市场保持强势上涨动力不减 20只股当积极做多(8)

　　　　黑牛食品:渠道铺货恢复正常,2014年有望迎来恢复性增长

　　黑牛食品 002387

　　研究机构：民生证券 分析师：王永锋,于杰 撰写日期：2014-04-11

　　一、事件概述

　　黑牛食品公布2013年报,实现营业收入6.97亿元,同比下滑8.61%;归属母公司净利润1457万元,同比下滑73.64%,折合EPS0.05元,拟每10股派现0.1元。

　　二、分析与判断

　　第四季度旺季销售良好,贡献全年绝大部分利润

　　第四季度传统旺季中公司实现营业收入2.38亿元,同比增长36%,占全年营收比重34%;净利润1233万元,占全年比重85%。显示出公司第四季度销售局面已重回正轨,渠道铺货进度恢复正常。主业毛利率提升2.53pct至37.87%,主要是原材料成本下滑较多所致。公司前期执行的大规模清理渠道库存政策因前任总经理吴一挺离任而终结,董事长掌舵下的公司正逐渐恢复元气,加之第四季度是公司传统销售旺季,两方面因素造就第四季度销售局面快速恢复。

　　2013年度各大区销售全线回落,“稳”字当头利于2014年恢复性增长

　　除华中区域销售规模保持基本稳定外,各大区域皆出现15%以上的收入下滑。之前执行的清理渠道库存政策严重影响了公司销售人员积极性,因此我们预计公司短期内整体营销策略将“以稳为主”,重点着眼于销售收入的恢复性增长。新总经理人选预计将于近期确认,预计仍将是职业经理人担当。营销策略、产品梳理、渠道改革等核心政策或将迎来重大变化,预计下半年将有望看到这一系列变化。

　　预计2014年期间费用率同比显著改善,有利于净利润率回升

　　期间费用率增加8.09pct至32.59%。费用全线上升同时收入基数降低大幅推升费用率。销售费用率提升3.78pct至22.14%,尽管因产品换装导致广告费用减少,但产品促销致商超及其他费用支出大增。管理费用率提升2.90pct至8.85%,增长主要来自于工资。财务费用率提升2.2pct至1.60%,主要是年内发债导致利息大幅增长。预计今年促销费用将有望降低,有效抵消换装后新广告投放带来的广告费用增量,维持销售费用总额基本稳定。财务费用方面,公司无新增借款,公司债利息为全部支出,预计总体费用水平相比2013年增幅有限(2013年一季度公司有1.4亿短期借款并还清,其余时间同比无差异)。预计2014年期间费用率将出现显著的同比改善,将有利于净利润率的回升。

　　三、盈利预测与投资建议

　　预计公司14-16年EPS为0.17/0.20/0.24元,目前股价对应的PE为60/51/43X,维持“谨慎推荐”评级。

　　四、风险提示

　　管理层能力不达预期,费用投放超预期

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