个股普涨市场迎来回暖小阳春 20股可积极介入(2)

　　　　大华股份:2013税率大幅下降,2014全面转型方案商

　　大华股份 002236

　　研究机构：中金公司 分析师：陈昊飞 撰写日期：2014-03-17

　　业绩基本符合预期

　　大华股份发布2013 年报,实现营收54.10 亿元,同比上升53%超越全年53 亿的销售目标;归属于上市公司股东净利润11.31 亿元,同比增长62%,低于市场预期(65%),但符合我们预计(60%)。

　　全年有效税率大幅下降:公司4Q13 有效税率从3Q13 的12.3%大幅下降到-19.4%,使得2013 全年税率为-0.4%(vs 2012 年的7.7%)。

　　主要受2013 年新设子公司大华科技影响:1)母公司与大华科技之间关联交易于4Q13 冲回,形成递延所得税资产;2)大华科技2013年净利润为负(-1,598 万元),适用税率为25%,形成亏损抵税。

　　海外呈高速增长,存货和应收账款周转率上升:公司2013 全年实现海外销售占比为25%,同比增速达82%,随着于2014 年海外销售渠道的进一步完善,海外将持续增长。4Q13 存货增长10%低于3Q13(16%),营收增长带动存货周转率上升到2.3(vs 3Q13 的1.5)。

　　4Q13 应收账款增长34%,但周转率为1.2 则高于3Q13 的0.8。

　　发展趋势1Q14 业绩预计低于2013 全年增速:公司预计2014 年1~3 月归属于上市公司股东净利润增加30%~50%,我们目前判断可能接近中值甚或中间偏上。但是营收增速可能高于净利润增速,主要是受费用率影响:1)转型过程中投入加大使得费用上升是正常情况;2)公司2014 年需分摊股权激励成本。

　　2014 年加大民用、海外投入,全面向综合解决方向服务商转型:2014 年公司经营计划主要将:1) 加大研发投入,通过母子公司间架构调整,将整体业务模块化;2) 加大民用领域投入,加快运营与云储存平台的扩建,适时引进互联网专业人才;3) 加大海外投入力度,培育国际化团队,提升品牌全球影响力。公司去年11 月宣布正式进入转型、我们判断需半年时间再来检视进展,对公司2014 年谨慎乐观看待。公司将于4/30 举办投资者接待日。

　　盈利预测调整

　　我们略微上调2014EPS 至1.48 元(+1%),2015EPS 为2.20 元。由于2014EPS 上调与近期公司一年动态PE(TTM)均值减去两倍标准差下降(32.0x),微幅下调目标价至47 元(-14%)。

　　估值与建议

　　当前股价对应2014/15 年市盈率21.3x/14.3x,维持推荐评级。中长线成长逻辑(高清化、进口取代、维稳需求、海外市场增长)不变,风险在于龙头厂商竞争加剧,及公司转型为方案商进度低于预期。