否极泰来有望震荡企稳 推荐20值得当积极介入(7)

　　　　现代制药一季报点评:收入结构持续优化,稳步前行中酝酿变革

　　现代制药 600420

　　研究机构：国联证券 分析师：杨扬 撰写日期：2014-05-05

　　公司发布定期公告,2014年一季度实现营业收入63,481.41万元,较2013年同期增长7.86%;归属于上市公司的净利润3,977.43万元,较2013年同期增长11.90%,基本每股收益0.14元,收入增长略低于我们的预期,利润增长基本符合预期。

　　点评:

　　收入结构持续优化,毛利率大幅提升。一季度营业收入同比增长7.86%,环比增长34.59%,一季度多为公司销售淡季,且去年年底营销管理层经历调整后收入仍呈现平稳增长实属不易。综合毛利率同比提升8.66个百分点,主要源于收入结构的持续改善,高毛利制剂和天伟生物原料药收入占比提高,原有低毛利的商贸业务(今年预计收入同比将再减半)及阿奇霉素原料药收入占比下降。

　　制剂转型投入加大,销售费用率攀升。一季度销售费用率为26.27%,同比增加6.59个百分点,反映出公司在制剂转型中投入力度加大,今年制剂销售有以下看点:(1)欣然在广东及山东招标中击败拜新同,在控释剂型中独占上述区域市场份额,另外该品种去年10月底已入选全军药品网上集采增补目录,今年全年销售额单品突破4亿元(不含税)几无悬念,从长期目标来看有望成为10亿元大品种;(2)激素药物甲泼尼龙琥珀酸钠替代辉瑞原研药物甲强龙及地塞米松市场份额,2013年样本医院数据已经呈现翻倍成长,目前单品已过亿元,未来仍有较大市场空间;(3)盐酸米那普伦及风寒砂熨剂今年上市,产品技术上已储备多年,在经历两年左右的市场导入期后也将成为颇具看点的特色品种;(4)右美沙芬缓释混液经过工艺改造攻关,解决了原来药液沉降的缺陷,再次推向市场后老产品将焕发新活力。

　　背靠大集团优势资源,医药并购中抢占先机。公司外延式并购步伐自2010年进入国药集团后开始加速,先后收购焦作容生、川抗制药、武汉中联,以相对较低的并购成本引入了包括甲泼尼龙琥珀酸钠、乌苯美斯等一系列重磅品种,我们认为公司以外延式收购来弥补短期内生增长瓶颈的战略有利于缩短产业布局的时间,抚平业绩波动带来的估值压力,是兼顾资本市场和产业发展两者利益后的明智之举。

　　维持“推荐”评级:公司目前市值仅47亿元,暂不考虑增发摊薄及并购扩张影响,预计公司内生业务2014-2016年EPS为0.51、0.58、0.65元,对应最新收盘价16.2元的市盈率分别为32、28、25倍,公司是大集团工业整合中最后一块尚未被市场充分挖掘的板块,经过四年调整蓄势待发,未来发展前景值得期待,维持“推荐”评级。

　　风险提示:海门原料药项目转固后短期对利润的负面影响,并购不达预期,新品推广速度慢于预期。