.55%,新签合同中:新签国内工程合同额人民币417.06亿元,约占新签合同总额的60.43%,同比增长11.51%,其中PPP项目签约333.96亿元,占国内合同的80%;新签国际工程合同额折合人民币273.1亿元,约占新签合同总额的39.57%,同比增长148.27%;新签国内外水电工程合同额人民币131.89亿元,约占新签合同总额的19.11%,同比增长34.58%。去年至今公司累计与云南、贵州、南京等多个省市累计签订框架协议超4000亿元,后续有望逐步落地转化成正式合同(预计多数为PPP合同),带动订单快速增长。

　　PPP显著提升施工业务盈利能力,有望促业绩加速增长。公司公告2016年全年签约19个PPP项目,签约额719亿元,占公司国内市场签约额的50%。在执行国内PPP项目24个,剩余合同金额849亿元。在PPP业务驱动下,公司2016年建筑业务实现营业收入610亿元,同比增长10%,实现利润32亿元(营业利润),同比大幅增长46%;利润率达到5.28%,同比提高1.28个pct,盈利能力大幅提升。我们预计2016年PPP贡献施工收入约100亿元,2017年有望达到300亿元,占比将大幅提升,有望驱动业绩加速增长。同时公司在手运营资产进一步壮大,组建高速公路运营公司专业运营,已拥有总里程达到937公里,同增108%,投运和在建的水处理项目达到240万吨/日;已成功发行绿色ABS与应收账款资产支持票据,丰富投资及金融经验助力PPP实现跨越式发展。

　　内生外延驱动环保业务实现跨越式发展。公司2016年环保业务实现营业收入139亿元,同比增长111%,实现利润3.9亿元、同比增长177%,毛利率为2.14%,比去年减少0.92个pct。环保收入占比已达到14.5%,提升了6个pct。预计未来将继续加大国内外并购,通过资源深加工等手段提升环保业务盈利能力,内生外延驱动环保业务持续高速发展。

　　投资建议:预计公司2017-2019年归母净利润分别为43.5/52.5/63.4亿元,2016-2019年CAGR=23%,对应EPS分别为0.94/1.14/1.38元,当前股价对应PE分别为13/11/9倍,考虑到PPP推动业绩加速增长以及环保业务跨越式发展的潜力,给予公司目标价16.92元(对应2017年18倍PE),买入评级。

　　风险提示:PPP落地不达预期风险,海外业务经营风险,并购整合风险,框架落地不达预期。