国泰君安：售电掀开电改新篇章

　　首次覆盖售电子行业，增持评级。我们认为售电放开是本轮新电改的最大亮点，其细则有望于近期出台，引发产业链上下游的重大变革。我们看好在电力领域布局充分，具备电源、客户、资源等方面优势的企业，有望早日获得售电牌照，进入市场化交易的蓝海，较强的客户资源粘性还可转化为后续增值服务的高附加值，推荐：智光电气、四方股份、彩虹精化。

　　新电改放开售电领域，谁将拔得万亿售电侧市场头筹。未来我国电价机制改革的总体思路是：发电、售电价格逐步由市场竞争形成；按照成本加收益方式逐步建立独立的输配电价机制；建立健全规范、透明的电价管理制度。新电改配套细则即将落地，售电侧放开进入倒计时，我国的思路是在“放开两头、监管中间”的体制框架下，在规范发电侧竞争的基础上，有序推进售电侧放开，优先放开大工业用户购电选择权，电网企业作为默认供电商继续从事售电业务的同时，逐步培育市场化售电主体，形成“多买方-多卖方”的电力市场格局。初步预测售电侧放开将带来万亿收入市场，千亿利润市场，发电企业和地方性能源平台最有可能在第一轮就获得售电牌照，线下布局重复的分布式能源运营商和独立售电公司等也有望早日获得牌照。

　　借鉴国外经验，后续增值服务空间大。根据德国、美国和印度等国售电领域的经验，我们发现售电侧市场的放开，一般是从放开大用户购电选择权开始的，随着电力市场进一步发展，最终所有的电力用户都可以自由购电。结合我国具体国情，按照电压等级分阶段放开用户选择权的具体流程也应分阶段逐步实施。未来随着市场的发展，售电业务可以逐步拓展到提供抄表、表计维护、计费和收费、信息服务及其他增值服务等内容，我们认为增值服务带来的附加值或远高于单纯的买卖电价差。电力零售市场开放后，由于价格波动，需求不确定性等因素，零售商会面临市场价格易变性所可能带来的收益损失，需采用风险管理工具来规避风险，电力双边合同交易模式是较好的选择。

　　售电牌照估值：以印度PTC公司为例对国外售电牌照进行估值，根据DDM和EVA法估计出的每股价值分别为34.35和24.69，采用可比PE的相对价值法估计出的每股价值为38.90。对国内售电牌照使用绝对价值法估值，不考虑增值服务价值，交易电量100亿千瓦时，期限25年的售电牌照的估值为24.47亿元。

　　核心风险：新电改实际推进进度慢于预期；售电牌照下发进程缓慢。(国泰君安)

相关专题：（2014-04-23）