券商评级：反弹奇兵杀出血海 14只优质股飙涨(2)

　　伊利股份:3Q14利润大增 员工持股计划助力长远发展 “强烈推荐”评级

　　类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：汤玮亮,文献 日期：2014-10-29

　　投资要点

　　事项:伊利股份公布2014年3季报。1-3Q14实现营收417亿(不含利息收入),同比增14.1%,归属母公司股东净利35.6亿元,同比增41.4%,每股收益1.16元。3Q14营收、净利分别为145亿元、12.7亿元,营收、净利分别增15.2%、62.7%。3Q14营收基本符合我们的预期,净利高于我们的预期。

　　平安观点:

　　估计3Q14液体乳收入增长17%左右,增长主要来自于产品结构升级和2H13提价带来的均价提升,销量同比增幅较小。一方面2H13的提价效应在3Q14继续体现,估计单季产品价格同比提升10%左右,另一方面产品结构继续升级,估计金典和新品每益添、畅轻保持了较快增速。4Q14液体乳收入增速可能因季节性因素小幅放缓,不过考虑到公司重新加大了费用投入并结合我们草根调研情况判断,预计收入可保持15%的增速。

　　估计3Q14奶粉业务收入增5-10%,与1H14增速差不多。奶粉业务收入增速不快可能由于外资奶粉降价后国产奶粉受到了明显冲击,3Q14贝因美营收下滑了27%。

　　毛利率和销售费用率指标是3Q14净利超我们预期的主要原因,预计4Q14毛利率同比将继续提升,销售费用率同比持平。3Q14毛利率同比升5.3pct,高于我们升3.4pct的判断,估计可能源于公司实际收购原奶价格涨幅低于我们预期,3Q14农业部公布原奶价格同比涨9%,估计实际涨幅可能在3%以内。展望4Q14,提价效应在4Q14仍有部分体现,10月初农业部公布原奶涨幅已经收窄至5%以内,预计4Q14实际原奶成本有望同比持平或下降。伊利3Q14的费用投入节奏与行业不同,不过销售费用率同比仅升1.4pct,低于我们升2%的判断,原因可能在于竞品3Q14削减了销售费用投入,7-8月行业数据显示行业销售费用率同比下降了1-2pct,伊利的费用压力大幅减轻。我们判断4Q14销售费用率可能同比持平,投入绝对金额仍维持高位,以推动4Q14和2015年收入增速重新超越行业。

　　员工持股计划将助推公司业绩长期持续增长。公司也公告了员工持股计划的草案,参加持股计划的范围为中高层管理人员及公司和子公司业务技术骨干,所需资金部分来源于持股计划奖励金,从2014年-2023年提取10年。我们看好员工持股计划产生的积极影响,一方面可建立长效的激励机制,另一方面可提高公司释放业绩的动力。

　　考虑到实际原奶价格低于我们预期,且竞品削减费用投入可减轻伊利的费用压力,我们上调14年净利预测10%,预计2014-2015年实现每股收益1.43、1.70元,同比+38%、+19%,对应PE17、14倍。

　　我们认为当前估值合理,其它风险较小,员工持股计划将助推未来业绩持续稳健成长,维持“强烈推荐”的评级。

　　风险提示:(1)竞品重新加大费用投入;(2)区域性乳企的竞争力超出我们的预期。