凯诺科技:发股获批,借壳上市后将提升资源整合能力

　　凯诺科技 600398

　　研究机构：国联证券 分析师：周纪庚 撰写日期：2014-01-22

　　事件:

　　凯诺科技发布公告收到《关于核准凯诺科技股份有限公司向海澜集团有限公司等发行股份购买资产的批复》,并签署了《发行股份购买资产协议之补充协议》,在该协议生效之日起30 个工作日内,海澜集团等七方将各自持有的海澜之家股权过户至凯诺科技名下,在海澜之家股权过户至凯诺科技名下之日起30 个工作日内完成凯诺科技向海澜集团等七方发行股份事宜。

　　点评:

　　业绩承诺追加至2016年,12-16年净利润年复合增速为22%,若未达承诺附股权补偿协议,未来3年业绩保障性强。 在资产重组草案中,海澜之家的业绩承诺为2013-2015年归属于母公司的净利润分别为12.1亿、14.7亿、17.1亿元,并规定若本次发行股份购买资产未能在 2013 年度实施完毕,则海澜集团等七方应就海澜之家2016 年的业绩进行追加承诺。追加后,海澜之家2016年的净利润承诺为19.1亿。2013-2016年净利润同比增速分别为42%、21%、16%和12%。若实际净利润未达业绩承诺,则海澜集团等七方以其本次交易获得的凯诺科技股份向凯诺科技进行补偿。若在业绩补偿期内国星集团、万成亚太、海澜国贸、江阴晟汇、摯东投资未能全部或部分履行补偿责任,则由海澜集团及其一致行动人代为承担其未履行部分的股份补偿义务。

　　服装龙头整合进展顺利,未来有望成为“中国优衣库”。

　　海澜之家在男装行业内具备较高的品牌知名度和庞大的消费群体。公司当前的市场定位主要在二三线城市,年收入在2-10万的消费群体。当前二三线男装消费已经占到整个市场70%的份额,未来随着城镇化的推进和二三线城市的快速发展,公司的消费群体将继续扩大。09-12年,公司收入年复合增速达到49%,远高于行业平均水平,显示出强劲的增长态势。公司的成长路径与世界服装巨头优衣库具备较高的相似性,优衣库的成功根本在于商业模式适应了日本当时的经济环境,以“平价高质”的服装占领主要消费群体的市场,满足中低端消费者的需求,发展为跨国服装巨头。海澜之家也有望以“平价高质”的服装成为男装行业的领导者,对比优衣库每百万人均店铺数为7家,每位日本居民消费优衣库金额为318元人民币,海澜之家店铺数至少还有2倍的空间,人均消费额提升空间10倍以上。

　　借壳上市后有望提升对上下游的资源整合优势,强化品牌知名度。 海澜之家的商业模式独具优势,公司已不局限于传统的品牌运营商,而是构建为整合上游供应商,下游渠道商的大平台。公司通过创新采购模式和销售模式,将供应商和加盟商结合为利益共同体,实现了服装产业链上下游的共赢,目前该模式国内仅此一家。同时,公司的商业模式解决了服装行业当前的整体困惑,具备快速健康的渠道扩张、对零售终端控制力强、有效规避存货风险、业绩可靠性更强以及减少了渠道铺设和采购环节的资金占用等优势。公司借壳上市后,将拥有更广阔的平台来整合产业链,强化品牌知名度,并提升公司的业绩。

　　维持“推荐”评级。预计凯诺科技2013-2015年每股收益为0.33元、0.42元和0.51元,市盈率分别为21.5倍、16.9倍和13.9倍,考虑到公司在行业中成长性高,经营模式优势明显,未来成长空间大,给予公司2014年21-25倍PE,对应合理价格在8.8-10元,给予“推荐”评级。

　　风险因素:(1)规模未能如期扩张的风险;(2)消费低迷导致产品严重滞销风险。