券商研报：大盘洗洗更健康 9股好戏在后头(2)

　　森源电气:深入布局新能源 即将进入收获期

　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：陈日华,周旭辉,徐柏乔 日期：2014-08-13

　　首次覆盖,目标价41.25元,给予买入评级。我们首次覆盖公司,并给以买入评级。主要逻辑是:电气制造传统业务稳定增长;在森源集团支持下,公司在光伏电站开发领域的进展有望超预期;森源集团拥有森源鸿马等新能源汽车资产。公司是集团唯一上市平台,根据上市公司光伏业务的发展经验--在时机成熟之后从集团收购了光伏资产,我们判断未来如果电动车发展成熟,上市公司也有可能收购集团的电动车资产,这将大幅提升公司估值水平和市值空间。预计2014 ~2016年,公司EPS分别为1.15元、1.65元和2.15元。参考行业估值中值(24.2倍PE)及考虑公司成长性,2015年给予25倍PE,对应41.25元的目标价。我们认为当前光伏和新能源汽车市场热度高涨的氛围或将成为公司股价的催化剂。

　　下游应用不断拓展以及向成套转变,电气制造业务仍有增长空间。公司主营业务是电气制造,主要包括高压开关成套设备(12kV和40.5kV)、低压开关成套设备(0.4kV)以及电能质量产品(有源滤波装置)。多年来,在发挥与集团的协同优势下,公司电气制造业务取得了高于行业的增速以及盈利水平(毛利率水平在33%以上、净利率水平在15%以上);随着公司与集团的整体实力的不断增强,这一趋势有望继续保持。开关类产品的增长主要来自于:1)随着特高压等网架的逐步建设,配套的低电压等级的电网也将建设,下游需求增长;2)向电网系统外拓展;3)下游客户工程更多地采用总包方式,公司发挥成套优势。随着电网加强电能质量要求、以及在电动汽车充电站、高铁、轨交及高端冶金化工等领域的应用,公司有源滤波装置等电能质量产品有望获得高增长。

　　向光伏电站开发领域拓展,与主业存在协调效应。公司通过收购集团旗下的郑州森源新能源科技有限公司91.6%股权而切入光伏领域。在光伏领域,公司主要进行电站开发(BT)。目前,在手路条为800MW(在三年内完成开发),今年力保位于河南兰考县的200MW电站完成开发及转让。作为集团的唯一上市企业,在资金、项目和转让方面,公司都有望获得集团的支持,这是公司一大优势。兰考县作为河南省一个特殊的县,后续各方面的政策支持有望超预期;而公司已在兰考进行业务布局,未来有望受益。公司的光伏电站开发业务与主业存在协调效应:1)自建的光伏电站需要开关等电气设备;2)与光伏设备供应商达成合作协议,即向供应商购买组件、逆变器等光伏设备的同时要求其在开发光伏电站时也购买森源的相关电气设备。粗略估算,通过上述200MW的光伏电站可拉动2亿元以上的电气产品销售。

　　集团布局新能源汽车产业链,有望提升公司市值想象空间。森源集团拥有电气制造、新能源、车辆制造和投资物贸4大板块,前二大板块在上市公司。集团车辆制造板块由河南森源鸿马电动汽车有限公司承担。森源鸿马是国内电动汽车、混合动力汽车设计和生产厂家之一,产品有流动警务室30多个品种。森源鸿马所研发的移动警务室列入公安部采购目录,产品在全国东南西北都可见,实力强劲。另外,集团也参股了中信国安集团,布局碳酸锂资源。公司是集团唯一上市平台,集团有可能为借助资本快速发展新能源汽车产业而将相关资产注入公司,将大幅提升公司的估值水平。

　　主要不确定因素。开关下游需求大幅下滑,光伏电站开发不大预期,相关行业支持政策转向。