下跌空间有限反弹可期 20只错杀股当积极介入(7)

　　　　东风股份:烟标整合者,电子烟、功能膜构建新利润增长极

　　东风股份 601515

　　研究机构：中金公司 分析师：樊俊豪,郭海燕 撰写日期：2014-02-25

　　投资亮点

　　首次覆盖给予“推荐”评级。我国烟标印刷行业增长稳健,市场空间约300 亿元,行业集中度提升孕育巨头成长契机。东风股份作为烟标龙头,客户结构优质,产业链一体化特点在行业内竞争优势明显,内生增长确定,外延扩张可期,电子烟、功能膜等新业务2014 年更有望成为新的利润增长极,提升估值。

　　我国烟标印刷行业集中度低(Top5 市占率约30%),进入壁垒高(技术、服务、信誉壁垒),客户粘性大(卷烟厂一旦选择烟标供应商不会轻易更换)。卷烟上水平、公开招投标、三产剥离助推烟标行业集中度提升,利好龙头公司发展;

　　公司成长驱动力:烟标业务确定性内生增长(约10%-15%),源自公司已有中高端卷烟客户的市场份额提升,以及烟标招投标制度推广、三产剥离背景下公司依托自身优势所获得的新客户突破;未来外延并购有望加快:收购云南陆良福牌彩印拉开了公司依托资金、平台优势进行行业整合的序幕;

　　经营模式:布局烟标全产业链,一体化优势领先同行,成本更可控,品质有保障。公司客户结构以中高端卷烟品牌为主,三类以上卷烟占公司收入的80%以上,盈利能力领先,毛利率始终比同行高10 个百分点以上;

　　新业务值得期待:一方面公司成立电子烟合资公司布局长远,欧美市场电子烟高速成长使得我国电子烟发展前景令人期待(市场约210-350 亿),公司有望凭借渠道、技术优势成为主要受益者;另一方面功能膜业务进展顺利,汽车玻璃膜等产品2014 年有望投向市场并成为新的利润增长极。

　　财务预测

　　预计公司2013-2015 年每股EPS 分别为1.27 元、1.57 元、1.90元,同比分别增长18.5%、23.1%、21.6%,2014-2015 年净利润复合增速22.3%。

　　估值与建议

　　我们看好公司烟标业务成长性,以及电子烟、功能膜新业务2014年推向市场所构建的利润新增长极。与主要烟标公司的估值、业绩成长性相比(劲嘉股份、上海绿新,采用一致预期值),公司优势突出(东风14 年PE 约17 倍,估值最低,同时业绩成长性居中)。

　　考虑公司新业务所带来的成长溢价,给予14 年24 倍PE(对应PEG=1.1),目标价38 元,首次覆盖给予“推荐”评级。

　　风险

　　新客户拓展低于预期,电子烟进展缓慢。